不可否认，在新一任领导班子的带领下，东阿阿胶确实走出了低谷期，把过去的“坑”给填上了，业绩明显回暖。可在激烈的竞争环境下，挑战才刚刚开始，想把新品牌做起来，东阿阿胶还有太多的问题需要解决。
资深分析师：石若萧
编审：苏叶
中药行业到了最危险的时候。
数据显示，2024上半年，中药板块71家中药上市公司营收约1850亿元，同比下降2.8%，归母净利润216.1亿元，同比下降5.6%。尤其是第二季度表现，整体营收和净利润均环比下滑了两位数，其中营收规模为864亿元，环比下降12.4%，归母净利润90.4亿元，环比下降28.1%。
第二季度，71家申万中药企业中，仅有23家取得毛利润正增长，数量创2021年以来新低。济川药业、同仁堂、达仁堂、白云山、以岭药业、太极集团，步长制药、葵花药业、康恩贝、康缘药业、仁和药业、寿仙谷等一众药企，都出现了营收和净利润双降。
惨淡的业绩，原因是多方面导致的：上游中药材涨价，药店客流量下滑，中药集采动态联动，消费不景气……
宏观形势越不景气，那些逆势上行的企业就越值得研究了——二季度，依然有少数企业实现了20%以上的净利润增速。尤其是东阿阿胶，2019年还在面临业绩暴雷、董事长出走的困境，股价几近腰斩。如今不但业绩走出低谷，前几个月，股价还一度创下历史新高，最高触达近70元高位。
不过韶光易逝，股价又跌了回去。截至发稿，东阿阿胶股价仅徘徊在46.元上下，和5月份的高点相比，三四个月就跌超30%，且至今仍未有回升迹象。
转折之激烈，戏剧性之充分，令人咋舌。
因而本文着重解答以下问题：东阿阿胶何以“起飞”？又是如何走出“至暗时刻”的？当下又是什么让东阿阿胶业绩和股价发生了背离？这家老字号究竟该怎么办，才能走出新一轮的发展困境？CM10医药研究中心将从行业稀缺值、财务健康度、业务健康度、综合建议，来一一回答。
完美的营销闭环
对于东阿阿胶，什么是最宝贵的第一资产？
答案就是它的商标。2002年，山东东阿阿胶集团有限责任公司经国家工商行政管理总局商标局核准注册了“东阿阿胶”文字商标，同一年，东阿阿胶文字及图商标被国家工商行政管理总局商标局认定为驰名商标。
再后来，期限续展后，该商标又被转让给了华润东阿阿胶有限公司。
“东阿”是地名，系山东省聊城市东阿县和济南市平阴县东阿镇的简称，同时也是阿胶及其系列产品的主要产地。
“阿胶”则是品类名，两头串起来，注册成商标后，便具有了两层隐含意思：
一，东阿当地产的阿胶，只有我们家是正宗的；
二，放眼全国，只有东阿产的阿胶是正宗的。
这实在过于霸道了。国内用类似逻辑起名的老字号，除了东阿阿胶就只剩下云南白药。问题是，云南白药本就是独此一家的绝密配方，而阿胶配方并不稀罕，很多人都会做，这样一来几乎就让竞争对手没了活路。
更“可怕”的是，早年的东阿阿胶又以大手笔营销闻名，2006年上任东阿阿胶总裁的秦玉峰，其颇为擅长从史料典籍中发掘资料讲故事，烧钱做营销，还将东阿阿胶植入《甄嬛传》等热播电视剧中，变得家喻户晓。
与文化营销同步进行的，还有频繁的提价。上任不久，秦玉峰就将阿胶块价格上调了20%，此后几乎每年都会涨价。当阿胶作为保健品可以自主定价后，东阿阿胶次年的提价幅度更是达到了60%。
对此，秦玉峰的说法是：“真正道地的阿胶，是滋补国宝，值得我们去用价格对它表示起码的尊重。”
据东阿阿胶公告及公开资料不完全统计，从2006年到2018年，东阿阿胶共计涨价17次，其阿胶块每250克售价从2006年的25元涨到2019年的1499元，涨幅高达59倍。无论黄金、茅台还是房价，在阿胶的面前都黯然失色。
独此一家的商标，大手笔宣传，加上节节涨价的策略，又实现了如下连锁反应：
一，东阿当地的其他阿胶品牌被衬托得怎么看怎么像山寨货，送礼都送不出手，根本卖不出价。
二，卖不出价，只好转而成为东阿阿胶的供应商，于是后者实现了一家独大，拥有了一定程度的垄断权，构成了进一步提价的基础。
商标、营销和涨价逻辑，就此实现了完美闭环。
如此霸道的商业逻辑，就没人有意见吗？其实还是有的。
