一、资产负债表“乌龙”，Q2整体变化不大
光伏行业Q2的水，被晶澳科技搅得有点“浑”，堪称乌龙。
晶澳科技在今年7月6日公告，上半年新增借款244亿左右，也就是说2024年Q2新增借款合计160亿左右，新增借款金额环比接近翻倍。
这一则消息，震惊众人。甚至被认为是光伏主材巨头们紧绷的资产负债表又一次炸裂的体现。
因为上半年公布的资产负债表需要在半年度也就是8月底才能看到，7月-8月的这趟浑水完全被“晶澳带偏”了。
但实际上仅仅是一个乌龙而已。
2024年Q币资金储备增加100亿，再考虑到合同负债及应付票据和账款等金额的减少“基本”对应了Q2期间增加的借款。
也就是说，晶澳科技在Q2期间发布的这则大幅借款的公告只是“增加货币资金储备”等等“常规操作”，并不是资产负债表继续“恶化”的标志。
我们再一看整体的情况如何呢？
对比一下Q1时期的资产负债表
通过上述两个表格，我们进一步验证并得到了以下初步结论：
1、Q2期间，负债率整体上移，但除个别以外，整体上行幅度有限。部分企业负债率上行较大概因应付票据大幅增加所致。
2、货币资金储备仍然充沛，下行幅度不大。部分企业举债增加货币资金储备，屯粮过冬。
3、固定资产整体攀升，部分企业固定资产攀升幅度较大。但在建工程整体小幅放缓，行业扩产周期或逐步迎来拐点。
4、影响龙头企业超额货币资金储备的观察要素之一的“应付票据及账款”的规模整体稳定。
晶科能源应付票据及账款下行较快，约为80亿，致货币资金储备下滑超50亿。上下游占款净值缩减后影响货币资金储备的案例略显。
从资产负债表端来看，行业龙头企业内卷仍然持续中且弹药相对充足，并未出现明显松动迹象。
二、企业盈利端多亏“减值准备”，主营端表现“尚可”
2024年H1，各光伏主材企业业绩整体稳定，除隆基、通威、TCL中环等其余纯一体化龙头企业盈利整体平稳，其中天合光能、晶科能源、阿特斯录得归母净利润为正。其中隆基绿能资产减值57.8亿，超过净亏损，通威股份资产减值22亿，占到净亏损的绝大部分比例。
我们看到，光伏企业在H1期间，并未出现全行业“大幅亏损”的情况，如果部分企业去除“资产减值”这一因素，则亏损将大为缩减甚至转正。
光伏企业的主营端“稳定表现”，与整体感受似乎不一致。如若如此，怪不得各家企业仍有“实力”继续卷下去，甚至继续强化扩产目标。
但事实的确如此吗？有可能并没有如此简单。
其一，资产减值并不是美化的唯一理由。我们以光伏巨头隆基绿能为例。
2023年Q4隆基绿能资产减值损失39亿，其中主要部分或为存货跌价损失，而我们知道2023年Q4计提的存货跌价，实际上会影响2024年Q1毛利率，如果不计提，则会影响当期毛利率，实际上只是财务转移而已。
而有的企业并未进行大量存货跌价准备，则当期的毛利率压力更大。所以实际上，虽然计提可以解释当期一部分损失的原因，但上一期已经提前计提，实际上也已为后期的损失覆盖了。
所以，我们不能简单说，因为计提了50多亿的资产减值，就认为实际经营是不亏损的，这也并不是。
其二，部分企业的订单价格明显偏高，并不是常态。
我们看到2024年H1，晶科能源组件销售单价远高于晶澳科技及天合光能，并与价格较高的HJT组件的东方日升与海外为主的阿特斯价格接近。盖因海外特别是美国组件出货及国内招投标提前锁定所致。
期货效应决定谁更“勇敢”和果断在这一轮组件跌价狂潮中受损相对最轻，甚至因此获益。所以目前的盈利能力，并没有完全反映当下光伏组件的盈亏情况。
其三，在技术迭代加快背景下，光伏企业固定资产（设备）折旧比例仍偏于保守，加大了后期资产减值的可能性。
部分企业从去年开始加快了设备类的固定资产减值准备，一方面说明技术迭代加快，另一方面说明此前的折旧系数仍低。目前绝大多数光伏企业设备资产的折旧仍低，通常为5-8年。按照当下技术迭代速度与盈利水平而言，资产减值压力仍大，也许将是常态。
其四、美国超额盈利还能维持多久?
