今天，流动性负反馈体现到了极致！由于一些强平盘的存在，开盘即是5000多只个股下跌，盘中一度再现“千股跌停”，上涨家数不到100家，中证1000曾下跌超8%，中证2000曾下跌超10%，另一个指数——微盘股指数下跌近14%。
图：近一年，万得微盘股指数走势图
数据来源：Wind
盈亏同源，哪里来的“暴利”，最终哪里还回去，别把某一种beta当成是自己能力的alpha，在投资里，我一直敬畏着这个市场……
去年牛了一整年的微盘股指数，今年以来已经大幅下挫37.80%，去年累计正alpha最大的小市值因子成为了所有主要因子里的负alpha（年初至今）最大的一个。
从2022.5开始，万得微盘股指数连续牛了一年半，并在去年11月的时候走出极具“诱惑”的独立行情（当时上证50、沪深300、创业板已经是苦不堪言），这使得很多以“市值下沉”作为主策略的量化中性业绩一骑绝尘，实现规模逆势净申购，而这种净申购成为了当时的一种正反馈，不断强化着微盘股买盘的力量。
然而，这种市值暴露的尾部风险同样巨大，那就是万一哪一天大小盘风格收敛了，万一那一天整体进入了“减量市场”，万一哪一天进入了负反馈的阶段。去年12月，在《99.90%分位数！今天这一跌，又有多少指标逼近了历史极值……》的文章里，我放了两张图，提到了：
对于沪深300与中证2000这对指数，两者的比价已经达到了2017年以来的5.50%分位数，说明近几年“炒小”的极致风格已经逼近了近七年的2-sigma区域。
对于亏损股指数与绩优股指数，两者的比价已经达到了2017年以来的95.70%分位数，说明近几年“炒绩差”的风格已经进入了近七年的2-sigma区域。
同样早在去年11月《DMA业务收紧，“困境反转”初现！年底了，是该注意注意尾部风险了……》的文章里，也提示了DMA业务收紧对微盘股可能的负面影响，只是当时担心的稍微早了一些……
而到了今天，我们再看看大小市值的比价走势图，可以看到，大小盘之间的剪刀差较去年12月中旬，出现了快速的收敛。
图：2017年至今，“沪深300/中证2000”走势图
数据来源：Wind，力的期权工作室整理
近几周的文章中，我反复强调导致年初至今如此跌法的核心原因，是各路的被动止损盘，是各个层面的负反馈，负反馈让卖盘的势力严重大于买盘，而微盘股的重挫，也是一种负反馈的体现，这里的因素包括：
小市值选股策略基金的被动赎回；
年初至今期指贴水过大（其他因素导致），量化中性策略存在降仓保住收益的需求；
其他重仓中小市值的多头基金被大额赎回或触及预警、强平线；
DMA业务降杠杆平仓；
……
对于普通投资者来说，怎么知道一个产品是通过市值下沉做出超额收益的？一个最简单的办法，就是把这个产品的日净值序列和微盘股指数、中证2000、中证1000和沪深300这四个指数分别求一个相关系数，如果结果是一个明显的单调下降关系，即和微盘股高度的相关系数最高，中证2000次之，沪深300最低，那就说明你已经面临着小市值万一哪天的尾部风险了。
目前，几大负反馈因素还在一个个地在出清过程中，前期讨论最多的雪球产品，保守估计已经敲入了80%以上，与此同时，私募强平线，赎回盘问题大概率还在持续，仅仅一个月的时间，融资余额已经下降了超过900亿，期间融资盘净卖出金额接近600亿，两融维保比例一个月内大幅下滑20%，而根据wind数据的显示，对于当前的股票质押市场，重要股东已达平仓的占比为31.28%，已达预警但未达平仓的占比为6.91%，剩余未达预警线的占比为61.81%……
这几天，除了小市值风格的“崩塌”，同样还伴随着一个尾部风险的存在，那就是对于期权的双卖，出现了巨幅升波的风险。如果你最近天天会看一下期权的“隐波”，你应该会发现，上周收盘的时候，大小盘风格指数期权的隐波曲线早已呈现出全部“近高远低”的状态，其中证1000当月平值期权的隐波高达52.11%，已经创出了上市以来的最高值，而到了今天，这个值盘中已经飙到了90%以上，估计对于不做风控的卖方，这几天的“暴击”，已经和微盘股的“暴击”没有什么两样了……
图：近100天，中证1000当月平值隐波走势图
数据来源：Wind
对于双卖这个策略，你永远不要想当然地把它当成是套利，它只能算是一种波动率维度的投机，它的盈利来自于你认为标的指数大概率会横盘，会降波。即便在双卖的过程中，你使用了买卖期指（或者标的）去对冲delta，你依然暴露了很大的负gamma和负vega风险（通俗地说，就是一种大幅跳空和大幅升波的风险），这样的对冲只是帮助你对冲了方向上的一部分敞口，出现大幅跳空和升波的时候，依然会让资产曲线走出一根“钓鱼竿”，历史上私募“遇难”的案例，真的看的太多了。
在过去很多篇文章里，我们都提到过一个重要的风控原则，那就是：“所有均线下方不裸卖沽，所有均线上方不裸卖认购。”2020年提过，2022.3提过，2022.4提过，任何防守，如果我们能做到事前，就尽量别不留到事后。上周一，中证1000再一次跌破所有均线，所以对于一次双卖灾难的躲避，或许有的时候，需要的就是一份执行……
这一周，是小市值量化中性的“灾难”，也是重仓双卖的“灾难”，更是加杠杆的“灾难”。当前，沪深300指数月线级别6连阴，科创50指数月线级别9连阴，上周的两市破净率最高已经超过了11%，总量估值类指标频创历史极值，市场处在各大流动性负反馈因素的交织影响之中，需要增量的买盘暂时缓解这种负反馈。
解铃还须系铃人！既然年初至今的下跌幅度以小市值指数为首，那么整个市场真正的企稳，就必须等到中小市值指数期权（中证1000期权）的隐波重新降下来，甚至回到“近低远高”的状态，才更加具有企稳的意义。站在当下，依然是那句话，阶段性的企稳来自于“被动止损盘暂时出清+预期有所修复”的时候，要使得大盘脱离当前的危险区域，则沪深北三市的成交量必须持续稳定在8000亿以上，即必须出现持续的买盘，买盘背后代表的是下一轮的预期，没有买盘就是没有预期……
END
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