以下内容摘录自银河证券发布的报告《中美新能源汽车工业对比：特斯拉 比亚迪，引领中国汽车强国之路》。
一：特斯拉VS比亚迪：全球两大新能源汽车领军者基本情况对比
1.1、特斯拉“自上而下”与比亚迪“自下而上”的发展历程与两国经济发展情况相契合
特斯拉与比亚迪均于2003年前后进入汽车市场，回顾二者发展，既有相似性，又有不同。相似处：1）目前两家均已成为全球新能源汽车龙头；2）从成立之初，二者均以电动化为主要研究方向和主推车型，深耕近二十年，经过辛苦坚守，厚积薄发，开花结果。不同点：1）纵观二者的发展历程，中美两国的经济发展状况与二者的产品与发展策略密切相关：特斯拉依托美国科技强国基因，通过高端纯电动跑车引领行业变革；比亚迪顺应中国经济发展，从低端车型入手，主打高性价比，产品伴随中国经济腾飞不断升级迭代。2）特斯拉远景是加速世界向可持续能源的转变，其产品包括纯电动汽车、太阳能面板、清洁能源存储等，比亚迪以科技制造为起点，产品包括比亚迪电子（遍布消费、汽车及军工领域）、汽车、云轨等。
历经10余年车型迭代，跻身新能源车行业龙头。特斯拉与比亚迪的首款新能源车型均发布于2008年，特斯拉首款车型Roadster定位超跑，比亚迪首款F3DM采用双模混动技术，随后二者开启了10余年的车型迭代与积累。不同的是，特斯拉战略“自上而下”，后续上市ModelS/X两款百万元级产品，2017年后上市Model3/Y两款放量车型，特斯拉的明星车型上市节奏快于比亚迪，依靠先进的技术和制造能力，高端品牌形象在市场快速建立；比亚迪作为新能源市场的追赶者，采用“自下而上”的战略，由于制造能力的相对落后，比亚迪新能源车产品经历了较长的迭代更新周期，先将产品定位于10-30万元价格区间，积累前期市场声誉和制造经验后，于2020年和2021年分别推出纯电与插混旗舰产品与技术-搭载刀片电池的汉EV和搭载DM-i混动系统的全新王朝系列车型，前期技术沉淀助力公司产品上市后取得热销，品牌形象不断上升，随后借此机会发布高端产品腾势D9与豪华越野SUV仰望U8，着力打造全价格带产品矩阵，提升盈利能力。凭借成熟的产品与在平民价格带的定位，特斯拉与比亚迪销量于2021年起进入爆发期，2022年全球新能源乘用车市场，二者市占率分别为13.02%和18.31%，合计占比超30%，龙头地位显著。
1.2、股价复盘：股价是销量先行指标，在波动中上行，2020年以来迎爆发
上市至今，特斯拉与比亚迪的股价走势具有相似性。二者均充分受益于2020年以来的全球新能源车浪潮，股价进入飞速上涨阶段，尽管期间伴随市场情绪转变与基本面因素扰动，但总体仍走出明显的波动向上趋势，直至2022年4月上海疫情，新能源车产业受到沉重打击，行业估值回落，叠加市场对明年补贴退出造成的销量提前透支担忧，二者近期股价有所回调。特斯拉与比亚迪的股价走势大致可分为三个阶段：第一阶段是2010-2016年，该阶段属于产品起步期，产量相对局限；第二阶段是2017-2019年，该阶段产品受到政策强驱动有所放量，但公司盈利能力仍较弱；第三阶段是2020年至今，在政策补贴逐渐退坡的背景下，二者产品均进入强势放量阶段，验证新能源车转向市场驱动，股价在此阶段实现飞跃，创造资本市场神话。
1）2010-2016年：产品起步阶段，稀缺性赢得市场青睐。
特斯拉与比亚迪股价的第一波上涨起始于2013年，彼时特斯拉依靠ModelS首次实现季度盈利，比亚迪新能源商用车海外拓展初显成效，投资者逐渐意识到新能源车未来发展潜力，二者作为中美资本市场上稀缺性的新能源车厂标的，受到资本市场青睐。在后续的波动中，比亚迪几乎保持了与特斯拉一致的趋势，特斯拉在2013-2016年期间尚未有大规模量产车型发布，其产品价格偏高，销量波动明显，其股价也在公司销量与盈利状况的影响下呈现了相应的波动。比亚迪在此期间同样尚未有明星产品的出现，但其技术布局的前瞻性已经确立了其国内新能源车领军者的地位，投资者对比亚迪的预期也与特斯拉保持了高度的一致性。
