直播嘉宾：
彭悦 国泰量化投资部研究员
直播时间：
2024年8月28日
摘要：
近期市场出现了一些回调，内部经济数据暂时偏弱和海外市场震荡的背景使得市场出现了一定的调整。目前A股的估值处在历史偏低的位置，随着无风险收益率的下行，指数的风险溢价也来到了近10年90%分位数水平的位置，这个位置或具有一定的性价比。
后市来看，如果未来9月份美联储如市场预期开启降息周期，那么国内进一步的政策空间也有望打开，稳增长的支持力度也可能会进一步加强，这对于权益市场将有一定利好。当前市场下，可以考虑使用哑铃策略去进行配置，像哑铃一样，左边考虑红利资产进行防御，右边配置如半导体、芯片等科技成长型板块进行进攻，达到攻守兼备的投资目的。此外，若美联储开启降息，海外流动性趋松对黄金及港股相关资产比较有利，感兴趣的投资者也可以适当关注。
具体来看，黄金是美元信用体系的对标，当冲击美元信用体系的事件发生的时候，黄金的价格就会受到一定的支撑，这种冲击一方面来自美国经济情况，另一方面来自地缘政治，分别体现为黄金的金融属性与避险属性。中长期来看，我们觉得黄金的利多逻辑还是比较坚挺的。一方面，美联储大方向上维持宽松对于金价构成一定利好；另一方面，近年来国际地缘政治冲突不断，全球去美元化的趋势使得黄金有望成为新一轮的定价锚。对于中小投资者来说，可以关注跟踪国内上金所的AU9999现货合约的$黄金基金ETF(SH518800)$，以及包含黄金全产业链股票的$黄金股票ETF(SH517400)$进行布局。
科技板块中，人工智能的三要素中，我们相对最看好的还是上游算力的通信、芯片板块，它们构成了算力领域基础设施建设里面的重要部分。我们觉得国内通信行业的确定性更高，我国的光模块企业在全世界的市场份额占到了65%，接到订单的确定性比较高，可以关注$通信ETF(SH515880)$。芯片和半导体设备材料方面，自主可控、国产替代的空间非常巨大。近期消费电子回暖也可能会对上游芯片的需求带来提振，可以适当关注半导体设备ETF(159516)和芯片ETF(512760)。
红利角度看，从国内外流动性、国内政策面、上市公司等角度看，红利风格可能长期持续。近年来，随着经济增速中枢的下移，红利回报的确定性优势进一步凸显，它相对低波动、低回撤的特质也有望为投资提高更高的风险收益比。标的选择方面，A股可以关注从上市以来已经连续四个月进行了分红的红利国企ETF(510720)，港股方面也可以关注红利港股ETF(159331)。
宽基方面，建议关注“中特估”占比更高的上证综指。未来在新“国九条”的影响下，我们觉得上证综指的表现持续优于沪深300的概率可能还是比较高的。下半年虽然会有一些震荡，但我们觉得上证综指收红的概率还是相对比较大的，主要原因是在于基本面逐步修复，叠加美联储释放降息预期，国内政策也将发力。可以关注上证综指ETF(510760)去进行配置。
正文：
一、如何看待当前市场表现？
主持人：彭老师，进入下半年以来，市场一直在3000点左右的位置震荡，很多投资者朋友都比较关心，为什么这段时间市场出现了这样的波动，以及后续市场会不会企稳反弹呢？
彭悦：近期市场出现了一些回调，国内经济数据暂时偏弱和海外震荡的背景使得市场出现了一定的调整。目前A股的估值处在历史偏低的位置，随着无风险收益率的下行，指数的风险溢价也来到了近10年90%分位数水平的位置，这个位置或具有一定的性价比。
后市来看，政策端上7月底的政治局会议明确指出要适时推出一批增量政策，央行发布的二季度货币政策执行报告也强调要加强逆周期调节、增强经济持续回升向好态势等积极表述。我们觉得如果未来9月份美联储如市场预期去开启降息周期，那么国内进一步的政策空间也有望打开，稳增长的支持力度也可能会进一步加强，这对于权益市场可能有一定的利好。
