2023年9月14日，为巩固经济回升向好基础，保持流动性合理充裕，中国人民银行决定于2023年9月15日下调金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率约为7.4%。对此，我们点评如下：
1、 降准25BP时点略超市场预期，释放资金约5000亿
考虑到距离上次降准已有6个月，且年内再降准一次基本是市场共识。但是，考虑到当前的汇率压力，以及如果降准要在MLF当天落地，按照以前降准从宣布到落地的时滞，理论上应在更早的时点宣布，因此本次在9月14日晚宣布9月15日降准，时点略早于市场预期。
本次降准释放中长期流动性在5000亿左右。截止2月末，金融机构需要缴纳法准的存款余额为259.7万亿，降准25bp，最多释放资金6492亿元。但是考虑到本次降准不包括已经执行5%存款准备金率的金融机构(小型银行为主)，而从央行公布的金融机构资产负债表来看，小型银行存款占比为30%左右，因而估算本次降准释放的中长期资金在5000亿元左右。
2、降准主要配合地方债发行，也有利于缓解银行间流动性压力、稳定银行负债成本
降准主要配合地方债发行。此前，财政部要求今年新增专项债券力争在9月底前基本发行完毕，使得8-9月政府债净供给均在1万亿以上；叠加，据财新多方获悉，近期将逐步落地“特殊再融资债券”，地方债供给压力或进一步加大。历史上，在政府债供给压力加大时期，央行一般会通过降准予以配合。
降准有利于缓解银行间流动性压力，稳定银行负债成本。近期，受政府债发行、信贷投放等因素影响，银行间流动性有所收紧，大行融出量减少，DR007持续在政策利率上方震荡。在流动性偏紧的环境下，银行存单持续提价，截止9月14日，1年期国股大行存单利率已接近2.5的MLF利率的位置，而考虑到9月有2万亿以上的存单到期，后续或仍有较大的存单发行压力。本次降准，通过释放中长期低成本流动性，一方面弥补资金缺口，缓解资金利率上行压力；也有助于存单发行压力降低，稳定银行负债成本。
3、货币政策展望：9月15日MLF仍有可能超额续作，年内仍有降息可能
9月15日MLF仍有可能超额续作：根据央行披露的8月存款数据，测算出8月超储率为1.13%，略低于季节性水平。而9月以来，地方债继续以较快速度发行，且票据数据反映出9月以来信贷投放或有所加速，叠加缴税压力，而截止9月14日，央行9月在公开市场净回笼5670亿，多重压力下，当前资金缺口或超万亿；另一方面，在存单利率接近MLF利率时，预计银行存在较多MLF需求，且预计央行会尽量满足；因此，预计9月15日MLF仍有可能超额续作，超额续作2000-3000亿（即投放6000-7000亿）或许是基准假设。
年内仍有降息可能：一方面，从降低企业融资成本，为“一揽子化债”提供宽松的货币环境角度，四季度仍有降息可能；另一方面，9月14日大行CD发在2.47%，本次降准有助于推动存单利率下行，但预计1年存单利率或仍高于当前各期限存款利率（当前5年存款利率为2.25%），存单利率持续高于存款利率会导致表内存款流失到影子银行回存表内，不利于银行真实融资成本降低，而引导存单利率稳定下行最直接的方式仍是引导政策利率下行。
4、市场影响
9月14日降准公告后，债券市场收益率小幅下行，截止收盘，10年国债活跃券230012收益率下行至2.62，相较降准公告前的2.6275下行0.75BP。
降准或帮助DR007利率中枢维持在1.8-1.9附近。8月中旬以来，受流动性缺口持续走阔影响，DR007利率一度维持在2.0附近。降准能弥补一定的流动性缺口，但或许难以完全对冲，故预计短期内DR007利率或仍维持在政策利率偏上方的位置。
降准后，1年存单利率或回落至2.35-2.45。基于流动性估值框架，如果未来DR007持续围绕政策利率上10BP（也就是1.9%）震荡，参考2022年以来DR007较7天逆回购利率的利差在类似水平时，同业存单的收益率曲线，考虑到资金波动风险仍存、存单发行压力或依然较大，按照存单利率在历史50-75%分位数估算，预计1年存单利率或回落至2.35-2.45区间。
若没有进一步货币宽松政策（如降息）出台，10年国债收益率进一步下行和上行的空间或均相对有限，短期震荡区间或依旧在2.55-2.7。近期，受增量政策空窗期、降准降息预期等因素影响，10年国债下行至2.62附近。降准对长端利率债的影响链条是资金利率→短端资产利率→长端利率。但是，一方面当前曲线较为平坦，曲线进一步走平的空间或有限；另一方面，降准一般配合宽信用政策出台，短期市场或面临一定政府债增发压力，此外一线地产政策仍有进一步落地可能，因此长端利率债进一步下行的空间或相对有限，甚至不排除部分机构获利了结。因此预期10年国债或不会突破前期低点2.55附近，而除非有一线地产非核心区取消限购等超预期政策，预计2.7或仍是10年国债的潜在上限。回顾历史，降准后长端利率债有上有下，主要取决于市场前期定价了多少降准预期（本次相对较为充分），后续资金利率能否持续性下行（本次空间或有限），以及是否配合宽信用政策（本次存在可能）。
权益市场方面，本次降准大体在市场预期之内，幅度上也延续了此前较小的0.25%更大的影响在于缓解资金面压力，而对宏观经济影响相对较小。对权益市场而言，眼下更直接的影响可能在于对高股息的逻辑有进一步强化。
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