农林牧渔板块的根本逻辑探讨

俗话说，猪粮安天下。农业作为国家第一产业，是国民经济赖以发展的基础，具有重要的战略地位。本篇我们将从农业行业的发展情况、成长性与盈利性等方面，一起来认识农林牧渔行业。

一、行业介绍

（一）农业乃民之根本

农业行业事关十几亿人口的吃饭问题，是关系国计民生的根本性问题，也是一切产业和部门存在发展的前提。2021年农林牧渔GDP现价为8.7万亿元，占GDP总构成的7.6%。稳定农业基本盘，对于保持平稳健康的经济环境、国泰民安的社会环境具有特殊重要意义。

农业行业也是一个“看天吃饭”的行业。由于从物质资料投入到农产品产出的时间周期较长，天灾人祸甚至是气候异常都有可能对农业生产经营造成巨大影响。例如在养殖业方面，2019年非洲猪瘟使得生猪养殖业遭受重创，大规模扑杀导致成本上行，猪价暴涨；在种植业方面，2020年爆发的台风“黑格比”、多地爆发的暴雨洪涝灾害、低温冷冻灾害等导致农作物大面积受灾，经济损失严重。

（二）农业产业链的构成：种植与养殖

农业行业按照产品属性，可分为种植业与养殖业，如蔬果粮油及相关产品可归于种植业，畜禽蛋奶等农产品则归于养殖业。1978-2020年，我国农林牧渔行业总产值从1400亿元增加到13.8万亿元，行业规模增加近100倍。2020年在农林牧渔中，种植业占比55%、养殖业占31%、渔业占10%、林业占4%，可见，种植业和养殖业为农林牧渔主要生产行业。

种植业处于农业产业链的上游环节。作为国家基础性产业，种植行业整体发展较稳定。随着我国农业供给侧改革政策不断推进，行业未来将以提质增效为主基调，同时在今年南美干旱、俄乌冲突等因素影响下，愈加凸显我国农业供给侧改革政策的重要意义。目前，我国大部分农产品如小麦、玉米等可以自给自足，只有少部分农产品，如大豆、大麦等需要进口。这也得益于供给侧改革提高国内农产品生产体系的质量与效率，维持了我国农产品市场稳定的局面。

畜禽养殖处于农业产业链的中间环节。其中，饲料行业位于养殖链前端，经营效益易受玉米、豆粕等原材料价格波动影响；屠宰及肉制品加工等行业位于养殖链下游，其产品受政策及市场供需影响而存在较大波动。目前，养殖行业的竞争格局主要表现还是为众多散养户与少数大规模企业之间的竞争。从2018年至2021年，中国前五大生猪养殖企业市场份额仅从6.3%上升至16.61%，因此大规模企业之间的竞争激烈程度相对较小。虽然经历了非洲猪瘟的影响，生猪养殖开始规模化，但目前中小养殖户仍然是生猪养殖行业的主要养殖来源。整体来看，当前居民对畜牧产品的需求量趋于稳定，养殖业在经历快速发展期后已经开始进入行业的结构调整期，养殖规模化程度的提升正在带动养殖业进入更高水平的发展阶段。

二、行业特点

（一）成本控制是企业的核心优势之一

由于农林牧渔行业产品差异化不大，因而成本控制在大部分农林牧渔企业中都是最重要的竞争力之一。业内领先企业一般都具备作业标准化和经营规模化优势，随着资本实力的不断增强，其繁育技术、养殖效率、养殖规模和疫病防控能力等较世界先进水平的差距也在不断缩小。以规模化养殖企业为例，在近期猪价持续下行背景下，龙头养殖企业因为在成本控制、疫病防控、食品安全、供货稳定等方面有着明显竞争优势，在行业景气度整体下行时以低成本来维持较高的盈利水平，并持续与散养户和中小猪场拉开差距。

（二）行业周期性特点显著

农林牧渔业行业受到供需关系影响会发生价格变动，然而供给量对价格作出的调整往往存在滞后，或超需求价格生产或低于需求价格生产。调整后的供给量通常适应不了变化后的需求价格，如此循环往复，进而产生周期性。

以种植业来说，农产品当前价格会对当下农业生产决策产生影响，但由于农作物需要一定的生长周期，因此当前的农产品价格只能影响下一个收获周期的农产品供给。举个例子，当玉米供给短缺时，国家会为了稳定玉米产品、保障国家粮食安全而逐步提高玉米收购价，随着玉米价格上涨，玉米产量会逐渐恢复并且出现供大于求。当供给大于需求时，国家为了去库存进行供给侧结构性改革，下调玉米最低收购价，而玉米价格下跌又伴随着产品逐步下降，以期达到供需平衡。