2）2017-2019年：政策驱动期，政策刺激第一代量产产品逐渐放量
2017-2019年，特斯拉股价总体经历了小幅上涨-小幅下跌-开启上涨路线的三大阶段，小幅上涨的驱动力来源于Model3的量产交付与订单超预期，震荡后的回调则是来源于产能受限与美国新能源车税收优惠下降，2019年第三季度特斯拉实现扭亏为盈，叠加上海工厂初期25万规划产能建成投产，产品强势放量下，市场预期规模效应将继续带动公司盈利能力上行，特斯拉正式开启飞速上涨路线。相比于特斯拉股价的相对平静，比亚迪股价在该阶段表现出更强的波动性。2017年下半年，新能源积分政策的实施对公司股价产生了有效驱动，但由于2018年销量短期不振引发业绩承压，公司股价持续下跌，直至2019年，公司股价进入振荡期，市场也在期待比亚迪未来的新产品。
3）2020-2022年：产品强势周期，股价与业绩共振
特斯拉与比亚迪股价几乎于2020年初同时开启加速上涨趋势，本年特斯拉Model3、ModelY进入放量期，产品处于供不应求状态，市场销售火爆，与此同时，比亚迪于2020年下半年陆续发布刀片电池与高端车型汉EV，正式进军高端车型市场，产品的强势放量和明星产品的发布分别驱动两个公司股价进入加速上涨期。2021年初，受前期估值高位及全球经济发展预期下滑影响，两公司估值短期调整，但强劲的终端需求为投资者带来充足信心，两公司股价在年后继续上涨，2021年8月20日，特斯拉股价突破2000美元，2021年8月4日，比亚迪A股价格突破300元，均达到创纪录水平。2022年全国疫情散点多发，特斯拉与比亚迪股价走出差异性趋势，主要源于上海疫情爆发对特斯拉上海工厂生产经营造成严重影响，而比亚迪依靠自身垂直供应链体系优势，成功抵御疫情影响，销量持续攀升，2022年6月14日，比亚迪市值突破万亿，成为首个市值破万亿的国产汽车品牌。进入2022年下半年，尽管政府继续保持高强度汽车消费政策支持，但年末新能源车购置补贴政策退出依旧引发市场对2023年销量透支担忧，两公司股价再度进入调整区间。2023年初至今，两公司股价又一次分化，其中特斯拉股价回弹源于大幅降价对销量带来的明显刺激作用，市场对公司销量预期扭转，比亚迪股价调整主因市场对补贴政策带来的销量透支担忧逐渐开始显现，尽管公司销量韧性远超同业竞对，但难抵市场情绪转向带来的短期股价承压。
股价复盘总结：自两公司上市之日起，其股价的上涨已然为投资者带来了可观的回报，二者估值已进入资本市场第一梯队，但由于一方面二者享有了新能源车高速发展带来的估值溢价，股价处于相对较高位置，市场频频出现做空声音，另一方面，进入2023年，新能源车进一步转入市场驱动，补贴退出叠加经济弱复苏造成新能源车销量增速明显放缓，龙头企业首当其冲股价有所调整。但若以当前时点为起点，我们依旧判断两公司目前市值尚不足以充分体现其未来发展潜力，一方面，以科技属性著称的特斯拉仍有半挂卡车Semi、纯电动皮卡Cybertruck、机器人TeslaBot等变革性产品在研，仍具备在未来引领产业变革的强势实力；另一方面，比亚迪“插混 纯电”两条腿走路的发展战略奠定了其稳定的市场地位，国内新能源车渗透率仅过30%，未来市场空间巨大，比亚迪产品有望继续引领市场新能源转型，支撑公司业绩维持高景气度增长。因此我们在当前时点仍然看好特斯拉与比亚迪在未来的长期发展潜力。
二、财务对比：借政策红利走出经营困境，产品热销提升业绩景气度
2.1、国家补贴政策缓解经营压力，助力公司成功过渡进入规模量产盈利期
