直播时间：
2024年9月9日
直播嘉宾：
麻绎文 国泰量化投资部基金经理
摘要：
近期红利板块出现一定的回调，从市场因素来看，在4月份年报披露完之后，5、6、7月份是红利资产年报分红密集派息的阶段，在这个阶段市场部分资金会存在派息落地、获利了结的诉求。从宏观经济角度看，国内的红利资产很多还是集中在周期性的行业，比如银行、煤炭、交运行业，如果宏观经济出现了下行压力，这样一些行业的盈利能力、净利润的表现可能都会承压。这些都是导致红利资产回调的原因。
从中长期维度来看，在美联储逐步进入到降息周期的背景下，国内的无风险收益率还是处在易下难上的状态，红利资产股息端的贡献相对来说有一定的优势。另外，今年的政策也比较利好红利资产的表现，在新“国九条”和新一轮央国企改革的催化下，国内红利资产的股息率以及分红比例呈现出稳中有升的状态。并且在投资回报上，分红相比资本利得的确定性相对更高。所以往后看，红利资产还会存在一定的机会。
$红利国企ETF(SH510720)$把红利和央国企做了结合，指数的股息率稳定性较高，每年股息率在4%到7%的区间波动。另外，红利国企ETF最大的特色是可月月分红，从5月份上市以来，每个月都实现了月度分红，有望给投资者相对来说比较稳定的预期。随着后续国内宏观经济好转，以及今年上市公司的半年度分红在四季度和明年初密集落地，可能也会吸引一批看重分红收益的资金重新进场，还是会对红利类资产带来一定的股价支撑。可以关注红利国企ETF（510720）。
正文：
麻绎文：今天给大家分享一下关于红利板块后续的投资观点和看法。红利国企ETF（510720）上市以来连续5个月分红。从过去几次分红来看，红利国企ETF（510720）的分红比例基本稳定在0.4%左右的水平。从产品运作情况的角度看，大家会发现近期A股市场，包括红利板块都面临比较大幅度的调整，今天我们也和大家重点讲一下现在市场指数以及红利风格出现比较大幅度调整的原因。
一、A股近期为何回调？
首先，从市场表现上看，今年上半年的市场波动幅度是比较大的，虽然经历了1、2月份的流动性冲击之后，市场有一波明显反弹，但是到6月份之后，市场则呈现出震荡下跌的行情，并且一直持续到了9月份，这是一个持续性比较长的调整。
我们觉得A股市场过去几个月的下跌有很多的基本面因素，从经济数据的情况来看，6月份以来，消费、投资、出口的数据呈现震荡偏弱的走势，在今年上半年增长动能比较强劲的出口数据，8月份也有所走弱。另外，地产的投资增速对今年的拖累效应还是比较明显的，在去年全年下滑约10%的幅度基础上，今年地产投资增速还是呈现出约10%的同比负增长。
经济数据走弱对消费有所拖累，今年年初以来，消费呈现出一、二线城市明显弱于三四线城市的走势，全国的消费数据以及社零数据的走势也在8月份出现了不及预期的情况。经济数据走弱对市场投资信心也带来了一定的负面冲击，一些领先的指标，像PMI、社融、居民中长贷、企业中长贷以及M1等货币信贷以及制造业的数据，我们觉得都处于短期偏弱的状态。随着9月份美联储降息周期逐步开启，我们觉得未来市场还是会围绕着国内宏观政策发力去做交易。
后市展望，我们觉得如果在9月18日美联储如期开启降息周期，后续我们也可能会看到降准，财政政策发力，比如说收储扩大、促消费政策落地等等，或有望提振市场信心、改善宏观经济数据，暂时我们觉得还是要持续观察政策、经济的中期走势。
二、红利近期为何回调？
从红利风格表现来看，6月份以来，红利风格调整时间相对比较长，红利风格的很多板块，像银行、煤炭板块都迎来了调整。
首先，从市场风格的因素角度来看，在4月份年报披露完之后，5、6、7月份是红利资产年报分红密集派息的阶段，在这个阶段，市场部分资金会存在派息落地、获利了结的诉求。我们看红利风格的表现，比如说看红利国企ETF（510720），上半年它跟踪的指数上证国有企业红利指数的涨幅有11.93%，全收益的表现在上半年涨幅达到了15.73%，也就是说红利风格在今年上半年市场指数明显承压的背景下，还是表现出非常好的收益表现。这就导致在5、6、7月份红利标的密集派息的行情下，资金有一定的获利了结的诉求，不管是资本利得还是分红落地，短期红利风格都受到资金层面获利了结的冲击。
从国内的情况来看，红利风格主要集中在大市值的顺周期板块，包括银行、煤炭、交运等一些偏传统的周期行业。因为红利风格的筛选主要考虑股息率，股息率等于上市公司的分红比例除以PE估值，这些顺周期的板块往往具备分红比例比较高或者估值相对比较低的特点，所以红利类指数或者红利类资产基本上集中在顺周期板块。从历史上来看，银行、煤炭、电力、交运等板块都是分红稳定性比较强，并且长期估值比较低的板块，这就形成了国内红利资产的特殊属性。