部分一体化巨头在美国业务上取得了十几二十亿的组件利润，从而掩盖了其他市场组件的亏损。随着时间窗口的缩短，这种盈利能力的贡献还能维持多久，或者说这张遮羞布还能维持多久，不得而知了。
有人问我，如何看待2024年半年报都只亏在减值准备上，主营却没有怎么亏，以上应该解释了大部分原因了。读者可自行再行发散，就不赘述了。
三、经营策略成为盈亏“关键”，胜负手尚难判断
纵观，2024年上半年光伏主材行业半年报，总结来看，经营策略似乎成为了关键。
2024年光伏主材行业盈利差异的主要来源：
1、光伏一体化的程度大小。
光伏主材的硅料和硅片环节亏损严重，至2024年Q2，硅料及硅片纷纷跌破现金成本。而电池环节微亏，组件环节盈亏平衡，甚至期货效应和区域不同，仍有盈利。
这就导致了垂直一体化不同的程度对企业盈利来说影响很大。如2024年两个季度持续盈利的天合光能，硅片自供比例只有45%，而硅料是参股通威的包头项目，并未完全释放产能，赢得了先机。
2、签单激进与否。
在组件价格持续狂跌的背景下，越早签单受益越大。晶科能源凭借N型TOPCON产能的先发优势于2023年在国内招投标环节一骑绝尘，在海外亦是如此。订单越早价格稍高，签单越保守，价格越离谱。
3、海外占比。
海外占比高的企业，盈利能力就好。
如阿特斯的市场几乎全都在了国外。
此外，晶科能源海外占比也比其他一体化巨头企业要略高，这些盈利可能略好。
美国市场的出货量也决定了盈利大小，甚至是决定性因素。这一点，大家都明白，就不赘述了。
4、开工率、库存、市场与客户策略。
部分企业为了稳定甚至提高市占率，而过分维持高开工率，做亏损的单子，特别是一体化巨头为了维持行业地位，而不得不做出这样的经营策略选择。
有的企业则放弃了“规模”和市场，盈利能力相对稍好。
有的企业仍在逆势疯狂豪赌，带来减值和财务风险。
这些都是由企业经营策略决定的。
综上，在这些因素成为经营盈利能力的主导因素之下，经营策略的效果大于企业成本控制能力和技术迭代能力，从而从2024年财报的表面数据之中，难以判断谁优谁劣就在这里了。
四、内卷加剧，排名“晃荡”，谁主沉浮?
一家光伏上市公司董事长对笔者坦言：目前的困难，其一需要保住一定量的市场份额而不得不做；其二，只要不亏现金流就做。
行业内卷加剧的形势从上一段话中就可以清晰地听到，透露出光伏人的无奈与迷茫。
2024年H1整个行业亏损虽然参差不齐，并从报表上未能完全显现。但行业内卷加剧已经成为不争的事实，虽然Q2资产负债表整体仍然稳定，龙头企业货币资金储备仍然充沛，但却难以掩盖笔者文中所说的“那些问题”。
内卷加剧也体现在研发投入上。
天合光能2024年上半年研发投入27亿，在营业收入同比降低13%的背景下，逆势小幅增长；
晶科能源H1研发投入27亿，同比持平，逆势稳定；
阿特斯H1研发费用4.2亿，同比大幅增长51%。
虽然整个行业盈利能力惨淡，但各家企业为了保持竞争力和内卷的“实力”而继续维持高额的研发投入，加快技术迭代和产业布局。
真的“卷”，还体现在光伏组件出货排名的变化上。
（北极星太阳能统计数据）
我们看到2024年上半年隆基绿能排名已经下降至第四位，而传统二线龙头的阿特斯和东方日升则下降至第七名和第十一名，东方日升竟然被甩出了十名开外了。而通威股份、协鑫集成、一道新能源则成为了黑马。
光伏组件龙头的排名已经好久没有这么“晃动”过了。持续的排名波动，正在诉说这一个行业内卷与竞争的激烈，谁主沉浮?
光伏江湖，第三轮周期，谁主沉浮？
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