近期要素汇总

HFCs制冷剂成交重心在经历了过去半个多月的整体回调，以及市场和产业内的各种猜测之后，近日形势逐渐明朗：

1、Q3长协价格：据产业内信息，R32大厂给头部空调企业Q3订单报价3.6w（Q2报价2.8w），R410a报价3.5w（Q2也是3.5w），目前尚要等待空调企业最终确认。我们认为，此次R32预期Q3签单价格若最终落实，将大超市场预期，因Q2长协价格长期、大幅偏离市场报价，在给空调企业充分让利后，此次价格提升向市场报价靠拢非常合理。R410因维修需求尚未起量，价格稍有压力，等待维修市场需求回暖。

2、其他品种情况：R22高位坚挺，或将继续上行。R134a有企业减产挺价，价格有企稳回升迹象。R125非配套的单质产品价格仍有压力。

3、出口：5月出口有所回暖，无论HFCs单质还是混配制冷剂5月出口量同比跌幅大幅收窄，R32单质出口同比转正。各品种5月出口均价同比、环比大多上行，R125相关品种价格依然有些压力。我们认为，海外库存去化初见成效，未来随着库存不断去化，出口价格具有较大提升空间，可耐心等待。

4、竞争格局：制冷剂中期品种间配额并无明显调整，竞争格局依然向好。根据生态环境部数据，制冷剂配额总量及各品种配额量并无明显调整，配额调整多集中在企业间。制冷剂配额中期调整的企业主要包括巨化股份、中化蓝天、东岳集团、永和股份、东阳光和江苏梅兰。其中，东阳光、江苏梅兰三代制冷剂配额分别增加0.59、0.1万吨/年。调整后巨化股份/三美股份/昊华科技/东岳集团/永和股份/东阳光三代制冷剂合计配额量约为25.1/11.7/10.0/7.4/5.6/5.4万吨。 

【涤纶长丝】

事件：坚持限产保价，大厂继续追加减产不少于10%幅度；综合下游成本支撑意愿及减产成本，周一继续普涨POY/FDY价格50元/吨，个别细分品种100元/吨；上周末长丝大厂产销率300-400%。

1、定价新模式：从历史上看，每当行业景气度回落，长丝龙头企业通常进行限产–降库存–保价格，而这次新的模式是限定价格–反向调整开工率，新定价模式更加透明，协同效果也更好。自推行“一口价”政策以来，大厂POY价格已实现上涨800元/吨，POY实点净利润可达350元/吨。

2、上下游博弈激烈，上游逐步占得先机：推行新定价政策以来，分成两个阶段：1）5月23日~6月11日，上下游博弈激烈，长丝中小厂充分受益实现涨价去库存，大厂产销率维持3-4成低位；2）6月12日以来，随着长丝中小厂库存基本消耗殆尽，当前工厂库存主要集中于大厂手中，且此次大厂维护价格的决心超出市场预期，下游心态转变叠加备货低位，逐步松动开始补库，长丝大厂产销率连续多日回升，近10日总体产销基本可以做平，大厂开始占据主动权。

3、一口价初见成效，协同减产实现闭环：1-5月长丝需求强劲，剔除累库仍能实现约17%的表需增速，但金三银四价差的兑现不及预期，主要在于长丝行业开工率过高；在“一口价”初见成效的背景下，头部企业决定进一步调降负荷，一方面可以给下游维护价格的强烈信号，另一方面可以适度缓解大厂的库存压力，为一口价政策带来逻辑上的闭环，行业协同优势显现，涤纶长丝有望开启新篇章。

相关标的：桐昆股份、新凤鸣 

【维生素】

1、上周CPHI展会反馈积极，维生素板块今日大涨。

2、为何涨？维生素需求取决于养殖盈利而非存栏量，猪价近期快速上涨突破19元/公斤头猪利润350元，维生素需求预计持续复苏。

3、市场价何时涨？历史看17年10月底巴斯夫爆炸，国内市场价启动是11月底，滞后1个月因为贸易商手里一般1个月左右库存。本轮预计6月中下旬市场价启动。海外VA市场价从5月初20欧元涨至目前21欧元，VE从7.8欧元涨至8.2欧元，涨幅约5%。维生素海外需求占比超7成，海外涨价必将带动国内。目前主流厂家继续停报停签，涨价态度坚决。

