恒生AH溢价指数的观察作用在下降

——如何观察恒生AH溢价指数

由于A股流动性更好、成分股多、有打新收益、不收分红税，并且散户多，有机会创造更多超额收益，所以A股比较港股贵一点也是正常的。但是究竟应该贵多少合理呢？

恒生沪深港通AH股溢价指数（HKHSAHP）是恒生指数公司2007年7月9日推出，用以量度同时以在A股港股上市的、市值最大及成交最活跃的中国内地公司的溢价（或折让）。

Ps：中证公司也编制了一个类似的指数沪港AH股溢价指数 (H50066)，这个指数只用了同时在上交所和港交所上市的公司编制，成分股107个，代表性略逊一筹。

目前所有178个成分股，A股相对港股全部溢价，溢价最低的是药明康德，溢价率为101，其次是比亚迪、紫金矿业。溢价最高的是弘业期货，溢价率820！（截至2023-12-28）

按照流通市值加权，当前指数点位为147，代表这些股票在A股比港股平均贵了47%。

一、恒生AH溢价指数的观察作用有所下降

AH溢价指数行业分布见下表，主要是大市值为主、传统行业为主，金融行业占比超过50%。

所以AH溢价指数成分股其实没有包含港股的科技、互联网、创新药、等，因为这些公司大多没在A股上市。它更适合代表AH两地大盘和价值板块的性价比，并不适合代表科技和成长板块的性价比。

下图展示了『AH溢价指数』（黑线）和『沪深300/恒生国企』（红线）的走势（2006-2023），它们的共同点是A股跑赢时往上走，港股跑赢时往下走。可以看到，两者比较接近

但是2018年以来（上图黑框），随着恒生国企指数慢慢纳入腾讯、阿里巴巴、小米后，就有点不太准了，两者走势有时候会背离。

下图是『AH溢价指数』对比『沪深300/恒生指数』，也差不多

二、恒生AH溢价指数不适合判断成长和科技板块的性价比

港股的互联网、新能源整车等行业A股都很少，下图列举了恒生科技前十重仓。

我们用『AH溢价指数』和『创业板/恒生科技』来观察（2015-2023）一下

整体来看，两者走势有时同向，但也经常背离（上图标记了），最近一年也明显背离。再次说明判断AH两地成长股的性价比不太适用于AH溢价指数。

从外资的持股来看，他们也不是很在意AH溢价，更在意ROE，反而是内资更在意溢价率(来源：@赵伟宏观探索 2022年)

所以如果你投资港股是配置新经济板块，就别太在意AH溢价指数，更应该去观察恒生科技、港股通科技、港股通新经济、港股通互联网、港股通创新药等指数的估值、成长性、质地等。

下图横向对比了和恒生科技、中国互联网的ROE接近的几个其他指数当前的估值情况，只能说相对比较便宜，但不是特别便宜

下图是成立时间较长的港股通科技指数的2015年以来估值情况，当前pe分位数34%，也只是合理偏低

三、AH溢价指数多少是合理的？

即便如此，对于两边的大盘宽基指数，AH溢价指数还是很有参考作用的。以前大家认为A股比港股贵个20%是正常的，所以AH溢价指数在120是合理，但近5年它就没到过120！特别是21年以来一直居高不下。

从2006年以来的数据来看，平均值为124.2

从2014年12月沪股通开通来看，平均值为132.4

从2016年12月深港通开通来看，平均值为132.9

很难从历史数据来看，合理均值应该是多少。

我倾向于认为太早的数据可能不具备参考价值，因为刚开始同时在AH上市的公司数量没那么多，一开始只有70多个成分股，而且那时候港股通也没有开通，内地资金很少参与。

下图列举了AH溢价指数成立以来的数量变化

我认为从2017年开始，沪深港通都开通且数量达到120个，这时候才变得更有参考性，平均值为133。

再考虑到当下港股是熊市，我认为长期来看AH溢价指数128左右算是合理的。

众所周知，港股以机构为主，A股以散户为主，两边定价逻辑是不一样的，但如果A股慢慢的机构化，两者可能会慢慢趋同。

根据@赵伟宏观探索 的研究，A股流通市值越高、换手率越高、市值越小的股票（可能代表散户参与度较高），相对港股溢价更高，说明有时候A股的定价确实不太合理。

四、AH溢价指数的上下区间是多少？

A股相对港股的溢价或折价总是有极限的。

从2014年底沪股通开通以来的历史极值来看，AH溢价指数有很多次涨到150左右就到顶了（最高到过154.9），这时候要么A股补跌，要么港股补涨。

当AH指数跌到116左右，差不多就触底了，要么A股补涨，要么港股补跌。但次数还不够多，有效性还待检验。

不过，即使AH溢价指数触及150，也不建议您满仓港股；即使跌到116，也不建议您全仓A股，这样太过激进了。

组合的适度分散还是很重要的，港股市值不到A股一半，但也有很多优秀的股票值得配置，前面也说了，AH溢价指数更适合代表价值股和大盘股的比价，但很多时候我们配置港股都是去配置新经济，所以绝对不能只看AH溢价指数。

五、港股2024年会跑赢A股吗？

2023年，港股表示：“我不跟了”，表现为AH溢价指数一直上行，但沪深300并没有跑赢恒生国企

这意味着后续如果AH溢价指数均值回复，港股有望更明显的跑赢A股。

事实上最近一年港股已经在慢慢跑赢A股了，为了更直观的展示，这里统一用人民币计价的沪深300ETF和恒生指数ETF的相对强弱来观察（2019至2023，向上代表沪深300跑赢，向下代表恒生指数跑赢）

从2020-7开始，恒生指数和沪深300的其实就已经走势接近了，2021年底以来，恒生指数慢慢在跑赢沪深300（有人民币贬值因素）。

既然走势接近，那我觉得可以适度超配港股，理由主要有3点：

首先，如果经济复苏，与宏观经济联系更紧密的大盘股基本面的改善空间更大。A股和港股的大盘股都会受益，但是港股估值更低，估值回归带来的上涨弹性也会更强。

其次，港股继续向下的空间比A股更小。

从估值来看，恒生指数目前PE仅有8倍，恒生国企指数更是只有6.9倍，处于历史极低位置，在全球横向对比也非常低。同期沪深300指数的估值为10.5倍，也非常便宜，但不如港股便宜。

从走势来看，恒生指数已经累计了较大的跌幅，之前普遍以为20年均线是一个比较强的支撑，现在都已经跌破30年均线了。再下跌的空间至少是比A股小一点。

第三，外资流入更加利好港股。预计美联储24年下半年开启降息，这将大幅降低外资投资中国的机会成本，如果外资重新流入。港股会优先受益，也会比A股有更大的弹性。

那么，组合中究竟配置多少港股比例是合适的呢，这个话题留到下篇文章探讨，欢迎大家持续关注我们。

$恒生科技指数ETF(SH513180)$$H股ETF(SH510900)$$恒生指数ETF(SH513600)$