7月份以来，全球投资者都存在交易经济衰退的担忧，国内宏观经济也承担着一定的压力，海外方面，7、8月份市场也在交易美国经济衰退，一方面是美国的制造业PMI指数连续低于预期，另一方面美国的就业数据也出现了短期恶化，包括7月份和8月份的非农就业数据也连续低于预期，都反映了美国宏观经济、就业的情况出现了比较明显的放缓。
除此之外，7月份和8月份，海外出现了一个比较明显的变化是日本央行偏鹰派的表态，其中日本央行加息落地的操作使得海外资本市场的波动出现了明显的放大。叠加美国经济数据不及预期，海外出现了一轮比较快速的日元套息交易的反转，也使得美国的资本市场出现了比较大幅度的波动。
从今年下半年的情况来看，美联储大概会开启降息周期，美国经济近期真正陷入硬着陆或者衰退的风险相对较小。
综合中美宏观经济放缓的担忧，最近一段时间，全球大宗商品，如有色、煤炭在需求端恶化的预期下出现了比较明显的下跌。国内的红利资产很多还是集中在周期性的行业，比如说刚刚提到的银行、煤炭、交运行业，如果宏观经济出现了比较大的下行压力，这样一些行业的盈利能力、净利润的表现可能都会承压。总体来看，过去一段时间不管是市场的下跌也好，还是红利资产的回调也好，我们觉得基本面因素占据了比较主导的地位。
三、红利资产后续怎么看？
对于红利资产的看法，我们觉得可以从几个维度去分析。
第一点，从国内的无风险收益率环境来看，我们觉得后续还是会利好红利资产的表现。今年非常明显的特点就是国内的无风险收益率呈现出震荡下行的状态，当前十年期国债收益率已经来到了约2.1%的水平，上证国有企业红利指数股息率目前有5%以上，所以总体来看，我们觉得红利资产的股息率在当前能够有2倍于十年期国债收益率以上的表现，当前红利国企ETF（510720）的投资性价比还是有一定优势的。
往后看，在美联储逐步进入到降息周期的背景下，从中长期维度来看，国内无风险收益率可能还是处在易下难上的状态，在一个偏向于“资产荒“的逻辑下，红利资产股息端的贡献相对来说有一定的优势。
第二点，今年的政策也比较利好红利资产的表现，在新“国九条”和新一轮央国企改革的催化下，国内红利资产的股息率以及分红比例呈现出稳中有升的状态。今年新“国九条”强调上市公司提高分红比例、分红频次，在今年上市公司的半年报发布之后，A股的半年度分红事件出现了比较明显的增多。
以2024年A股上市公司半年报情况来看，今年有半年度分红计划的公司达到约670家，去年不到200家，今年的半年度分红上市公司数量出现了比较明显的增加。从分红的金额来看，近90%的公司2023年年报分红加上2024年半年度分红的金额，明显高于2022年年度分红加上2023半年度分红。在新“国九条”的政策要求之下，目前的A股上市公司半年度分红的数量和金额都呈现出明显的增长，这也会对股价带来一定的正面催化作用。
往后看，我们觉得在政策持续引导上市公司提高分红比例，以及今年国资委也明确要求央国企通过分红回购、增持等措施去实现市值管理的背景之下，A股上市公司分红端的稳定性可能会更加强化。
四、可关注可月月分红的红利国企ETF（510720）
红利国企ETF（510720）非常重要的特色是把红利和央国企做了结合。如果我们把A股比较有代表性的30多个红利指数拿出来做历史复盘，可以发现上证国有企业红利指数的股息率稳定性是比较高的，过去十几年每年的股息率标准差相对来说是比较小的，每年股息率在4%到7%的区间波动，也说明A股上市公司层面央国企的分红稳定性会更高。
从A股上市公司层面上看，央国企在过去五年可以做到连续稳定分红的比例大概有40%多，而民营企业比例大概只有20%多，所以如果我们去对未来做一个展望，央国企能够做到连续稳定分红的比例会比民营企业明显更高。
从股息率的角度来看，一头是分红，另一头是估值，到股息率这个指标就等于分红比例去除以PE估值。估值角度上来看，当前央国企估值明显低于民营企业。截至8月底，A股上市公司央企的PE和PB估值在8月底是10.86和1.05，地方国企是15.85和1.27，也就是说央国企的PE和PB估值相对来说还是比较低的，特别是PB估值，央企目前还在接近于1左右的水平，很多的央国企目前还是处在破净的状态。对应来看，截至8月底，民营企业PB估值和BE估值分别达到了30.51和2.15，也就是说民营企业PB和PE估值还是相对来说比较高的，基本上两倍于央国企的水平。
在2022年“中特估”提出以来，虽然央国企的估值有所提升，但是相比于民营企业和一些外资企业，央国企的估值修复空间相对来说还是比较大的，从这一点来看，央国企的低估值也有希望去保证它的股息率稳定性。