从市场角度看，当前A股的估值处于历史低位，风险溢价在比较高的位置，具有一定的配置性价比。但是后续还要进一步去观察经济数据情况，如果海外降息的趋势比较明确，能够带动市场风险偏好提升，那么我们觉得虽然短期市场可能维持震荡格局，但是我们觉得中期市场就会相对乐观一些。
主持人：其实像市场到底怎么走我们是不太能够去左右的，但是我们能做的就是找到一些结构性的机会，在不确定性中去把握确定性。所以接下来的问题很关键，我们想问问站在机构的角度，您觉得接下来的时间，作为投资者如何去配置胜率会更高？或者我们投资者可以关注什么类型的资产呢？
彭悦：最近很多政策在不断改善，比如在科技领域有大基金三期等一些政策的出台，给科技板块带来了信心的提振。我们觉得可以根据国家政策去进行相关的投资布局，比如科技成长领域，像算力方面的通信、半导体、芯片等板块都可以进行相应的关注，近期板块调整之后可能也可以考虑逢低布局。
此外，此前的新“国九条”强调上市公司的分红，大家也可以考虑关注红利资产。我们建议投资者考虑使用哑铃策略去进行配置，像哑铃一样左边考虑红利资产进行防御，右边配置科技板块，比如半导体、芯片等成长型板块去进行进攻，达到攻守兼备的投资目的。
除了国内政策之外，关注海外市场的小伙伴可能会对美联储的货币政策比较关注。从近期美国的经济数据来看，上周公布的美国非农就业新增人数下修的幅度比较大，一定程度引发了市场担忧。市场觉得这个数据可能会支持美联储开启降息，以及美联储上周公布的会议纪要里也提到了承认就业市场相关数据的走弱，所以市场对于美联储降息的预期又有了小幅的升温。
整体来看，美国的CPI和PPI数据都显示出通胀的回落，为美联储降息提供了支持。经济数据方面，美国目前的经济数据是韧性和下行的趋势并存，后续趋势还需要进一步观察，但整体数据上都支持美联储在9月份开启降息的操作。目前市场对于9月降息的预期较为确定，对降息的幅度有一定的分歧，如果后续美联储开启降息，海外流动性趋松对黄金、港股等资产可能比较有利，感兴趣的投资者也可以适当关注。
二、黄金投资框架解析
主持人：您刚刚有提到黄金，您认为黄金价格上涨的主要原因是什么？能不能给用户简单介绍一下黄金的投资框架？
彭悦：黄金的投资框架稍微有些复杂，我先简单介绍一下黄金的属性。从古代开始，黄金因为具有稳定性和稀缺性，所以大家都把它作为流通货币来使用，让它具有了价值尺度、流通手段、储藏手段、支付手段等一些属于货币的特性。和铜、铝相比，它的商品属性相对弱一点，工业生产的用途相对少一点，但它的金融属性会更强一点。
简单来看，如果你是一个国际投资者，你可能要么持有像美元这样的有息资产，收益率就是美国的实际利率；要么持有黄金这样的无息资产。当美国的实际利率上升的时候，你持有美元的收益就会上升，就会更愿意去持有美元、减配黄金，这可能使得黄金价格下行。这就是为什么在传统的分析框架里面，美国的实际利率往往和黄金价格呈现反向变动的趋势，这就叫做黄金的金融属性。
但是从2022年开始，虽然美联储开启了暴力加息，但是国际金价还是处于居高不下的位置，特别是2022年3月份以来，黄金价格冲上了2000美元/盎司的点位后，一直高位震荡。这里要提到黄金还具有另外一个属性，也就是避险属性。
把视角拉长一点，布雷顿森林体系瓦解之后，黄金本质上是美元信用体系的一个对标。所以当冲击美元信用体系的事件发生的时候，黄金的价格就会受到一定的支撑。这种冲击往往来自于两方面，一方面是美国的经济情况。当美国经济强的时候，美元往往走强，投资者会更愿意持有美元，金价这时候往往下跌。我们前面也提到美国的实际利率和金价呈现反向变动的关系，这也是因为美国的实际利率往往反映了美国长期的经济增长率，所以当实际利率上升的时候，其实说明大家对于美国长期增长的预期是向好的，这个时候大家也更愿意去持有美元，金价也会受到影响。