回顾近十年玉米市场：2013 -2015年,玉米市场供给大于需求；2015-2016年,玉米价格大幅下跌，跌幅达37%；2016-2017年，玉米供需基本维持在均衡水平，随后2017年玉米价格大涨，涨幅达20%；2018-2019年，玉米产不足需，价格微幅上涨；2020-2022年，玉米仍然产不足需，随后从2020年初至2022年3月涨幅达89%。可见该行业呈现显著的周期性特征。

三、如何解读农业企业的成长可持续性

分析一家企业是否值得投资之前，首先我们需要了解这家企业赚钱能力如何，及这种能力是否可持续。那么，哪些财务指标可以了解企业这方面的表现呢？

企业通过日常经营活动赚到的钱，反映在财务报表中即为营业收入。一般养殖企业经营模式相对单一，想要实现营业收入增长，主要有两种方法：提升商品价格和提高商品销量。然而，大部分养殖产品差异化不大，产品的单位价格有限，即通过提升商品价格来实现收入持续增长的可能性受限，所以，养殖企业往往是通过不断提升销量来实现自身营业收入的持续增长。

想要实现销量的提升，企业首先需要提升自身产量，即实现产能扩张。农业生产以生物为对象，一般生产周期较长，大部分需要数月到1年，有的甚至需要更长时间。农业行业生产周期长的特点，导致企业随着产能的扩张，其持有的资产会随之增加，特别是农业企业生产经营的特殊资产——生物资产，如种植的作物、养殖的动物等。农业企业经营的业务不同，其生物资产在财务报表中反映的科目也会有所不同。如果企业生产的生物资产只能消耗一次，如生长中的作物、蔬菜、存栏待售的牲畜等，则在报表中作为消耗性生物资产（存货）核算；如果企业生产的生物资产能够在生产经营中长期、反复使用，如奶牛、种猪等，则在报表中作为生产性生物资产（非流动资产）核算。企业在生产生物资产过程中发生的支出，如材料、人工、各种费用等，均会作为成本的一部分先在生物资产中累积，等到产品收获并销售后一并转入销售期的销售成本。因此，我们通常可以通过纵向分析企业财务报表中生物资产占总资产的变动来了解企业未来成长的可持续性。

举个例子：以水产养殖企业A公司为例，其养殖的水产品只能消耗一次，在其财务报表中反映为存货中的消耗性生物资产。从消耗性生物资产占总资产比率的变动情况来分析，我们发现A公司自上市以来一直致力于产能扩张，其累计确权的海域面积5年内扩张了4倍，底播面积增加超过5倍。然而，由于A公司养殖的海产品生产周期一般需要3年，初期的养殖投入无法迅速转换为营业收入增长，而是先在企业的生物资产中积累，等到收获时才会逐渐释放为公司的营业收入。结合A公司20X0至20X5年财务报表，总资产中消耗性生物资产的占比从20X0年22%上涨至20X5的41%，不断攀升的消耗性生物资产似乎在“释放”公司未来前景一片大好的信号。那么，这些生物资产是否真的能给企业带来可持续的收入增长呢？

对于农业企业而言，大部分生物资产存有量，如高海拔山上的苗木、地底的植物、湖底或海底的水产品等，往往需要通过特殊的盘点方法来确定。从财务报表来看，也可通过跟踪分析企业的初期养殖投入是否在对应的收获年份给企业带来了应有的收入份额（如单位亩产量等），来分析存货的状况及质量。通过分析，我们发现尽管A公司20X5年的收入同比增长30%，但是20X5年（20X2年投产）的单位亩产量同比却下降了7%， 20X6年（20X3年投产）的单位亩产更是同比骤减33%。此时，有的投资者也许会质疑，公司20X4年至20X5年期间大规模的养殖投入是否真的能为公司带来同幅度的收入增长？经过进一步跟踪，了解到A公司20X7年的单位亩产同比下滑49%，20X8年公司宣布受自然灾害影响，20X4年和20X5年底播的海产品绝收死亡，公司对消耗性生物资产计提巨额存货跌价准备，直接导致20X8年公司亏损。

农业企业的经营特性导致生物资产成为企业的重要资产组成部分，投资者可以通过分析财务报表中生物资产的情况来判断企业未来的成长性。但是，农业企业生产经营的不确定性以及生物资产本身的特殊性，也提醒我们在发现企业生物资产大幅增加的情况下保持警惕，通过结合投入产出比纵向动态分析，持续跟踪企业的经营情况，从而做出合理的投资判断。

