上一篇帖子分析了东航落后大盘与行业的原因。主要原因有：过去几年基本面较差、中短期套牢盘巨多、巨量资金出逃、多方资金力不从心、东航股票不能充当融资担保物、多家机构近期发布做空报告等。
许多人憧憬着节后东航会补涨，其实哪里有那么容易。目前上证综指3300点，上次沪指3300点时还是在23年4-5月间，当时东航的股价约在5.5元左右，也就是东航要落后大盘20%以上，其中落后10个点发生23年下跌过程中，另10个点发生在近几天上攻过程了，一句话就是：跌得多，涨得少。从另一个角度讲，东航要赶上大盘，回到5.5元，在目前4.14位置上需要上攻32%，这容易？
东航能不能赶上行业，跟上大盘，关键是以上弱势因素是否已经消失，而其中最为核心的是基本面是否有实质性改善。下面就此问题作一讨论，但真实的数据要等一个月后方能揭晓。
摘要
我们现在看到的业绩都是已经过去的，不是真实的当下及未来。在各大航司中，三季报东航会是匹黑马？真有这种可能性。我们先看一看几家主要航空公司24年7-8月的主要运营数据：
从上表，你可看出，各主要航司（为了便于比较，我们选了三大航及民营航空的代表吉祥航空），24年7-8月运营情况改善最好的是东航，运量提升最快（以客公里计，提升26%以上），客座率提升最快，较上年同期提升7个点，较24年1-6月环比大幅提升13个点；表现最差的是吉祥，客座率出现负增长，运输量增长最慢。当然，由于9月的运营数据没有出来，但估计对整体情况影响应该不大。（以上数据来自各航司月度运营报告，7-8月的客座率取7月、8月均值）
一、东航 7-8月运营数据亮眼
航司运营的核心数据有三：旅客运量、客座率、飞机利用率，另外还有两个指标也非常关键，票价（客公里收益）及油耗。其中前两项各航司每月会公布，其它几项民航管理部门每月会统计。
东方航空运量7-8月合计同增约26%（其中国际运量翻番，运量均以客公里计，以下同）；客座率7-8月平均约为85%，较上年同期提升约7个百分点。特别亮眼的是国际航班，国际运输量占总运量的近三分之一（7-8月约占29%，在疫情前的18、19年，国际运量占总运量的33% ）；国际航班7-8月客座率平均约为82.5%，同比提升超4个百分点。
东航指标好不好，只要与兄弟航司比一比你就明白了。下面是国际航空7-8月的运营数据：
7-8月国航运输量同增21%（增速较东航弱5个点）；客座率7-8月平均为81.5%（较东航弱4个点），客座率较上年提升5.5个点（增速较东航弱1.5个点）。国际航班看，不管国际运输占总运量比例，国际运量同比增长率，还是国际航班客座率，均明显弱于东航。
7-8月南航运输量同增18%（增速较东航弱8个点）；客座率7-8月平均为85%（与东航基本持平），客座率较上年同期提升4.5个点（增速较东航弱2个点）。7-8月南航略优于东航的主要是国际客运的客座率，达到85%（东航为82%），这主要是由于南航的票价稍低的缘故（这在后面再讨论）。
我们可看到，7-8月东航的运营情况明显改善，大部分指标已经优于其它两家大航司，尤其优于国航。花旗与大华继显9月发布的研究报告正好相反，花旗将东方航空的评级由“买入”下调至“沽售”，维持中国国航的“买入”评级及列为首选。其用心之险恶可见一斑，或者它只看到了1-6月滞后数据，7-8月发数据选择性忽略了。
不光与大航司比，甚至与运营效率较高的民营航司比，东航亦有一定的优势。下图是吉祥航空24年7-8月的主要运营数据：
7-8月吉祥航空的客座率86.5%，只比东航略高一两个点；而国际航班的客座率仅有77.5%，则比东航低不少；至于票价，国内、国际航班都要比三大航空低不少（约低10%，大家可以去各大平台查询，就不截图举例了）。