另一方面，就是地缘政治的冲击，当冲击美元信用体系的地缘政治风险事件爆发的时候，也会对金价构成一定的支撑。2022年俄乌冲突以来，金价走到了比较高的位置，俄乌冲突可以说是近年影响非常深远的地缘政治冲突，在俄乌战争爆发之后，一些国家开始看到，持有过多的美元无论是经济还是政治上都变得没有那么安全。所以这个时候一些国家的央行就开始去减配美元、增配黄金，就对黄金构成了长期支撑。我们把这种特点称为黄金的避险属性，这也体现出黄金本质上是美元信用体系的对冲。当长期去美元化的趋势出现的时候，就对金价构成了长期的利好。
今年以来，无论是国际金价还是国内金价都屡创历史新高，主要因为市场交易美联储降息预期，近年来央行购金增多和中东地区地缘政治冲突升温带来的避险情绪支撑也对金价构成一定的利好，两者共同导致了今年金价的走高。当然短期的快速上行可能也有一些交易性的投机因素在里面，短期冲高之后投资者可能还是需要去警惕回落的风险。
三、黄金中长期配置价值仍存
主持人：当前来看黄金其实已经到了一个比较高的位置，在美联储降息的预期以及地缘政治风险的不确定下，您认为黄金的后市行情该如何走？当前还适合投黄金吗？
彭悦：我觉得这也是很多投资者现在关注的问题。短期来看，站在当前时点，确实国际金价屡创新高，短期市场的交易层面波动可能会放大，可能会有一定的回调风险。因为当资产的价格处于历史高位的时候，它交易的筹码就会相对比较拥挤，这个时候它对负面冲击的反应就会比较敏感。当冲击发生的时候，它的波动可能就会比较大一些。比如前段时间国际市场上，日本央行加息引发套息交易的大量了结，可能一定程度上导致汇率出现大幅波动，国际市场上的一些资产价格就受到了一定的冲击，那时金价也受到了影响。
那么当前来看，从交易的角度来看，短期波动可能会放大，特别是近期国内金的涨幅并不如国际金，这一方面是人民币升值的原因，另一方面也反映出国内的多头情绪并没有特别的高，这也会对短期的资产价格带来一定的波动影响。
但是中长期来看，我们觉得黄金的利多逻辑可能还是比较坚挺的，一方面是美联储大方向上维持宽松，美联储开启降息周期的趋势相对比较确定。当前市场对于美联储9月份降息的预期是比较确定的，只是对降息幅度产生了分歧，海外流动性趋松的总体趋势对金价构成了一定利好。另一方面，近年来国际地缘政治冲突不断，特别是去年10月份开始的巴以冲突，今年以来中东局势愈演愈烈、不确定性较强，我们觉得这对于金价可能构成一定的利好。
并且美国今年是大选年，美国大选开启之来，我们看到各种戏剧性的事件不断发生，前段时间特朗普上台的呼声比较高的时候，市场开始“特朗普交易”，特朗普的加征关税、降低利率等等政策主张对金价中期也有一定的利好。所以美国大选我们觉得对于金价是相对利多的因素。
我们再把目光拉得更长远一点，长期来看全球央行的购金步伐仍在持续，对于黄金长期的定价中枢有望构成一定的支撑。因为从长逻辑来看，全球货币超发以及财政赤字货币化的背景下，美元的信用体系愈发受到挑战。美元作为世界货币，当美国自己的财政赤字非常严重的时候，持有美元资产就没有那么安全。所以我们觉得去美元化的趋势会长期存在，反映在市场上就是一些国家的央行开始降低美元外汇的储备，而去增持黄金。再加上全球地缘政治的动荡频发，推动资产储备多元化，黄金作为安全资产的需求也在不断提升，全球去美元化趋势使得黄金有望成为新一轮的定价锚。
所以我们觉得中长期来看，金价的支撑因素都相对来看比较坚挺，我们觉得中长期黄金还是有一定的配置价值。大家可以考虑逢低进行布局并持续关注，这是我们现在的观点。
四、黄金布局方式解析
主持人：因为确实最近黄金的投资都比较热，我看有很多投资者都在购买黄金相关的资产，包括去买金条、金首饰、买基金，也有去买黄金股票的。但是在不同的资产之间，它可能存在的风险收益确实不一样。所以也想问问您有没有比较合适的适合投资者去布局黄金的方式？
彭悦：大家投资黄金的方式无非是投资实物金、买期货、买商品的相关ETF基金或者是黄金上市公司的股票。我们可以给大家简单的介绍一下这几种方式。
