聊到工程机械，大部分球友都应该很熟悉，哪怕是马路上的挖掘机，就会印有SANY（三一重工）和XCMG（徐工机械）这些名字，非常明显。
但如果要进一步聊零部件，可能就会比较陌生。但有一家肯定值得跟踪，就是做液压件及液压系统的恒立液压。
恒立这几年变化挺多的，产品品类做得更多、下游客户不断拓展、海外营收占比也越来越高。趁着半年报发布完毕，这周集中学习了下最新情况，做个探讨。
首先，看上半年财务情况。
恒立的财务数据很有代表性，多聊几句：
1）营收增长，净利润却持平，很容易想到是成本和费用端有问题。
进一步看，既然毛利率同比增长，那就是费用端拖累。
拆一拆：销售费用是为了开拓海外市场，管理费用是新业务条线员工的工资，财务费用则是汇兑损益，去年汇率赚了1.7亿，今年亏2000多万，一进一出就是将近2个亿。
这些费用会不会好转呢？管理层应该配置得差不多，汇兑基本能稳定，但海外拓展和新业务销售人员还是要继续，因此费用率不会太低。
2）总资产和净资产都提升了10%，这个扩张速度很健康。
3）毛利率提升2.6个百分点，净利率却下降2.1个百分点，就是费用端影响。
多提一句，制造业的毛利率能达到40%，是非常高的数字。
上半年毛利率增长靠三个方面：取消客户返利；节省废料和国产材料替代；产品结构改善，比如有些低毛利率业务就不接了。
在和管理层交流时，有位投资者还问道，这个增长趋势能不能延续？要求属实有点高，而且公司就算能提升也不会去做，不然下游客户看到了肯定会不高兴。
4）现金收入比有所下降，从80%降到70%，算是个风险点，而且营收增速并不高（说明不是分母影响），回款能力有点偏弱。
5）股东层面，机构和外资都在下降，散户持股提升不少。
最近恒立涨得不错，我猜测，国内机构是看中了新业务，海外机构是看到了出海趋势。
什么新业务？什么出海趋势？接下来就详细聊聊这两方面。
先说业务，传统就是油缸和泵阀，新兴是丝杠和导轨。
传统业务比较成熟：油缸是现在占比最大的业务，但增速在下滑，原因是很多客户选择自供一部分；泵阀是占比第二大的业务，增速还不错，甚至有时候为了赶产会要周末加班。
按照这个趋势发展，泵阀就会慢慢超过油缸，成为新晋第一大业务。
丝杠和导轨，都是跟着人形机器人起来的概念，恒立有机械设备基础，拓展起来并不难。
了解下来，进展大概是：
丝杠偏定制化，上半年交了几百套，下半年要集中跑认证。先供给数控、注塑机、半导体和工业机器人等客户（人形机器人要晚一点），今年应该有5000万到1个亿产值。明年希望做到4-5亿收入，但盈亏还不能平衡。
导轨偏标准化，今年主要任务就是跑认证，等客户们都觉得质量没问题，明年就能批量销售。一期工厂投资了15亿元，大概能做到20-30亿收入。
业务方面就是16个字：油缸略降，泵阀向上；丝杠认证，导轨批量。
再说出海，新兴市场不容小觑，欧美市场要看墨西哥工厂进展。
很多新兴市场都在做基础设施建设，无论是造房子还是造水利和市政工程，挖掘机都必不可少，上半年恒立传统业务就是靠着新兴市场苏复带动。
尤其是印尼，前几年融资成本很高，在明确要降息后就加快了项目进展，平均一个单子也有7000-8000万收入，蛮可观的。
当然，亚非拉总是“穷亲戚”多一些，每家想做出海生意的企业，都会瞄准欧美市场。
恒立也不例外，虽然市场都在担忧老美的经济和制裁，客户拓展倒是蛮顺利的。靠着节能、操控和电动化等优势，拿到了卡特彼勒、约翰迪尔和凯斯等巨头订单。
可拿到订单只是第一步，想做长久生意，必须还要解决产能问题。高管说，很多海外客户都希望能就近采购，这样更放心些，墨西哥工厂是势在必行。
2022年底定增20亿投资墨西哥工厂，至今还需要延期2-3个月，期间遇到过很多困难：
比如材料和工资直线上升（国内企业都去建厂，当地人都不够用）；比如水和电都需要自己做投入建设，光资源补充就花了5个亿；再比如当地治安不够好，放宿舍里的东西都会被抢，必须和安保公司搞好关系。
恒立有个远大目标：现在泵阀在国内市占率是20%左右，希望能慢慢做到全球份额的1/3，届时就是日本川崎+恒立液压+其他液压厂商，三分天下。
想要实现这一步，墨西哥工厂成功与否就尤为关键，拭目以待。
至于投资端，简单聊两句。
第一，恒立液压的下游客户品类很多，除了挖掘机，非挖还包括高空作业平台、装载机、农业、煤机等等，因此要准确计算并不容易。
第二，如果追求模糊的正确，那么年初时曾有过营收增长6%的目标，公司依然很有信心，而净利润是想要做到双位数增长。
去年净利润是25亿，今年就看最低双位数10%增速，27.5亿（高于市场一致预期，有可能做不到），对应PE估值是25倍，我觉得至少不算便宜吧。
最后想再聊几句，为什么认为恒立液压能成为全球龙头？
倒不是针对恒立，而是背后要有个人“出海”审美。
全球出海逻辑是很宏伟的概念，但在标的选择上，由于当前国内内需不足，想通过出口实现低价竞争的企业，并不符合审美。
更希望所投资的中国企业，是能够凭借自身产品更高的质量标准，拥有在海外市场卖出更贵价格的能力。
甚至，在中国企业实现全球化的过程中，能够帮助当地政府兴建工厂解决当地员工的就业问题，成为在全球自由贸易体系下的价值创造者（这条任重道远）。
我相信，具备出海能力的企业，并非是依靠成本竞争力的出口型企业，也并非是简单把中低端产能直接转移到东南亚的企业，而是真正具备全球管理能力的企业
作者：围棋投研
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