QDII美元债基在今年四季度受到了许多关注，主要因为美联储加息基本结束，来年可能步入降息通道，作为直接受利率影响的资产，美债可能迎来熊牛拐点，配置的窗口期转瞬即逝。
笔者之前介绍过主要投中企海外债的中资美元债基金，从那时起，笔者就感受到涉及到海外资产的产品研究难度非常大，主要是获取海外金融数据难度较大。
经过这段时间的恶补学习，初步做出一个QDII美元债的认知框架：
本文重点介绍通过人民币投资美元利率债的投资要点，主要分析对像是QDII美元债基金人民币份额，这也是我们普通人投美元资产最主流的方式。
1.近期关注度比较高的几只美元债基金：
数据来源：wind，截止20231225，表中标的不代表推荐
这几只美元债基金是最近比较热门的，基本上规模都不大，有些已经开始限制大额申购。
2.利率的趋势
数据来源：wind
上图是近20年两年期美国国债收益率曲线，可以看到，当前处于高位，并已开始往下走。从曲线还能看出这个品种的趋势性是比较强的，换句话说，只要趋势形成，很少反转。
通常，无风险利率的趋势性上行对应债市的熊市，反之是债券的牛市。无风险利率在区间震荡的时候，债券资产很难获得超越票息的超额收益。
3.不同久期的债券相对利率波动的弹性差异
数据来源：wind，20231020-20231221
上图是今年10月20日以来各期限美国国债的收益率变化，以及美元兑离岸人民币汇率的变化。可以看到，期间都是下跌的，但是对于美元债基金而言，美国国债收益率下行（对应债券价格上涨）对基金是利好，而同期美元贬值对基金是利空（美元资产对应的人民币价值下降），一正一负相叠加，就看谁的绝对影响更大。
可以看到，期间内美元兑人民币汇率贬值3.16%，而6个月以上的美国国债同期跌幅都大于3.16%，我们不考虑期间的债券票息对基金净值的贡献，也不考虑基金的人民币份额是否锁汇（通过外汇期货进行汇率风险对冲），只要基金重仓的美债久期大于6个月，期间基金就能获得正收益。
4.美元债基金的收益率与久期的关系
数据来源：wind，20231019-20231221，表中标的不代表推荐
上图是10月19日以来六只美元债基金的收益率走势对比。6只中只有摩根海外稳健配置是负收益，从基金季报看，基金并未锁汇，结合上文的观点可以推测，基金底层债券的平均久期是最短的，低于6个月。
其他5只基金的同期收益率差异也非常大，收益最高的工银全球美元债A人民币别看当前非常领先，但是稍微拉长区间，就能看到它放浪不羁的属性，底层原因还是它的久期是最长的。其他美元债基金也能透过波动率的大小推测出基金底层债券的久期长短。
数据来源：wind，20230721-20231221，表中标的不代表推荐
看到这里，我们就知道了不能只看美元债基的收益率，而应该搞清楚底层债券的久期长短。
5.汇率变动对美元债基金收益率的影响
数据来源：wind，20231019-20231221，表中标的不代表推荐
按照上文的分析，我们先对美元债基金的收益进行拆分，10月19日以来，美元相对人民币贬值2.89%，即美元债基金人民币份额都会面临汇兑损失，用总收益减去汇兑损失，就是资产本身的收益。可以看到，所有美元债基金的底层资产在期间内都取得了至少2个点以上的正收益。
接下来，我们需要分析一下汇率的变动趋势，年初至今，美元兑离岸人民币汇率在6.8到7.4之间波动，当前在7.1上下。这个位置处在人民币2015年汇改以来较强的水平。汇率的影响因素很多，很难做靠谱的判断，因此，仅从图形来看，汇率的中枢水平在6.8上下，现在的位置到中枢水平还需下跌-4.23%左右。也就是说，在无法判断的时间区间内，美元兑人民币汇率有可能对美元债基金造成4.23个百分点的收益侵蚀，当然，这并不必然发生。
数据来源：wind
如果考虑潜在4个多点的汇兑损失，那么短债是不如长债更耐“侵蚀”的。
6. 锁汇的效果
锁汇可以把汇率变动风险对冲掉，但是锁汇也有成本，据说现在锁汇的年化成本约2%，这对于债券基金来说是非常昂贵的。但是，只要用得好，锁汇的效果也很让人惊喜。
数据来源：wind，20231019-20231221，表中标的不代表推荐
上图是易方达中短期美元债A人民币份额10月19日以来的走势图，图中叠加了同期美元兑离岸人民币汇率，以及另一只短久期美元债基金。通过基金季报可知，易方达中短期美元债A人民币份额是有做锁汇的，它持有外汇期货合约（可能是行业惯例，不披露期货合约的市值，也就无法计算对冲比例），另一只基金没有做锁汇。
锁汇的效果是美元的贬值并未影响基金的收益，同期基金取得了2.17%的绝对收益，这部分正好接近我们第5点中计算的摩根海外稳健配置2.46%的资产收益。（同期易方达中短期美元债A美元现汇份额取得3.38%收益，与人民币份额之间的收益差大部分可用汇兑成本解释）
总结：
1.考虑到美元加息拐点临近，当前可能是配置QDII美元债基金的时间窗口，当然，不必为错过最佳配置时机而懊悔。
2.美元债基投资不仅要评估美国利率变动趋势、了解基金底层美债久期，还要评估汇率的影响，甚至需要了解基金是否做了锁汇操作。
3.QDII美元债基金的潜在风险也不小：首先，是汇率风险，汇率下跌可能导致亏钱；然后，美国利率环境不确定性风险，美国如果长时间维持高利率环境，对债市就不太友好；再然后，目前QDII美元基金大多是主动管理型基金，基金经理的操作风险是很难避免的，操作对了是加分，操作错了可能导致不必要的亏损；最后，百年未有大变局下，作为中国人持有美元资产存在被冻结没收的风险。
风险提示：本文提及的证券标的仅为对QDII美元债基金进行分析使用，不代表推荐。
#美债收益率定价逻辑转换#
$华安全球美元票息债人民币A(OTCFUND|002426)$
$摩根海外稳健配置混合(QDII-FOF)人民币(OTCFUND|017970)$
$易方达中短期美元债(QDII)A人民币(OTCFUND|007360)$
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