另外一点，央国企当前还有比较明显的盈利质量优势。我们去做投资的时候，不仅要看估值，也要看盈利情况，如果单纯去买一些低估值的公司，可能会陷入价值陷阱，也就是说上市公司的盈利持续出现恶化，估值也有可能会越来越低，投资端就可能陷入价值陷阱。
从A股上市公司的盈利情况角度看，央国企半年报体现出的盈利质量相对来说是比较有韧性的，央企的ROE-TTM指标，在今年截至二季度可以达到9.68%，地方国企ROE-TTM可以达到8.03%，也即目前央国企ROE-TTM的指标大概在8%到9%左右，而民营企业在今年的二季度末整体的ROE-TTM指标则是7.03%，延续了2022年以来民营企业盈利质量受损，相比于央国企更加明显的趋势。
过去三年，央国企层面从各类盈利指标来看，比如营收、净利润增速、净资产收益率等，都体现出央国企盈利韧性相比于民营企业更加明显，并且今年央国企ROE指标也基本反超民营企业。再结合央国企低估值的状态，从PB/ROE分析框架上来看，央国企层面有很大的估值修复空间。
从底层逻辑上看，我们觉得央国企过往已经经历过一轮供给侧改革的行业，使得其盈利质量较高。比如说2016年以来，很多周期性行业都经历了上一轮供给侧改革，特别是资源品类的行业，它们的供给侧受到了严格的限制。以比较有代表性的煤炭行业为例，过去几年煤价处在偏高的位置，背后最主要的逻辑来自于供给侧产能的严格受限。过去几年煤价处在高位的状态下，利润率和ROE指标都在历史的高位，供给侧受限带来了盈利质量持续处在高位的状态。
对于央国企来说，虽然这些顺周期行业或者资源品行业短期确实有需求端的担忧，以及有宏观经济下行的压力，但相比于其他类别的资产来看，央国企在盈利稳健性和盈利质量上有优势。在这样的条件下，红利国企ETF（510720）有一定的表现机会。
另外，红利国企ETF（510720）最大的特色是可月月分红，红利国企ETF（510720）从5月份上市以来，每个月都实现了月度分红的操作，红利国企ETF从合同上就约定了基金管理人可以每月进行评估，在符合分红的条件下就可以进行分配，每年的分红次数最多可以达到12次，也就是说最多可以实现月月分红。总体来看，过去几个月红利国企ETF（510720）分红的比例基本上都是稳定在0.4%左右，能够给到投资者相对来说比较稳定的现金流预期。
后市展望， A股市场目前还是处在估值偏低的位置。不管是看上证指数，还是看沪深300，A股都来到了过去十年估值偏低的位置。从股债性价比的角度，不管是看股息率，还是看市盈率倒数减去十年期国债的收益率，我们觉得当前这些指标都已经来到了历史的高位，这也指向了股债性价比处在有一定优势的阶段。只不过当前市场可能具备较高的赔率，但是大家对于胜率的判断并不清晰。特别是在当前国内宏观经济承压的背景下，大家可能期待有更多的情绪面催化或者期待有更多的做多理由。
后续对市场形成催化的逻辑主要是9月份美联储进入降息周期。这之后可以观察一下 9月中下旬或者10月份国内宏观经济政策发力的情况，比如说货币政策端降准。另外，在财政政策端，可以观察收储范围的扩大以及刺激消费政策的持续落地，比如说消费券的发放或者以旧换新政策持续的催化会不会持续超预期，这些都是大家可以期待的。如果说在10月份到11月份的政策催化之下，宏观经济出现了一定的好转，那我们觉得A股在估值比较偏低的位置下，可能有一定的向上弹性。
站在红利资产的角度上来看，虽然在5月份到7月份年报分红落地的情况下，市场有一定的调整压力，但如果后续国内宏观经济好转，大家对于周期类资源品的业绩担忧可能会逐步缓解。另外，今年上市公司的半年度分红可能会在四季度和明年初密集落地，由于中期分红的数量和中期分红金额的增长，我们觉得可能也会吸引一批看重分红收益的资金重新进场，也有可能会对红利类资产带来一定的股价支撑，这个情况可能会在今年的四季度逐步体现。我们觉得红利资产在未来两到三个季度，还是会有一定的增量资金的配置预期。感兴趣的投资者可以关注红利国企ETF（510720），我们也希望能够做到月月分红，给到投资者相对来说比较稳定现金流的预期。
风险提示：
投资人应当充分了解基金定期定额投资和零存整取等储蓄方式的区别。定期定额投资是引导投资人进行长期投资、平均投资成本的一种简单易行的投资方式。但是定期定额投资并不能规避基金投资所固有的风险，不能保证投资人获得收益，也不是替代储蓄的等效理财方式。
无论是股票ETF/LOF基金，都是属于较高预期风险和预期收益的证券投资基金品种，其预期收益及预期风险水平高于混合型基金、债券型基金和货币市场基金。
基金资产投资于科创板和创业板股票，会面临因投资标的、市场制度以及交易规则等差异带来的特有风险，提请投资者注意。
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