第一种是投资实物金，这会有几点不便，一来买金条的门槛比较高，二来实物金的保存和流通不是那么便利，可能需要去租一个保险柜把它存起来，相对比较麻烦。
第二种是买期货，这种商品期货的开户门槛会稍微高一点，对于产业链的专业性有一定的要求，而且期货杠杆交易、保证金交易可能会放大价格的波动，更适合有一定的专业投资知识，并且风险承受能力比较强的投资者参与。
第三种是买黄金上市公司的股票，这块涉及的东西比较多，因为黄金产业链涉及上游的采矿、中游的加工和下游的珠宝销售三个环节，公司在产业链上的位置不同，可能导致股价和金价不一定是完全跟随的关系，并且对具体公司还要去分析个股的基本面情况，分析公司业绩和管理层等因素，它的波动会比较大，相对来说投资会更加的麻烦，投资门槛也会更高一点。
所以我觉得对于中小投资者来说比较适合的方式可能是投资黄金相关的ETF基金。因为从投资门槛来看，黄金相关的ETF应该是目前相对来说适合中小投资者投资黄金资产的工具，它也是国际市场上主要的投资黄金资产的工具之一。黄金相关ETF的持仓变动对于分析和观察黄金市场也具有重要作用，说明黄金相关ETF在全球市场上都扮演着重要作用。
国内来看，黄金相关ETF持有的一般是上金所上市交易的9999黄金现货，也就是实物黄金，可以通过合约去提取实物，所以投资黄金相关ETF其实相当于直接投资黄金。比如我们的黄金基金ETF(518800)，它跟踪的就是国内上金所交易的AU9999的现货合约。我们的产品合同规定持有黄金现货的比例是不低于90%，所以投资者可以放心，黄金基金ETF(518800)是直接去投资实物金的，相对期货的波动风险会小一些，而且因为投资的是现货，没有穿仓的风险。而且作为ETF基金，它投资门槛相对是比较低的，会更有利于中小投资者参与黄金市场的投资。
还有一部分投资者比较关注股票，想要去投资黄金股票类的产品，那么也可以去关注一下黄金股票相关的ETF，比如我们有一个产品叫黄金股票ETF(517400)，这个ETF包括了黄金的全产业链，有上游矿端的开采、中游的加工以及下游的消费，相对来说比较全面，跟踪金价的变动趋势会更加一致。但是股票这一块因为有权益资产自身的特性，所以波动相对会比较大一点，更适合风险偏好比较高的小伙伴去进行选择。大家可以去根据自身的投资需求进行资产配置。
五、如何看待科技赛道机会？
主持人：我们来看看科技赛道的机会，科技赛道方面今年也是热点多多，像人工智能、大基金三期、无人驾驶以及后续陆续有苹果、华为的新品发布会等等。最近我们看到半导体的行情也有所表现，人工智能这一块的投资机会您是如何看待的？
彭悦：人工智能这一块从去年开始就受到资本市场的热捧。我个人也非常关注这一块，并且比较看好这一块，我觉得人工智能可能代表了未来的发展趋势。
人工智能的三要素，也即算力、算法、数据里面，我们觉得目前最紧俏的还是上游算力的相关板块，也就是所谓的“卖铲子”板块，特别是通信和芯片，它们构成了算力领域基础设施建设里面的重要部分。相比之下，从国内产业目前的发展情况来看，我们觉得国内通信行业的确定性更高，因为国内的通信技术相对更加成熟，反映在业绩里的确定性也会更强。
现在我国的光模块企业在全世界的市场份额大概占到了65%，并且很多是世界顶尖GPU公司的供应商。所以我们国内的通信企业接到订单的确定性还是比较高的，这也是通信板块受到市场关注的原因。如果对这一块感兴趣的话，可以去关注通信ETF(515880)，因为它的光模块占比较高。
芯片和半导体设备材料方面，因为技术被卡脖子，所以目前板块业绩还没有释放，但是它后续自主可控、国产替代的空间是非常巨大的。我个人非常看好我们国家的技术发展以及国产替代的进程。再下游就是消费电子，最近我们观察到消费电子的数据是有所回暖的，它可能会对上游的芯片带来需求的提升，所以大家也可以去关注半导体设备ETF(159516)和芯片ETF(512760)。
