《金证研》南方资本中心-财报解读 君陌/作者 书眠/风控
2023年12月22日，金矿开采商集海资源集团有限公司（以下简称“集海资源”）以0.55港元/股的发行价登录港交所。而集海资源上市首日破发，最低价为0.51港元/股，当日收盘价为0.56港元/股。
上市背后，集海资源的金矿年产量在山东的市场份额为2.6%，而金矿产量排名前两名公司的产量合计市场份额为78.3%。作为山东第三大黄金开采公司的集海资源，其所拥有的两大矿山服务年限不足九年，入选矿石的来料品位下降。除此之外，自2021年起，集海资源仅有一名客户，且该客户还“身兼”供应商与集海资源报告期内交易额超12亿元。而回溯历史，集海资源曾向关联方购买无贸易或债务交易银行承兑汇票，涉及资金安排超千万元，而后已停止所有不合规票据安排。
一、入选矿石的来料品位下降，金矿年产量在山东的市场份额不足3%
作为一家总部位于国内山东省烟台市的黄金勘探、开采及加工公司，集海资源主要销售为通过加工的金精矿制成的金锭。截至2022年，集海资源为山东第三大黄金开采公司。
据最后实际可行日期为2023年11月23日的招股书（以下简称“招股书”），集海资源的业务主要集中于两座金矿，即宋家沟露天矿山和宋家沟地下矿山。
据SRK报告，截至2023年6月30日，集海资源的概略控制矿石资源量、推断矿石资源量和概略矿石储量总计分别约为3,584万吨、3,971万吨、2,313万吨。
此外，集海资源还着经营一家年选矿能力约为200万吨的选矿厂，位于其矿山的4公里范围内。
招股书显示，2022年，国内金矿产量达295.4吨。
其中，随着黄金企业持续的资产重组及资源整合，山东省的黄金开实行业趋于集中。2022年，山东省约有30家从事黄金开采的黄金生产商。2022年，山东省的金矿产量达到约41.4吨，按金矿产量计算的前五大黄金生产商占山东省金矿总产量的约84.7%。其余黄金开采生产商占据约15.3%的市场份额，各生产商的平均金矿产量约为每年0.2吨。
在山东省内，2022年，金矿产量排名前两名公司的产量合计约32.4吨，合计市场份额为78.3%。集海资源排名第三，矿山产量为1.1吨，市场份额仅2.6%。
具体来看集海资源的业务。
招股书显示，集海资源透过向中国的两个冶炼厂出售金锭产生所有收入。矿石从集海资源宋家沟露天矿山及宋家沟地下矿山开采出后，在集海资源的选矿厂加工成金精矿。然后，金精矿被运输至冶炼厂，再冶炼成金锭。
需要在指出的是，2022年，集海资源业绩增速由负转正。
据招股书，2020-2022年及2023年1-6月，集海资源营业收入分别为3.61亿元、2.48亿元、4.18亿元、1.97亿元，2021-2022年同比增速分别为-31.34%、68.8%。
同期，集海资源净利润分别为1.14亿元、0.59亿元、1.21亿元、0.53亿元，2021-2022年同比增速分别为-48.69%、106.06%。
且招股书显示，集海资源主要产品为Au99.95金锭。集海资源黄金产量及销量主要受到（其中包括）集海资源采矿及选矿作业的能力、效率及稳定生产的影响。且集海资源认为，销量在很大程度上取决于产量。
2020-2022年及2023年1-6月，集海资源的采矿量分别为1,589.1千吨、970.7千吨、1,989.2千吨、659.4千吨，选矿量分别为1,590.1千吨、1,023.8千吨、1,990.9千吨、996.7千吨。
2020-2022年及2023年1-6月，集海资源的黄金总产量分别为991.4千克、576.9千克、1,072.5千克、472.5千克；Au99.95金锭销量分别约为987.4千克、645.5千克、1,084.9千克、468.1千克。
其中，集海资源黄金销量2021年下滑，主要因为所入选的矿石减少，这是由于2021年1月及2月山东发生两起安全事故，为配合当地政府部门根据当地部门的规定进行的安全检查，导致其暂时停产；入选矿石的来料品位下降。
具体来看集海资源的来料品位，2020-2022年及2023年1-6月，集海资源入选矿石的来料品位分别为0.70金/吨、0.62金/吨、0.6金/吨、0.54金/吨。
而来料品位下降主要是由于集海资源的宋家沟地下矿山（ 来料品位高于宋家沟露天矿山）在上述2021财年大部分时间内停产。
而停产的同年，集海资源的其他开支骤增。
招股书显示，2021年，集海资源产生停产成本约2,870万元，主要为暂停作业期间产生的折旧及摊销费用、劳工成本、零件及公用事业。
总体可见，2021年，集海资源停产、入选矿石的来料品位下降，同年营收及净利润下滑超三成，且其金矿产量在山东的市场份额不足3%，远低于前两大金矿开采商。
二、曾向关联方购买无贸易或债务交易银行承兑汇票，涉及资金安排超千万元
值得一提的是，报告期内，集海资源附属公司曾参与未完全遵守《票据法》的票据安排。
据招股书，自2020年1月至2020年5月，集海资源主要营运附属公司烟台中嘉矿业有限公司（以下简称“烟台中嘉”）从关联方获得并无相关贸易或债务交易支持的银行承兑票据。
具体而言，同期，烟台中嘉以等值现金自烟台市大河东选矿有限公司（以下简称“大河东”）及烟台庆佳建材有限公司（以下简称“庆佳建材”）购买银行承兑票据，此不符合《票据法》的规定，因为其并未获得基础贸易或债务交易支持，2020财年账单安排中涉及的资金为约1,020万元。