四、如何分析农业企业的盈利可持续性

分析一家企业是否值得投资时，还需特别关注企业赚到的钱有多少能真正转化为公司利润。那么，又有哪些财务指标可以了解企业这方面的表现呢？

对于养殖企业来说，由于养殖品提价基础较弱，因此企业控制成本的能力直接决定了企业最终能够取得的利润。一般企业的成本控制能力可以通过销售净利率来体现，企业单位产品的赚钱能力则通过销售毛利率来体现。通常我们可以通过比较同行业企业的毛利率、净利率的波动情况，来分析企业盈利的可持续性。

以上述水产养殖企业A公司为例，A公司自上市后一直表现出高毛利水平， 20X3年至20X5年期间其销售毛利率甚至超过了行业内可比公司的毛利率水平，似乎成为了同行业企业中的佼佼者。但是，当我们结合分析A公司的销售净利率水平，却发现A公司的净利率表现始终低于行业内可比公司水平。进一步分析，我们发现A公司的资产负债率长期高于行业可比公司，致使公司经营成本相对较高，因此，A公司盈利可持续性存疑。

另外，部分农业企业的补贴收入较多，而补贴收入会直接影响企业的销售净利润，可能会掩盖企业真实盈利水平，所以，我们在分析农业企业销售净利率时，还需注意剔除这些项目，还原企业真实的盈利质量。

五、从成长性指标分析企业未来营收或盈利增长空间

成长性指标主要指直接或间接在未来可兑现为实际营收或盈利的财务指标，包括资本支出、研发支出、运营资产等指标。

养殖行业可重点关注资本开支、生物资产指标。一般养殖企业的成长性主要体现在产能指标上，企业通过调整资本开支（土地和养殖场）和生产性生物资产（能繁母猪或祖代鸡）来规划未来几年的产能，因此，可根据养殖企业的资本开支和生物资产对养殖企业的成长性进行判断。当处于行业周期高点，养殖企业提高资本开支和购置生物性资产，这些产能将会在未来几年兑现为出栏量，最终或将反映在销售量上。

饲料企业可重点关注销售增速、盈利增速指标。饲料行业主要受到农产品价格和养殖饲料需求的影响，而具有优秀成长力的饲料企业，往往有较强的渠道、管理和成本优势，这些优势将帮助饲料企业获得更加稳定增长的营收和盈利，因此，可以通过销售增速和盈利增速指标间接地反映出饲料企业的成长性。

种子企业可重点关注研发相关指标。种子企业的研发投入是未来收益的重要支撑，企业通过研发投入，对种子进行杂交和选育，研发出优秀性状的种子后，经过国家品种审定后进入市场。凭借其优秀的性状和单产，最终或将转化为可观的营业收入。因此，研发相关支出是种子企业成长性的重要体现之一。

二、从盈利类指标判断企业经营效率、成本控制及产品竞争力

盈利类指标主要包括销售毛利率、净利率及其同比变动情况等指标。农业行业市场空间较为稳定，企业通常以提升产品竞争力、强化营销手段等方式来提升市场份额，因此可通过上述指标了解企业盈利性。

养殖企业可重点关注净利润指标。从价格角度来看，养殖行业产品同质化程度较高，企业难以通过渠道或营销获得明显的溢价，同时由于市场集中度较低，养殖行业周期性明显，企业难以有效控制出栏价格，因此，成本控制成为企业盈利能力的重要体现。从成本来看，养殖业成本主要包括饲料成本、人工成本、管理成本和折旧成本，养殖企业可以通过优化饲料结构、提高管理效率和提高祖辈品种质量等优化整体成本，而这些能力都将反映在净利润指标上。

饲料企业可重点关注毛利率指标。从成本来看，饲料企业原材料主要受农产品价格影响，不同企业之间难以在成本端出现明显分化。但从价格来看，不同饲料企业出现一定分化，主要在于有的企业能够提供不同的附加产品和服务，包括饲料防疫一体化服务、定制化饲料、配套疫苗等。这些附加产品和服务让饲料企业增加收入的同时也树立了饲料企业的品牌形象，从而获得更高的溢价，而这些能力可以有效地反映在毛利率指标中。

种子企业亦可重点关注毛利率指标。一方面，粮食价格会显著影响种子企业的毛利率和盈利水平；另一方面，种子研发是企业的核心竞争力，当种子企业研发的种子具有相对更好的性状和单产，就更有可能通过国家品种审定，且能在种子市场中获得更高的定价，从而最终反映在企业的毛利率水平上。

以上只是个人观点，不构成投资推荐，投资有风险，入场需谨慎。