衡量票价的最直接数据是客公里收益，对此，各航空公司在中报中是有披露的。
从上面统计图可看出，上半年各公司“客公里收益”从低到高排列为：吉祥0.47、南航0.49、东航0.525、国航0.537（这也可理解为票价由低到高的排列）；7-8月，四家公司的客座率排名正好相反，分别是吉祥86.5%、南航86.5%、东航85%、国航81.5%。也就是讲，票价与客座率是矛盾的，鱼与熊掌不能兼得。从客公里收益上看，吉祥要较东航、南航低10%（可理解为票价低10%），但24年7-8月，几家航司客座率均在80%以上，吉祥、南航、东航客座率相差无几，均在85%左右，高低只差1-2个百分点，但客公里收相差5-10%，吉祥的低价已经不能明显提升客座率，取得明显的效益了。
低价竞争的策略，在21-23年客源严重不足时是非常有效的。查询一下23年全年四家航司的客座率，分别是：吉祥82.8%、南航78.1%、东航74.4%、国航73.3% ，客座率最高的吉祥要高出东航、国航9个百分点。到了24年1-6月，客源改善，但依然不足，它们的客座率分别为吉祥84.51%、南航83.07%、东航71.77%、国航79.3% ，四家航司，只有东航的客座率是下降的，而且降得还不少，其它三家的客座率均较23年是有所提升，吉祥与南航客座率较东航高出10-12个百分点，国航也较东航高出7个百分点以上。但在当下，随着运量提升，低价策略效果已经大打折扣，在客源相对充足的7-8月，客座率相差极为有限。
将以上内容用表格罗列出来，你可以一目了然。
从上表，你可看出，各主要航司，24年7-8月运营情况改善最好的是东航，运量提升最快（以客公里计，提升26%以上），客座率提升最快，较上年同期提升7个点，较24年1-6月环比大幅提升13个点；表现最差的是吉祥，客座率出现负增长，运输量增长最慢。当然，由于9月的运营数据没有出来，但估计对整体情况影响应该不大。（以上数据来自各航司月度运营报告，7-8月的客座率取7月、8月均值，较实际值略低）
在以上信息中你还可能还有个蹊跷的发现，即三大航国际航班的客公司收益普遍低于国内航班，为何我们还总是讲，国际航班盈利性更好呢？这是因为航司盈利不光要考虑客公里收益（即票价），还要考虑成本。比如24年上半年，东航营业成本合计为624.57亿元，其中燃油成本为232.92亿元（占营业成本的37.29%），机场起降费为82.36亿元（占营业成本的13.19%），两项合计，占营业成本的一半。飞机耗油最多的时段是起飞阶段，巡航阶段耗油较少。中型机起飞时的耗油量通常在4吨到5吨之间，例如，波音747-400飞机起飞一次耗油约5吨，而空客A320飞机起飞一次耗油约4吨，波音747在巡航状态下每小时的油耗大约在1.3吨左右。也就是讲，对于航程3小时以内的航班，一次起飞，就要消耗一大半的油料。对于国内航班，包括中国至日韩、东南亚的航班，飞行时间多在2-3小时左右，起降频繁，油耗较大，机场起降费也较多；目前中欧、中非，中国与中东、中国与澳洲航线基本恢复，航时都在7-12小时，客公里的油耗相对较低，机场起降费也较低，所以综合下来，国际航班的盈利性反而更好。
在以上四家举例的航司中，7-8月国际运输量占比分别为：吉祥20%、南航26%、东航29%、国航27%，东方航空的国际运输量占比是最高的，接近三分之一。18、19年东方航空国际运量占比均为33%，22年国际运量仅占3%、23年恢复至占16%，目前（指24年7-8月）已经上升为29%，基本恢复至疫情前，这会改善东航24年三季度的盈利情况。（以上数据来自月度运营报告，并进行测算）
东方航空的优势是运力充沛，航班量占优，在客源充沛时是它的优势，但在客源不足时又成了它的弱项。下图是24年8月的主要指标，东航运力占优，航班量占优，但飞机利用率不足。
