$凌雄科技(HK|02436)$
复牌之后，小熊U租母公司凌雄科技仍然面临着考验。
近日，小熊U租母公司发布了上半年财报，总的来看，这份财报并不亮眼。
数据显示，上半年公司营收同比减少了3.7%，经调整净亏损扩大了118.4%，二级市场表现也一路下滑。股价从今年最高14.9港元每股，跌至现在的8港元左右。天眼查APP融资信息显示，凌雄科技于2022年11月上市，当时发行价为7.6港元。
头顶“DaaS第一股”的光环，凌雄科技的高光时刻似乎已经成为了过去，透过这份业绩，我们不妨来窥探一番“DaaS（设备及服务）第一股”光环背后的价值究竟在哪。
本文将从以下几个方面来进一步探讨：
重资产业务中折旧对于利润表现的影响。
营收增长与重资产的规模化效率之间的平衡。
DaaS究竟是不是一门好的生意。
增速下滑背后，难题是提升规模化效率
首先来看业务模式。
凌雄科技业务主要有三大块：设备回收收入、设备订阅服务、IT技术订阅服务。上半年，三大业务的收入分别为，5.82亿、1.62亿以及0.77亿，业务占比分别为70.8%、19.8%以及9.4%。
从增长的角度来看，上半年总营收下滑了3.7%，主要是由于第一大业务设备回收收入的减少，同比减少了7.8%。
半年报中解释称，这一业务下滑的原因在于上游供应商处置的淘汰设备减少。
进一步来看，主要是由于上半年平板以及手机设备回收同比下滑了12.5%。
虽然设备订阅IT技术订阅业务仍然是增长的，同比增长了8.1%和8.0%，但由于业务占比相对较低，对整体营收拉动其实并不明显。
从业务结构上来看，第一大业务和第二大业务占比超过90%，而且都是重资产业务，这说明公司的运营成本其实很高。
表现在毛利率上，上半年毛利率仅为4.25%，表现为近三年半年报最差。
低毛利体现在成本上，上半年总营收8.22亿，成本就占到7.52亿，去年上半年营收8.54亿，销售成本也差不多，为7.54亿，成本没怎么变化营收反而下滑了，于是经营净亏损就进一步扩大了。
实际上，重资产的业务，影响利润的因素很重要的两个部分，一个是固定资产的持有成本，另外就是折旧和减值成本。
财报中有两处可以反映出这个成本，资产减值和折旧摊销。
从财报数据来看，2021年-2023年中报，公司的折旧摊销分别为0.85亿、1.12亿以及1.29亿。2020年-2022年年报数据分别为1.31亿、1.93亿以及2.37亿。而同期的经营总开支为1.27亿、2.77亿以及1.14亿。
由此来看，较高的折旧成本，是导致凌雄科技亏损的重要原因之一。
凌雄科技亏损的背后，其实还是那个老生常谈的话题“重资产和营收规模”平衡的问题。
设备租赁行业，是典型的重资产行业，都是通过规模化靠降低设备成本，并通过业务运营来完成规模化，业务规模上去了，营收也就自然上去。
这其实也是典型的“互联网模式”，商业模式本质上与共享单车没什么，都是重资产重运营，依赖业务的规模化。
这两种生意影响盈利能力的因素也很相似，共享单车是高运维成本，设备租赁则是高折旧摊销。
实际上，共享单车的运维成本里，很大一部分也是自行车的资产减值。我们以摩拜2017年的12月的经营利润表中的数据为例，当月摩拜的营收是1.1亿，减值亏损就为0.8亿……
这种商业模式，成功的关键就是找到成本和规模化的“甜点”：租金和运维费用是否可以形成利差，然后在规模化和成本之间找平衡。
哈罗找到了这个平衡点，所以实现了盈利，那么凌雄科技能不能找到这个平衡点？
互联网江湖认为关键有两点，一是能不能最大程度的发挥业务的协同性来降低成本，另外就是能不能进一步提升周转，改善毛利表现。
协同方面，首先是短租业务与长租业务协同，进一步提升设备租赁效率。设备租出去后就是生产资料，租不出去就是固定资产，还得计提减值，所以，能租出去多少设备很关键。
其次，回收业务与租赁业务的协同。
二手设备的折损率相对较低，可以降低成本，所以回收业务很关键，市场需求在增长，如果回收业务下滑，那么反倒会影响公司的整体业务成本。
所以上半年回收业务下滑，但总的销售成本确实在增加，毕竟旧设备不够用了就得买新设备来满足设备订阅需求，而这可能意味着未来更高的折旧率，进一步压低未来的利润空间。
然后就是IT技术运维服务业务的协同。技术运维服务提升了客单价，也能提升毛利率。但短板在于，这个业务可能做不了太大的规模。
其实这个业务还是为了设备订阅业务做服务的，属于”改善型业务”。业务规模占比不到10%，也从侧面印证了这一点。
周转方面，上半年公司周转能力有所下降，存货转换周期从17天增加到了21天，应收账款转换周期从12天也增加到了21天，这可能说明存货周转在变慢。
从业务上来看，凌雄科技的客户群体主要是中小企业，这类企业贸易及租赁应收款项的信用风险也客观存在，因此，应收款周期的拉长，可能也是一个警示，长期来看，如何管控这部分潜在的风险，值得深究。