随后，烟台中嘉将有关银行承兑票据用于结算在日常业务过程中向卖方、供货商及分包商进行采购（受到相关贸易交易支持）的付款。
其中，2020年，集海资源向大河东购买银行承兑票据1,000万元，向庆佳建材购买银行承兑票据20万元。
而大河东及庆佳均为集海资源的关联方。
招股书显示，孔凡波系烟台中嘉的董事、孔凡忠系烟台中嘉的前任董事，孔凡波及孔凡忠为兄弟，王磊，烟台中嘉的副总经理，孔凡强为孔凡波、孔凡忠的兄弟及王磊的姻亲兄弟。
其中，大河东是烟台中嘉的少数股东，持有烟台中嘉全部股权的25%；庆佳建材由孔凡强全资持股。
据《票据法》第十条，票据的签发、取得和转让，应当遵循诚实信用的原则，具有真实的交易关系和债权债务关系。票据的取得，必须给付对价，即应当给付票据双方当事人认可的相对应的代价。
招股书显示，上市事项不符合《票据法》第10条，以相等于票据面值的现金自大河东及庆佳建材购买银行承兑票据，自2020年5月起终止。
对此，集海资源表示，其已停止所有不合规票据安排，并于2020年5月悉数结算所有该等银行承兑票据并实施经加强的内部控制措施。
三、仅有一名客户或存依赖性，该客户“身兼”供应商与集海资源累计交易超12亿元
值得注意的是，自2021年以来，山东国大为集海资源黄金精炼服务的唯一分包商及唯一客户。
据招股书，山东国大黄金股份有限公司及其全资附属公司烟台国大贵金属冶炼 有限公司、烟台国大贸易有限公司（以下合称为“山东国大”）。报告期内，山东国大为集海资源的主要客户及五大分包商之一。
于往绩记录期间，集海资源主要将金精矿委托于山东国大冶炼成AU99.95金锭，然后向山东国大出售该等金锭，以供其随后在上海黄金交易所出售。
据招股书，2020-2022年及2023年1-6月，集海资源向山东国大购买精炼服务的金额分别约为530万元、410万元、1,370万元、540万元，分别约占采购总额的6%、7.3%、12.2%、10.6%。
经测算，2020-2022年及2023年1-6月，集海资源向山东国大采购的金额合计约为2,850万元。
2020-2022年及2023年1-6月，集海资源从山东国大获取的销售额分别为3.36亿元、2.48亿元、4.18亿元、1.97亿元，约占营业收入的比例分别为93%、100%、100%、100%。
经测算，2020-2022年及2023年1-6月，集海资源对山东国大的销售额额合计为11.99亿元。
可见，集海资源或高度依赖第三方黄金冶炼厂山东国大。
基于此，集海资源表示，由于山东国大与其之间并无独家安排，倘若山东国大不重续精炼服务合约或其他原因或其大幅调整精炼服务的加工费，其未必能物色到及时向集海资源提供精炼服务并向集海资源采购金锭的合适分包商或甚至根本无法物色到，从而可能对自身的业务、财务状况及经营业绩造成重大不利影响。
四、两座矿山服务年限不足九年，现有采矿作业或存有限性
一方面，集海资源两座矿山的服务年限不足九年。
据招股书源引自SRK报告，基于2023年6月30日的黄金储量估算，就宋家沟露天矿山及宋家沟地下矿山而言，集海资源的金矿的矿山服务年限分别为8.5年及6年。
招股书显示，2020-2022年及2023年1-6月，集海资源与采矿权有关的摊销开支分别为约250万元、330万元、830万元、380万元。
而集海资源计划按按年审查宋家沟露天矿山及宋家沟地下矿山的矿石储量。
而集海资源表示，其矿山储量显著减少或其生产计划有变化，可能会导致采矿权及相关资产的账面值发生减值或导致确认与无形资产有关的减值亏损，从而可能对集海资源的业务、财务状况及经营业绩造成重大不利影响。
综合上述情形可知，集海资源业务目前主要集中于两座金矿且两座金矿的采矿服务年限或有限。
另一方面，为了在现有金矿的预计矿山服务年限过后继续保持未来增长，集海资源或需要扩大矿石储量基础。
招股书显示，截至2023年6月30日，集海资源的选矿设施的总设计选矿能力约为200万吨/年（或6千吨/天）。
2020-2022年及2023年1-6月，集海资源加工的矿石分别为159万吨/年、102.4万吨/年、199.1万吨/年、99.7万吨/年，利用率分别为80.3%、51.7%、100.6%、50.3%。
可见，集海资源选矿厂的利用率自2020年的80.3%下降至2021年的51.7%，此间主要由于2021年集海资源接受政府检查暂停采矿的影响，以致产能利用率下滑。反观2022年，集海资源加工矿石为199.1万吨/年，产能利用率为100.6%，其黄金产量趋于饱和。
招股书显示，为继续在2023年6月后开展采矿活动，集海资源已于2021年开始建设额外采矿基础设施，且其已把握该机会以进行矿山优化计划及设计，包括扩张宋家沟露天矿山现有边界以南约150米的采矿表面区域，以横向扩大其采矿层区域。
且集海资源在招股书也表示，就目前集海资源现有采矿作业的有限性而言，其业务战略不可或缺的一环是通过增加其矿石储量及产能以及通过选择性收购金矿扩张业务。
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