通过调整运营策略，目前客座率上来了，但飞机利用率在三大航中还是落后，更弱于吉祥航空。
从以上的分析，你可看出，东航在今年7-8月的运营情况还是相当不错的，客运量、客座率较23年大幅提升，飞机利用率均较上年同期有所提升。
最大的不利点是票价。根据携程数据统计，2024年8月，国内航班平均单程机票价格为982元，同比下降7%，环比下降0.5%，比2019年同期增长6.4%，经过测算，24年8月国际/地区机票价格平均同比下降15%。国内国际整体票价同降约10%，这可以作为整个第三季度票价的基础，将会极大地影响各航司的业绩。（以上数据摘自民航局月度运营报告）
二、各类宏观指标会切实提升航司业绩
2023年三季度，东航完成营收361.13亿元，净利36.42亿元，24年三季度会如何？
影响航司业绩的主要的宏观指标有利率（包括美元利率）、汇率与油价，有时这种影响是巨大的。在中报中，各航空公司一般有相关表述。这些宏观指标对东航的影响如下（摘自东方航空24年半年报）：
1、航空煤油价格下跌
根据商务部网站数据，近一年来，国际航空煤油价格变化如下表（新加坡航油，单位为美元/桶）：
24年三季度，国际航空煤油价格（新加坡）同比23年三季度下跌超18.57%，环比下跌6%。
根据公司半年报，5%的变化即影响公司半年净利达11.65亿元，三季度国际航空煤油价格同降18.5%，会增厚公司三季度净利21.5亿元。
2、人民币升值
9月份，美元降息50个基点，开始一轮全球降息周期，人民币则震荡上行。
三季度，美元离岸人民币降3.95%，可以理解成人民币升值3.95%，根据公司中报，每变化1%，影响公司利润2.83亿元，三季度人民币升值3.95%，约增厚公司净利11.18亿元。
3、美元降息，人民币降息
24年三季度与23年三季度相比，美元及人民币的利率都在下行。
2023年9月1日、2023年12月22日、2024年7月25日人民银行三次下调人民币存贷款利率，分别下调10个基点、25个基点、20个基点，累计下调超50个基点（与23年三季度相比）。美元利率更是在24年9月一次性下调50个基点。根据公司中报，每变化25个基点，影响公司上半年利润2.13亿元，相较23年三季度，资金成本约降50个基点，单季度约增厚公司净利2.13亿元。
4、票价下降
24三季度，机票价格约下降10%(按民航局月度运营报告，8月国内航班平均单程机票下降7%，国际航班约降15%），考虑大型航司下降得应该多一些，东航按同比下降12%进行测算。23年三季度，东航营收约为361.13亿元，如果票价平均下降12%，将减少公司净利润43.33亿元。
5、其它
由于三季度收关时，资本市场上涨，公司持仓的相关股票资产会产生浮盈，约在0.5亿元；由于客座率上升约6个百分点，飞机利用率也在提升，这些会提升公司运营效率，摊薄成本，提升利润，估计至少增厚公司利润3-5亿元；7-8月，国际航班占比较23年7-8月提升10个百分点，由于国际航班利润率更高，会增厚公司利润3-5亿元。以上其它项估计增厚公司净利6-8亿元。为了稳妥起见，我们忽略此项。
以上五项合计，共减少公司净利8.52亿元（油价 21.5亿元，汇率 11.18亿元，利率 2.13亿元，票价-43.33亿元，其它 0亿元）。
如果公司24年运输量不变，三季度的盈利估计在27.9亿元（23年三季度净利36.42亿元-8.52亿元），如果考虑运营效率的提升等其它因素，有可能再增厚公司利润6-8亿元，三季度净利有可能提升至34.4亿元左右。也就是讲，如果客运量不变，东航空三季度净利约在27.9-34.4亿元之间（较上年同期略减）。
6、客运周转量