后市展望方面，我们先看通信的机会。通信受益于AI大模型驱动和数字中国的建设，一方面应用端大模型的技术突破以及后续的商业化应用都有望为上游的通信板块带来指数级别的需求增长，另一方面，数字经济建设也离不开上游通信设备等一些基础设施，在我国数字中国建设整体布局规划下，算力网络、工业互联网、卫星互联网、光通信等一些领域都具有比较好的发展前景，所以通信板块的前景还是相当好的，大家可以关注通信ETF(515880)。
另一方面就是半导体设备领域，我们觉得它作为卡脖子的关键领域，因为关系到国家安全，所以受到了政策的大力扶持。数据方面，像龙头企业的二季度业绩以及三季度的指引都是好于预期的，晶圆厂的毛利率和稼动率提升都反映出行业的需求持续向好，同时先进制程国产替代也在持续推进。所以我们觉得如果经贸科技领域的摩擦进一步加剧的话，半导体设备、材料等都属于自主可控空间较大的关键领域。从战略角度大家也可以去关注半导体设备ETF(159516)和芯片ETF(512760)。
六、红利风格有望持续
主持人：聊完科技，接下来可以看看红利板块。因为最近红利资产也出现了一定的调整，很多人觉得前期已经涨了很多了，可能会有一些拥挤，您怎么看待这个问题？或者后续您觉得红利资产还值得大家继续关注吗？
彭悦：短期来看，我们觉得随着资金的大量涌入，红利资产可能确实会有一些阶段性的调整，特别是有部分红利个股估值已经拉到了成长股的水平（与它的业务模式不匹配），可能会有一定的调整风险。但是长期来看，我们觉得红利的风格还是有可能持续的。当然交易拥挤时，beta部分可能有一定的波动和释放，红利风格或有一定的调整压力，但是并不影响股息的持续吸引力。
红利风格持续主要的原因有以下几点。从宏观环境来看，我们觉得现在的宏观流动性环境还是有利于红利风格的，因为大家觉得红利是一个类债的资产，流动性就会对它产生一定的影响。类债的思路下，近年来国债利率与红利风格呈现负相关。国内的情况来看，国内宏观稳增长的政策基调下，我们觉得整体的流动性环境还是易松难紧，特别是如果美联储开启降息会为国内的货币政策释放打开一定的空间，还是有利于红利风格的。
从海外宏观来看，全球定价下近年来美债利率其实是和红利风格呈现出比较强的正相关。因为美国近期的总体经济数据有一定的韧性，所以虽然大家预期9月份开启降息，但降息的节奏可能偏缓。美联储主席鲍威尔之前也表示，预计未来利率会低于现在的水平，但是不会回到新冠疫情之前非常低的水平。所以我们觉得美债降息幅度后续还是偏缓的，美债的高利率环境年内可能会维持，对红利风格还是会构成一定的利好。这是宏观的流动性环境的观察，我们觉得是有利于红利风格的。
从国内的政策端来看，国内的政策是积极鼓励上市公司分红的。2024年4月12号，国务院印发新“国九条”，提出对于多年未分红或者分红比例比较低的公司会限制大股东减持、实施风险警示，并且加大对分红优质公司的激励力度，多措并举提高股息率，增强上市公司分红的稳定性、持续性和可预期性。所以我们觉得国内的政策在大力支持并引导上市公司分红，让利投资者，稳定投资者分红预期。这样大家的投资体验也相对会更好一点。
从央国企的角度考虑，“中特估”加市值管理的要求会进一步提高央国企分红的意愿。对于央国企来说，健全分红政策、稳定分红预期一方面有助于增加投资者的回报，另一方面也有助于央国企在资本市场上获得价值认同、估值修复，这对央国企来说是市值管理的有效路径，也符合“中特估”重塑价值的要求。
所以综上所述，从国内外流动性的角度，从国内政策面的角度，包括从上市公司的角度，我们觉得红利风格都是有望维持的。近年来，随着经济增速中枢的下移，红利回报的确定性优势进一步凸显，它相对低波动、低回撤的特质也有望为投资提高更高的风险收益比。这就是我们觉得红利中长期值得关注的主要原因。
七、如何布局红利机会？
主持人：其实现在咱们市场上红利相关的ETF特别多，有一些也能做到高频分红。在具体标的上您这边有什么建议吗？