2014年，一家名为北京姿美堂生物技术有限公司的企业在网站销售过程中，因使用了“山东东阿阿胶块熙美阿胶片”及“熙美阿胶片山东东阿阿胶块”等表述，引发了东阿阿胶的不满，后者以商标侵权及不正当竞争为由，将前者诉至法院，请求法院判令其停止侵权行为，并赔偿其经济损失及合理支出20余万元。
然而经过研究后，一审法院的意见是，“山东东阿”作为地名，显然用于修饰主语“阿胶块”，姿美堂公司用“山东东阿”的字样，来反映其销售的商品与产地之间的内在联系，并无不妥；使用方式上，姿美堂公司并未突出显示“东阿阿胶”字样；混淆角度，也不会造成相关公众对商品来源的混淆和误认。综上，一审法院对东阿阿胶公司的诉讼请求不予支持，驳回了其全部诉讼请求。
对此判决，东阿阿胶方面表示不服，提出上诉。然而二审法院依然认定姿美堂公司的行为系对商标中描述性信息的正当使用，未侵犯东阿阿胶公司的注册商标专用权，亦未构成不正当竞争，维持了原判。
通过该判例不难看出，法院对东阿阿胶这种“独占”产地和品类的做法原则上并不支持，但一来东阿阿胶名气已成，二来法务团队厉害，许多小公司抱着多一事不如少一事的想法，并不愿去触这个霉头。
严密的营销逻辑闭环，加上强大的法务团队，使得2006年-2018年期间，东阿阿胶从一个营收11亿元的中等企业，快速增长为营收73亿元的滋补养生龙头，净利润由1.5亿元上涨到21亿元，增长了足足14倍之多。
一切看起来都顺风顺水，然而时代在前进，没什么打法和逻辑能永远有效。命运给予的馈赠，亦早在暗中标好了价格。
二次起飞背后的战略转折
营销总有终点，涨价也不可能无限涨下去，老战略总是要变，问题只是：什么时候？
答案是，在老战略面临失效的时候。
提价对公司业绩的拉动作用，随着时间推移正变得越来越小。2015年-2018年，公司净利润增幅分别为19.00%、14.00%、10.36%、1.98%，呈现出明显的逐年收窄趋势。
2018年，既是东阿阿胶的业绩高点，同时也是转折点。那一年，卫计委发布了一则《过年不值得买之阿胶》的文章，称阿胶不过是“水煮驴皮”，提醒大家对其要“透过现象看本质”。
官方出马，把企业多年精心构筑的营销闭环直接击了个粉碎。
2019年，东阿阿胶实现营业收入29.59亿元，与上年73.38亿元成绩相对照，一下少了43亿多，骤降59.68%；归属于上市公司股东净利润为-4.44亿元，迎来了上市20余年来的第一次亏损；经营活动产生的现金流量净额为-11.2亿元，较2018年同期下滑了211.00%。
仓库里滞留的数千吨阿胶，也将“驴皮缺货”的宏大叙事，和“涨价—囤货—再涨价—再囤货”的商业模式一同瓦解了。
墙倒众人推。2020年，东阿阿胶发布公告，称秦玉峰辞去公司一切职务；2022年3月，据华润医药官网披露，东阿阿胶股份有限公司原党委书记、总裁秦玉峰涉嫌严重违纪违法，接受华润医药控股有限公司纪委和山东省聊城市监察委员会纪律审查和监察调查。
一代“枭雄”就此陨落，以秦玉峰为代表的“本土派”失势的同时，华润开始走上台前。东阿阿胶董事会成员中，具有华润三九从业经历的董事在不断增加。
实际上，华润入主东阿阿胶的时间很早，可以追溯到本世纪初。彼时华润意图以并购方式进军医药产业，然而计划一开始进行得不太顺利，先后接触了东北制药、华北制药、云南白药等多家企业，却都因种种原因而告吹。
兜兜转转，直到2004年，山东聊城市与国资局与香港华润集团商定组建合资公司，国资局以东阿阿胶集团全部净资产及29.62％的国家股为出资资金，香港华润集团则以现金向东阿阿胶集团增资扩股，占合资公司51%的股权。
如今回过头来看，东阿阿胶可谓是华润医药版图的战略起点。只不过由于当时华润在医药行业内刚刚起步，没什么经验可供传授，早期东阿阿胶身上的“华润味”并不浓，许多知名高管，比如秦玉峰，都是东阿阿胶厂内部提拔的“本土派”。
相比“本土派”的草莽式打法，华润三九的风格稳重得多。后者一向擅长利用“1+N”战略，通过以大带小，以老带新的方式，打造出一个又一个明星品类。
最终，华润三九在胃病、呼吸道、皮肤科等多个疾病领域都建构了金字塔式的品种布局，其中最顶端的是核心单品，他们通常会占据品类属性，再以点带面，实现各产品之间相互协同，形成规模效应。
2022年1月，出身于华润三九的程杰空降东阿阿胶，担任总经理一职，并暂代履行董事长职责。当年的业绩说明会上，程杰表示，当年会是东阿阿胶度过“V型”发展低谷，开始上升的转折点。