23年7-8月，客运量（以客公里计）约提升26.5%，加上9月，估计整个三季度客运量提升约在24%左右，在以上测算基础上将放大0.24倍，即东航空三季度净利约在34.6-42.6亿元之间，与23年三季度基本持平或略好一点。
7、三季度盈利预估
23年情况：上半年：-62.58亿元，三季度：36.42亿元；1-3季度：-26.07亿元（调整后）。
24年情况：上半年：-27.68亿元，三季度：34.6-42.6亿元；1-3季度：6.9-14.9亿元。
这可能是四年来东航第一次前三季度扭亏为盈。
三、24-25年大型航司基本面变化趋势
未来一两年，大型航司的基本面变化还得看大环境，内因主要与楼市、股市及国家宏观经济基本面相关，外因主要与国际油价、美元利率、人民币汇率有关。
1、关注股市、楼市
你也许纳闷，航空市场，你怎么扯上楼市、股市呢？
24年，航空市场可以用“量涨价跌”来形容，正常情况下，量涨了，价格应该涨才对，为何票价不涨反跌呢？只是竞争“卷”出来的吗？不全是。原因很简单，老百姓没钱！没有足够的财力，当然对价格敏感了。有了足够的钱，哪位不想享受商务座的服务？
我国20-30%的经济活动与地产相关；百姓70%财富集中在房子上；地产企稳了，上行了，百姓方能有底气去消费、去旅行。地产活了，探底回升了，会激活社会大量的经济活动，形成正向反馈。我不看好未来10年的房地产市场，毕竟目前每年出生的人口不到1000万，人口在负增长；但我看好未来两年的房地产市场。一系列的政策正在起效果，老百姓的预期开始变了。在办公室聊起这个话题，许多人已经开始在二手房平台上下架卖出单，准备加价后再挂。老百姓向来是买涨不买跌的，估计未来一至三年，地产市场会有一个短期的企稳回升的过程。
至于资本市场，激活它要远比房地产市场容易得多。美元降息，国内经济承压，外资一片唱空、做空中国资本市场，中央高层反而闲庭信步，仅仅出台了几个政策，就把敌对势力一网打尽。美欧经济下行压力加大，美元欧元降息开启，为我国降息、降准打开了窗口，为我们出台相关政策打开了大门。3000亿元的互换便利，5000亿元的低息贷款，如果需要，还可以更多，这些钱必须定向投入股市。这还只是个政策，尚在纸面上，国家还没有真上阵，没有花一分钱，只是吹了个冲锋号，广大人民群众立马行动起来，涨势如虹，唱空我们的敌对势力立刻陷入人民群众的汪洋大海。外资你还逃吗？你还敢唱空吗？前一段时间确实逃了，但现在你只得乖乖回来接，这一正一反，它已经亏损了20个点以上了。
这次的金融保卫战，我们的保密工作做得极好，没有给西方一点风声。前一段时间我们关闭了信息通道，不再披露北向资金进出数据，但南向数据一直在披露。外资你逃可以，但不要影响我们的士气就行。你逃，我们内资只能接；现在冲锋号一吹，几个交易日即收复失地。由于北向资金每日是有额度的，你慢慢出可以，但想一下子回来，门都没有。这一次打了一次漂亮的金融保卫战，金融进攻战。吹号了，如果人民群众还不行动，我们还有后手，3000亿元、5000亿元，还可以有多个，真的就会上阵。现在可能不需要了，但这不是核武器，是保卫金融市场稳定向好的大杀器，实在不行，真的是会用的。交易额上万亿、上两万亿，国家没有花一分钱，只是吹了个冲锋号，税费可是大把进帐，这既增加了国家实力，增强了百姓信心，又倒逼外资乖乖接盘，当一次内资的解放军，说不定也让它当一回大韭菜！股票市场起来了，一定会促进地产市场的稳定上行，促进航空旅行类的可选消费。也许当下表现不明显，但在三个月后一定会表现出来。
股市、楼市向好，中国经济基本面就会企稳向好，百姓的消费信心就会恢复，航空、旅行就会加速。
2、关注国际油价