彭悦：大家选择红利类的ETF产品，最关心的可能还是分红频率。现在确实有很多基金能做到高频分红，这对于每个月都想获得现金流的投资者也是比较友好的。比如红利国企ETF(510720)，合同里面是说每个月基金管理人都可以对基金的情况进行评估，给大家进行分红，实际操作角度，红利国企ETF(510720)从上市以来已经连续四个月进行了分红。
大家选择产品的时候，首先要考虑它的标的指数的股息率，因为稳定的股息率才是高频分红的基础。以红利国企ETF(510720)为例，当时筛选股息率的时候是把市场上红利相关的60多只指数纳入考虑，通过量化打分的形式进行了筛选。首先我们关注连续10年的股息率情况，希望它的股息率高并且比较稳定。其次我们也关注了它的收益率情况，希望短期和中长期都能有比较好的表现。
通过对股息率和收益率进行打分，用量化的方式去选择出了上证国企红利指数。我们选出来的上证国企红利指数，它的成分股市值500亿以上占比达到了50%，并且主要是央国企。所以从股息率、市值、阶段性的收益来看，它的表现都是比较占优的，这样的指数就会支持我们的产品去进行高频的分红。大家在挑选的时候也是可以去多方面去进行对比，看一下它的股息率的高低和稳定性的情况。
除了A股的红利相关指数，大家也可以考虑港股相关的红利类ETF。港股相比A股一般股息率会稍微高一点，但是港股会有20%的红利税，之前有传闻说要减免红利税，但现在还没有落地，大家也可以去结合自己对市场的判断和预期进行选择。港股方面我们有红利港股ETF(159331)可以供大家去进行挑选。港股可能会受益于海外美联储的降息，在降息时表现可能更佳。大家选择的时候要综合自身的风险承受能力，按产品对应的风险等级进行选择。
主持人：对于看好这类资产的投资者，除了直接配置红利类的ETF，是不是也可以通过大盘宽基来进行配置？
彭悦：大家也可以选择“中特估”占比比较高的宽基去进行配置，这方面我们也有量化模型对比过。比如像上证综指的成份股里面，“中特估”占比会比其他的宽基要高一点。所以我们发现过去三年上证综指大幅跑赢了沪深300，因为上证综指是采用总市值的加权方法，沪深300是采用自由流通市值的加权方法。很多中字头的央国企因为流通市值相对比较低，所以在沪深300里面占比不高，但是在上证综指就可以进入前十大成份股。未来在新“国九条”的影响下，我们觉得上证综指的表现持续优于沪深300的概率可能还是比较高的。下半年虽然会有一些震荡，但我们觉得上证综指收红的概率还是相对比较大的，主要原因在于基本面逐步修复，叠加美联储释放降息预期，国内政策也有望继续发力。在宽基里面大家可能可以关注上证综指，也可以关注上证综指ETF(510760)去进行配置。
风险提示：
投资人应当充分了解基金定期定额投资和零存整取等储蓄方式的区别。定期定额投资是引导投资人进行长期投资、平均投资成本的一种简单易行的投资方式。但是定期定额投资并不能规避基金投资所固有的风险，不能保证投资人获得收益，也不是替代储蓄的等效理财方式。
无论是股票ETF/LOF基金，都是属于较高预期风险和预期收益的证券投资基金品种，其预期收益及预期风险水平高于混合型基金、债券型基金和货币市场基金。
基金资产投资于科创板和创业板股票，会面临因投资标的、市场制度以及交易规则等差异带来的特有风险，提请投资者注意。
板块/基金短期涨跌幅列示仅作为文章分析观点之辅助材料，仅供参考，不构成对基金业绩的保证。
文中提及个股短期业绩仅供参考，不构成股票推荐，也不构成对基金业绩的预测和保证。
以上观点仅供参考，不构成投资建议或承诺。如需购买相关基金产品，请您关注投资者适当性管理相关规定、提前做好风险测评，并根据您自身的风险承受能力购买与之相匹配的风险等级的基金产品。基金有风险，投资需谨慎。
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