不过，目前来看虽然贸易及租赁应收款相比年初有增加，但坏账率并不高，核心的问题其实还是在于提升毛利率上，接下来如何降低设备回收业务下滑的影响，并且进一步提升高毛利业务的占比，可能是凌雄科技需要深思的问题，
DaaS是不是一门好生意
好的生意往往遵循这么一条规律：高频低单价，低频高单价。
前者能形成庞大的网络效应，只要用户足够多，消费频率够高，就能创造出很大的营收规模，比如外卖。后者单品能提供足够的利润空间，可能不需要那么大的用户规模，也同样能够提供足够大的营收规模，比如奢侈品。
大多数生意，是介于两者之间的，这个时候就变得复杂起来，要核算成本，要考虑需求和定价，要经营品牌等等。
DaaS属于后者，设备租赁、订阅服务的客户通常是中小企业，它的核心价值在于能为企业创立初期节省大量的短期现金流。
举个例子，如果一家企业创立初期需要采购100台电脑，那么可能需要50万元的费用支持，但如果是采用租赁、设备订阅的方式，可能只需每个月1万元左右的费用支出，则能够为企业节省大量的现金流。
问题在于，如果这家企业的业务能持续下去，那么订阅设备的费效比其实并不比采购设备要来得划算。
因为对于企业来说，采购的设备其实也是资产，如果设备使用周期很长，那么设备订阅的综合成本其实要高于直接采购，毕竟租赁公司要赚取利润。
到头来企业多付出的这部分利润其实就是要为“现金流贷款”所支付的利息。
所以，互联网江湖认为，DaaS的业务模式虽然是租赁，但本质上其实更像是一门效率不高的“金融”生意。这相当于DaaS平台给中小企业提供“短期现金流贷款”，然后通过订阅付费的方式收取“利息”。
之所以说“效率不高”，原因在于DaaS平台的利润空间和用户规模可能没有外界想的那么大。
一方面，DaaS行业，集中度不高。
第三方的统计数据显示，行业CR3不到10%，凌云科技占到近4%，易点云占比近3%，第三名不到1%。
CR值不高的行业也就意味着很难被整合被规模化。也就意味着公司核心竞争力不强。上市公司的核心竞争力是什么？是产品和服务的竞争力，反映这个竞争力一个最直观的指标就是市占率。
当然，CR值不高也与行业本身的特性有关，重资产模式的行业一般很难被规模化，显然设备租赁行业也是如此。但从另外一个角度来看，这也同样意味着某一家企业很难真正建立真正的市场份额优势。
咖啡行业就是一个很好的例子，同样是规模化重资产的行业，星巴克的市场份额也一度很稳固，也被认为有自己的核心竞争力，直到后来瑞幸崛起。
另一方面，企业要想赚得这份“现金流利息”，就要有足够的业务增长来对冲折旧带来的损失。
前面我们已经解释了折旧对公司利润的影响，此处不再赘述，这里我们关注的是，业务增长能不能最终覆盖这部分成本。
我们来看小熊U租母公司凌雄科技半年报中的数据。
上半年，第一大业务设备回收业务中，虽然设备回收客户数量在增加，但出售的设备数量在大幅下降，同比下降了27%。而设备订阅业务中，全新设备订阅服务的收入增长远远超过二手设备，且全新设备的数量增长也高于二手设备。
上半年新设备订阅收入增长10%，数量增长26%，二手设备订阅收入下滑了0.8%，数量仅增长了3.9%。
这说明什么？说明市场租赁的需求很大部分其实是对于新设备而言的，这虽然拉动了营收的增长，也潜在的拉动了未来的折旧的增长。
所以接下来，营收的增长能不能覆盖成本增长？会变得非常关键。
首先，降低折旧成本并不容易。对于租赁公司来讲，由于二手设备的折旧比新设备要低，所以降低折旧最理想的状态可能是，二手设备订阅的占比逐渐增加，新设备占比减少。
凌雄科技半年报中的数据表明，新设备的占比仍然很高。
当然，如果出售的设备在不断增长，那么新设备占比增加也是合理的，因为设备一旦出售出去，就意味着不再有折损，反而给公司带来了更多利润。但从半年报的表现来看，设备出售却是在大幅下降。
其次，IT技术订阅服务收入增长，似乎也并不尽如人意。
相比设备订阅，IT技术订阅服务的毛利率更高，因此如果有足够的营收增长，那么在业务协同下，这部分收入可能也会抵消成本对利润的影响。
从财报来看，IT技术订阅服务中，长期订阅的收入占比高，但增长乏力，上半年仅增长4.8%，短期订阅收入占比较低，但同比增长18.2%。
长期技术订阅服务，意味着稳定的营收贡献和利润贡献，能不能把IT技术订阅服务收入规模提上去，改善公司的盈利表现，靠的其实是长期技术订阅。
短期订阅服务虽然也能拉动营收增长，但能不能转化为持续订阅可能更为关键，这其实更考验公司的服务能力。
说到底，设备租赁也好，DaaS也罢，本质上还是一门ToB的生意，对于小熊U租（凌雄科技）来说，持续迭代服务、满足用户需求，如何通过服务为客户做价值增量，才是持续增长的关键。
登陆港交所的那天，胡祚雄豪言：“未来10年，要服务100万家企业”。
接下来，凌雄科技能否完成这个目标，我们拭目以待。
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