国际油价本质上旧由产销决定的，另外国际突发事件亦会产生中短期的影响。欧美经济承压，消费减少；美国页岩油产能已经起来，产量会持续保持高位；俄罗斯同样不会主动减产；沙特基本决定不再自主减产以保油价，而是转为增产，以低价压缩美国页岩油产能增长，抢夺市场份额。未来两年，原油产量不减，消费减少，油价大概率会承压。
对油价会产生扰动只有突发事件（包括自然、政治）这一个方面了。只有中东出了大问题，油价才可能重新大幅走强，但这也是短期的，不是趋势性的。只要美国伊朗不大打出手，爆发地面战，只要霍尔木兹海峡不关闭，对油价的影响就有限，时间上、幅度上均是如此。以色列、伊朗哪怕导弹经常对攻，对油价的影响也是短期的扰动。
总的来讲，未来两年，国际油价会在中低位震荡，甚至下行，这对航司是有利的。
3、关注美元利率
至25底，美元利率大概率会回到2.75%左右的中性利率，对于拥有大量美元债务的航空公司来讲，会大大减少利息支出。
东航有300亿元人币左右的外币负债，美元利率下降250个基点，每年利息支出会减少7.5亿元。
4、关注人民币汇率
人币升值会产生一次性的汇兑收益，24年3季度，汇兑收益会超10亿元；随着美元降息，未来还会升值5%左右，还会带来约15亿元的汇兑收益。不过，这种对收益是一次性的，从长期的角度来看，意义并不大，但对24年、25年的业绩影响是正面的。
人民币升值利好航空公司还表现在人们出国旅游的花费会减少，积极性会提升；人民币海外投资会增长，跨国商务活动会增加，这些会进一步修复国际航空运输，提升大航司的效益。
顺便强调一下，各上市航司中，春秋航空比较特殊，其美元资产与美元负债基本对冲，美元利率、汇率的变化对它利润的影响有限，也就是讲，在22-24年年中之前，它没有受到强势美元的负面影响，未来两年也同样不会享受美元降息的红利。
5、关注航司未来发展规划
目前航空市场已经基本恢复正常，将回归自然增长，未来几年航空客运量每年同比会有10%左右的增长，各航司的机队规模增长如果达不到10%，将会出现运力逐步紧张，价格逐步上行的结果。以东航为例，未来几年机队发展规划如下（摘自24年中报）：
24年下半年增加23架，25年全年增加19架，26年全年增加29架，相对近900架的机队规模，25年起每年增加量只有2-3%，其它航空公司的情况基本类似，规划新增量大多不超过原机队规模的5%。这就意味着，未来几年，航空业的供给可能不能满足需求的增长，不会这么“卷”，票价上行应该是大概率的。
你也许讲，到时多买几架飞机不就得了！其实，这你就不了解航市场了，飞机哪里是你想买就买的，飞机从订购到交付，周期很长，一般得提前三五年就下定单，逐步交付，不是你想要立马就会有的；而且波音、空客目前生产、交付能力有限，即便有钱，也得几年后方能交付。24年各航空公司机队规模增加较多，大多超过原机队规模的10%，主要原因是这些订单多在19年及之前就下了，但等了几年，到24年方能交付。20年疫情后，各航空公司新增订单极少，未来几年飞机交付量一定是上不去的。
综合以上信息，可以肯定地讲，未来几年，我国航空业将会走出四五年的艰困期，基本面会逐步好转。
正是因为影响航空业的因素实在太多，油价、汇率、卫生事件、政治事件、自然灾害、经济周期......哪一项都很要命，所以巴菲特不喜欢航空股，不认为它有长期价值，实际情况确实也是如此。但航空股又是炒股的好标的，跟经济一样，有周期性，有涨有跌，如果踏对节奏，其收益又是超额的。这很考验投资者的前瞻性判断，准确地讲，是很考验“投机者”的前瞻性判断！你说呢？
$中国东方航空股份(HK|00670)$$中国东航(SH600115)$$吉祥航空(SH603885)$
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