新能源车产业具备典型的重资产、高技术壁垒特征，需要投入巨额研发资金。2012-2022年，特斯拉与比亚迪的研发费用基本保持了持续增长态势，2015-2020年间，特斯拉研费用占营收比重由17.74%持续下降至4.73%，比亚迪研发费用占营收比重由2.50%持续上升至4.77%。2022年，特斯拉研发费用为30.75亿美元，占营收比重的3.77%，较2021年下滑1.05pct，比亚迪研发费用为186.54亿元，占营收比重的4.40%，较2021年上升0.7pct。相比较而言，尽管特斯拉研发费用占比逐年下滑，但其绝对数水平高，体现研发支出在公司产品起步阶段的重要作用，比亚迪更是完全展现了一个传统燃油车企向新能源车转型中的研发费用增长规律。结合新能源车在早期的规模不经济、盈利能力弱的特点，前期高强度的研发投入对企业经营造成严重压力，而国家政府的资金支持是保障两大公司得以延续至今的重要力量。
相比燃油车，新能源车成本较高，对应销售价格也比同级别燃油车略有提升，为加快新能源车渗透率提升，中美两国政府采取了相似的购置补贴政策。
中国新能源车补贴兼顾纯电与插混，补贴金额呈现逐年退坡趋势。我国新能源车购置补贴政策自2009年开始，前期补贴力度由3-6万元不等，自2020年后，补贴政策延续并提高了对续航里程和价格的限制，规定纯电续航里程高于300km的纯电动汽车和高于50km的插电式混动汽车能够获得一定的政策补贴，该政策逐年退坡，于2022年底全面退出。目前新能源车仍享有免征购置税补贴。
美国补贴再加强，全力支持本国新能源产业发展。2007年5月，美国国内收入局“（IRS）规定对符合补贴标准的车型，以销量6万辆为界线，累计销量达3万辆后，消费者享受50%减税优惠;累计销量超过4.5万辆，享受25%的减税额;超过6万辆后，购车者不享受任何减税优惠。2010年美国联邦政府发布新能源车购置个税抵免政策，根据电池容量实施上限为7500美元的税收抵免额度，并以20万辆的车企累计销量为指标设置退坡机制。2019年，美国联邦政府颁布“2019年可再生能源增加和能效法案》草案，提出将补贴的总销量限制从20万辆放宽至60万辆，补贴金额从7500美元降至7000美元;并首次提出对二手EV与PHEV进行补贴。2022年8月，美国总统拜登签署“2022年通胀削减法案》，取消20万辆补贴规模上限，向购买新电动车以及二手电动车的消费者分别提供7500美元、4000美元的税收抵免，继续保持对国内新能源车产业的大力支持。
双积分政策为两公司贡献额外营收来源。2017年9月，工信部、财政部等部门联合出台乘用车企业平均燃料消耗量与新能源汽车积分并行管理办法》，简称“双积分政策”，该政策分别按照燃油消耗量和续航里程赋予燃油车和新能源车积分，并规定新能源积分可用于交易弥补燃油车负积分，为新能源车企提供额外收入来源，并推动新能源车加速替代燃油车。特斯拉与比亚迪作为国内市场两大领头羊，新能源车产品销量领先，获得可观双积分收益。2022年，特斯拉与比亚迪新能源正积分分别达到290.89万分和539.7万分，其中比亚迪位列首位，特斯拉排名第三，落后于上汽通用五菱。
2.2、高ASP与先进制造能力使得特斯拉在营利两端均保持领先优势，比亚迪受价格战影响较小
特斯拉高价位产品支撑营收保持领先。2022年，特斯拉实现营业收入814.62亿美元，同比 51.35%，增幅较2021年有所下滑，主要系上海疫情对产能造成的打击，交付量减少所致，比亚迪实现营业收入4240.61亿元，同比 96.20%，增幅扩大明显，主要系销量提升明显，支撑营收高速增长。假设按照美元：人民币=7的汇率计算，比亚迪2022年营收约为特斯拉的75%，尽管比亚迪2022年累计销量已大幅超越特斯拉，但特斯拉以Model3、ModelY为主体的产品结构单车均价约为25万元左右，比亚迪目前主力车型价位基本在10-25万元，因此营收较特斯拉仍有差距。