言出法随。2023年，东阿阿胶的业绩成功V型反转，实现营业总收入47.15亿元，同比增长16.66%；归母净利润11.51亿元，同比增长47.55%。同时多项关键指标得以改善：库存量相比2019年近乎减半；周转天数加速了近3倍；毛利率达到70.24%（低谷时不足50%），比秦玉峰时代还高。股价与市值更是创下新高，医药寒冬里可谓独树一帜。
业绩V型反转的背后，本质上是企业战略的V型反转。过去秦玉峰的策略是主要挖掘阿胶的消费品属性，对阿胶浆并未重视。而有着OTC背景的程杰，上台后便一眼看破关键，反其道而行之：一方面增加了药品的权重，另一方面又借助三九积累的渠道优势，将阿胶浆“运作”进了医保，赶上了新冠后遗症的一波需求，遂在近几年消费不振的行情下，实现了逆势上扬，再次腾飞。
第二阶段的新出路
回过头来看，东阿阿胶的发展，可以划分成泾渭分明的两个阶段。
第一个阶段，是意气风发的少年时，凭着一股子冲劲莽劲，靠天才般的手腕打出了品牌力，在江湖上有了自己的字号，并且不断攻城掠地。
第二个阶段，进入了稳重的中年期，营销的边际效用递减，经营方面开始越来越多地效仿华润三九，战略战术的重点围绕在了如何优化渠道和组织结构，扩充设计更丰富的产品线等。
总而言之，求稳，求长远，不再像当年那般莽撞了。
这个路径，其实也和人的发展不谋而合。如果少年时没有意气风发过，终其一生都难免郁郁；如果中年时没有稳下来，过去打下的一切，大概率将化为梦幻泡影一场空。
那么，未来该怎么走呢？
当下东阿阿胶的业绩看似不错，但依然存在隐患。而这隐患，其实已经在二级市场上显现了出来。
首先是医保放量似乎难以持续。有专家认为，就一般规律，药物进入医保后，销售额会在2年内迅速放量。到了第三年，其产品销售增速会明显下滑。
复方阿胶浆2022年进入医保，即便适应证范围数次扩张，放量周期也已经趋于尾声。更何况，今年以来复方阿胶浆都没有拓展出新的适应证。
其次，虽然复方阿胶浆近两年表现亮眼，但公司的核心单品仍是阿胶块，占营收比重过半，经历了前几年的风波后，市占率难免有所下滑。
或许是意识到了这一点，近期东阿阿胶加大了营销投入，希望能将市场份额抢回来。据半年报数据显示，上半年东阿阿胶的销售费用将近10亿元，同比暴增32.73%。
然而32.73%的销售费用同比增长，仅换来了26.80%的总营收增加，其中绝大部分增长依然来自于进医保的放量。
营销边际效用递减的大背景下，老方法显得有些过时了，因此东阿阿胶又开始将重心放在子品牌“皇家围场1619”的开发上，旗下重点品种包含健脑补肾口服液、龟鹿二仙口服液、海龙胶口服液等，意在拓展男士滋补养生人群。
管理层的逻辑一目了然：原来阿胶类产品主打女性客户群，触到天花板后，再发掘一下男性客户群，实现市场全覆盖。
想法很美好，但现实总是不尽人意，毕竟两个性别之间营销逻辑大相径庭，况且从始至终，东阿阿胶这家企业都没有男性保健品的基因。
目前皇家围场的销售数据并不理想。据2024半年报，报告期内总营收为27.5亿，“阿胶及系列产品”营收就占了25.5亿，占比高达92.84%；“毛驴养殖及销售”和“其他”合计为6500万左右，占比2%出头；剩下的就是“其他药品及保健品”营收1.32亿，仅占4.82%，且还同比下降了11.91%。
想把新品牌做起来，东阿阿胶还有太多的问题需要解决。
不可否认，在新一任领导班子的带领下，东阿阿胶确实走出了低谷期，把过去的“坑”给填上了，业绩明显回暖。可在激烈的竞争环境下，新一轮挑战才刚刚开始。
不过，时代在前进，新的生产关系在不断建立，对于每一家企业，竞争都是永远的命题，相比一时的得失，或许成功穿越周期的经验更为宝贵。这一点，东阿阿胶无疑是具备的，接下来只需要见招拆招就好了。
“ 任何伟大的变革都是痛苦的。我们已经见证了，诸多仿制药企走向创新药企历经的黑暗与迷茫岁月。我们已经看见了，一些蜕变，和新价值的诞生。E药经理人旗下CM10医药研究中心致力于上市公司的价值发现、挖掘与诊断。”
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