4、格局对价格影响甚至高于开工率。DSM收购能特后，产能无变化，但是VE从19年跌破40元直接翻倍至80元以上。DSM官宣25年底之前退出，对VAVE格局影响尤其大。

5、相关标的：VAVE龙头新和成，弹性标的浙江医药等，VA产能分别为10/6千吨，每涨10元业绩增厚0.75/0.45亿。VE产能均4万吨，每涨10元业绩增厚3亿。 

【减肥药】

1、信达生物在84届ADA会上发布玛仕度肽GLORY-1（减重三期临床研究）结果，研究结果显示：1）减重：在疗法估计目标和疗效估计目标下，第48周时玛仕度肽6mg组相较安慰剂组的差值分别为-14.31%和-14.37%。2）心血管风险：疗效估计目标下，第48周时玛仕度肽4 mg，玛仕度肽6 mg和安慰剂组腰围较基线分别下降−9.48 cm, −10.96 cm 和 −1.48 cm；玛仕度肽合计组（4 mg 和 6 mg）相较安慰剂组也显著降低收缩压（−9.21 mmHg vs. −2.46 mmHg）、甘油三酯（−0.68 mmol/L vs. -0.16 mmol/L）、总胆固醇（-0.32 mmol/L vs. 0.13 mmol/L）、LDL-C（-0.22 mmol/L vs. 0.09 mmol/L）、血尿酸（−44.79 mol/L vs. 5.96 mol/L）和ALT（−14.50 U/L vs.-4.50 U/L）。3）肝脏脂肪：玛仕度肽6mg 受试者治疗48周后，肝脏脂肪含量较基线平均下降达80.2%。

2、司美格鲁肽减肥适应症获批上市：6月25日，诺和诺德宣布司美格鲁肽注射液的新适应症获国家药监局批准上市（商品名：诺和盈），作为低卡路里饮食和增加体力活动的辅助治疗用于初始体重指数（BMI）≥30kg/m2（肥胖），或≥27kg/m2且<30kg/m2（超重）并且伴有至少一种与超重相关合并症的成人患者。

3、翰宇药业及Hikma Pharmaceuticals USA,Inc.联合向FDA申报的利拉鲁肽注射液新药简略申请(ANDA，即美国仿制药申请)已获得暂定批准。

从市场端看，GLP-1RA研发火热，诺和诺德稳居头部；国内药企发力直追，派格生物、银诺医药、信达生物研发进度领先，华东医药研发管线布局全面。从产品端看，信达生物的玛仕度肽为全球首个申报上市的GLP-1R/GCGR双靶创新药，降糖疗效国内双靶最优，减重临床数据国内最优，具备国产Best-in-Class潜力。从产业链端看，多肽制药技术壁垒较高，叠加诺和诺德产能不足引致的司美格鲁肽、利拉鲁肽药物短缺，为国内原料药、CDMO企业带来新的发展机遇。 

【教育】

1、大家最近交易什么，龙头表现显著弱的原因？1）行业龙头在海外，期间中概表现弱，纳斯达克中国金龙指数-4.53%；2）静态估值分化，PE估值的主要是EDU、学大、卓越和思考乐，TAL、GOTU短期利润未释放&静态PS估值波动大；3）个别事件影响，24年以来东方甄选的变化对集团EDU的影响；4）预期博弈，双减三周年临近、暑期临近带来监管行为事件，三周年的关建节点减少交易。

2、行业到底有没有变化？1）行业政策方面，我们不认为会有重大变化，2.8的“意见稿”预计不会发生修改；2）双减3周年预计“平稳”过度，2021年7月24日双减文件的明文目标“1年内有效减轻、3年内成效显著”；3）地方监管动作更有跟踪价值，审批、监管权限在地方教育监管部门，从我们跟踪的情况来看，牌照审批&招生监管照常进行。

3、近况跟踪：1）暑期招生进入收尾期，各家招生表现都很强，#更新表联系民生海外徐熠雯。2）监管行为正常，头部机构在各地的新校区开出（包括北京），违规的机构或者个人被查被通报。

4、回调后怎么看：1）行业的向上趋势依然确定（增速30%的行业）；2）行业竞争未见恶化，调研来看24年暑期招生价格略涨5%左右，以上海为例，前10家教培机构的学生占上海K12学生的比例仅为11.5%；3）回调后估值逐渐”性感“，极端假设条件下，扣除甄选后的新东方当期财年PE为20倍，行业可比估值PS全部在2倍左右，目前估值下行空间极其有限。