特斯拉汽车业务贡献营收主体，比亚迪汽车业务占比大幅提升。2022年，特斯拉汽车销售业务实现营收672.1亿美元，占总营收的82.50%，是公司营收的主要来源。2022年，比亚迪汽车、手机部件及组装业务分别实现营收3246.91亿元、988.15亿元，分别占比76.57%、23.30%。特斯拉业务更加集中于汽车，包括汽车销售、租赁和监管信贷，而比亚迪除汽车业务外，手机业务作为比亚迪起家业务，目前也能够为公司贡献超过20%的营收规模。总体来看，汽车相关业务在特斯拉营收比重中占比较为稳定，而在比亚迪营收比重中的占比正呈现加速上升趋势。
特斯拉盈利能力较比亚迪领先优势明显。2022年，特斯拉实现归属于母公司的净利润125.56亿美元，同比 127.50%，增速远高于营收，体现公司的高价位车型强劲的盈利能力，比亚迪实现归属于母公司的净利润166.22亿元，同比 445.86%，高价位车型销售占比的提升及产能增长带来的规模效应助力比亚迪盈利能力大幅提升。假设按照美元：人民币=7的汇率计算，特斯拉归母净利润约为比亚迪的5.3倍，远超营收比例，主要源于特斯拉高价位车型带来的高毛利率以及公司在销售费用端的低支出为公司盈利能力的贡献。相比之下，比亚迪盈利能力仍有不小差距，未来增长空间十足。
比亚迪单车利润上升较快，受到价格战影响较小。2022年，特斯拉单车利润约为0.96万美元，比亚迪单车利润约为0.79万元，2023年Q1，特斯拉单车利润约为0.59万美元，比亚迪单车利润约为0.66万元，从绝对值来看，比亚迪单车盈利能力较为落后，特斯拉高ASP贡献了更为可观的盈利能力，而比亚迪在2022年依靠高价值产品的放量与规模效应的发挥，单车盈利能力逐季提升。2023年Q1，为面对激烈的市场竞争，特斯拉开启大规模降价促销策略，使得单车盈利环比大幅下滑，比亚迪为应对“价格战”也采取了降价措施，但比亚迪产品在10-20万元价格带具备稳固的市场地位，所面临的市场竞争不强，因此并未采取激进措施提振销量，Q1单车盈利环比下滑幅度较小，同比仍有显著提升，预计伴随行业价格战缓解，公司单车盈利能力仍有进一步上升空间。
特斯拉毛利率领先优势明显。2022年，特斯拉毛利率为25.60%，同比 0.32pct，比亚迪毛利率为17.04%，同比 4.02pct，特斯拉毛利率高于比亚迪8.56pct，主要由于特斯拉车型价格高，盈利能力强，同时特斯拉在自动驾驶端采用低成本的视觉方案，同价位车型中具备更大的盈利空间。从增速来看，比亚迪增速快于特斯拉3.70pct，高价位车型销售占比的上升及产能优化带来的规模效应已经为公司毛利率带来了不错的改善，支撑盈利能力稳定。
特斯拉快速实现扭亏为盈，比亚迪净利率稳定提升。2022年，特斯拉净利率为15.41%，同比 5.16pct，比亚迪净利率为3.92%，同比 2.51pct，不论是绝对水平还是增速，比亚迪在净利率方面全面落后特斯拉，特斯拉的销售模式坚持不做广告并采用直营店销售，节约了大量的销售费用支出，对公司盈利能力的提升具有明显贡献。另外，特斯拉在2020年之前净利率一直为负，转正后快速上扬，体现了公司出色的经营水平和盈利能力，而比亚迪受到前期燃油车影响，净利率始终处于低位，未来若想继续向特斯拉靠拢，比亚迪仍需在经营端做出巨大努力。
财务对比总结：尽管比亚迪依靠更广的价位区间布局以及更具潜力的潜在产能在2022年实现了销量对特斯拉的超越，但从财务角度来看，高价位车型为特斯拉带来的营收规模仍显著超过比亚迪，盈利能力方面更是大幅度领先。特斯拉“自上而下”的产品策略为其带来了更高端的市场形象和更出色的盈利能力，助力公司成为全球新能源市场的标杆所在，而比亚迪“自下而上”的产品策略则是在新能源车市场前景尚不明确、竞争群雄割据的复杂形势为公司稳定了经营基本盘，使公司得以依靠十余年的技术积累一朝腾飞，成为国内新能源车领头羊。特斯拉作为全球标杆为比亚迪乃至整个国内新能源车主机厂树立了旗帜，其经验是国内新能源车主机厂未来发展方向的重要参考。
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