$天茂集团(SZ000627)$ 在过去几年里高歌猛进的国华人寿，近年来却遭遇重挫。自2021年起，国华人寿陷入了“增收不增利”的困境，净利润一路向下，甚至在2023年“腰斩”至-11.6亿元，同比下滑幅度达到了惊人的338.6%。此外，连续三年遭遇退保潮、偿付能力直逼红线、多季度未披露风险综合评级……种种迹象表明国华人寿已步入“多事之秋”。
8月30日，天茂实业集团股份有限公司（下称“天茂集团”）披露了2024年半年度报告。报告显示，上半年，天茂集团营业收入290.58亿元，同比下滑13.08%，归属于上市公司股东的净利润为-3.65亿元。
与此同时，天茂集团控股子公司国华人寿保险股份有限公司（下称“国华人寿”）的半年业绩也公之于众。具体来看，国华人寿上半年营业收入289.44亿元，同比下滑13.28%；净利润-7.16亿元，同比下滑82%。从上半年数据可见端倪，国华人寿的净利状态仍萎靡不振。
据悉，国华人寿作为天茂集团的控股子公司，占据了天茂集团的“半壁江山”。天茂集团的主要收入来源是通过国华人寿开展的保险业务，此外还有一小部分收入来自保险中介平台华瑞保险，但后者对总收入的贡献较小，不足1%。鉴于此，天茂集团2024年上半年的净亏损情况几乎完全反映了国华人寿的经营状态。
关于亏损原因，天茂集团解释道，控股子公司国华人寿受750日移动平均国债收益率曲线下行影响，增加计提准备金。尽管国华人寿通过持续优化产品结构，提升新业务价值，降低负债成本等措施尽可能减少上述不利影响，但仍无法全部抵消增提准备金带来的影响，从而造成当期亏损较上年同期有所扩大。
国华人寿成立于2007年11月，是经原中国保险监督管理委员会批准设立的全国性、股份制专业寿险公司。成立以来，保费收入一路高歌猛进，2014年开始，国华人寿进入盈利的“快车道”，连续九年实现了盈利。2017年至2019年间，国华人寿的净利润分别为27.3亿元、20.6亿元、22.2亿元，表现出强劲的盈利能力。然而，好景不长，从2020年起，公司的净利润急剧下滑，降至11.1亿元，相比之前几乎腰斩。随后两年，公司净利润进一步缩减至8.5亿元和4.8亿元。到了2023年，国华人寿出现了首亏，亏损额更是高达11.6亿元，同比下降幅度达到了惊人的338.6%。业内资深人士分析认为，公司2023年出现亏损的主要原因是资负两端腹背受敌，投资收益减少了30.12亿元，赔付支出又增加了10.56亿元，此外，提取保险责任准备金大增78.21亿元，多种因素共同作用下导致2023年度陷入亏损。截至2024年第二季度，国华人寿仍未扭亏为盈，预计全年将持续亏损态势。
净利大跳水的另一端是公司偿付能力告急。根据最新的偿付能力报告，截至2024年一季度末，国华人寿的核心偿付能力充足率和综合偿付能力充足率分别为78.69%、129.73%，环比分别下降5.19%和1.83%。可见，国华人寿的偿付能力水平逼近监管底线，公司的财务安全边际日渐狭窄。更为棘手的是，公司内部预测显示，其偿付能力状况未来仍将延续跌势。
而早在2023年二季度，国华人寿偿付能力充足率出现小幅下滑。对此，国华人寿指出，二季度净利润及其他综合收益的减少是主要原因。目前，最低资本较上季度末增加了1.28亿元，其中保险风险最低资本增加了1.28亿元，市场风险最低资本增加了0.07亿元，信用风险最低资本增加了0.36亿元。此外，根据国华人寿2022年三季度的偿付能力报告，公司在2022年的一季度和二季度的风险综合评级均为BBB级。然而，自2022年四季度起，国华人寿未再公开其偿付能力风险评级情况。值得注意的是，2023年6月，国华人寿发布公告称，决定不再聘请联合资信和中证鹏元资信两家评估公司为其主体信用及“20国华人寿01”“21国华人寿01”两期债券的跟踪评级机构。截至2024年4月30日，又披露一则公告，称公司仍在寻找新的评级机构。这一非同寻常的举动引发了业界的质疑，渐显隐忧。
深究国华人寿的盈利颓势，发现与其退保率持续攀升有很大联系。在国华人寿的关键财务指标中，退保金的变化尤为显著。
根据历年年报，2020年至2023年，国华人寿的退保金分别为21.14亿元、303.59亿元、303.37亿元、206.01亿元，占同期保险业务收入的比例分别为6.45%、79.61%、80.21%、51.02%；随之影响的退保率，分别为8.59%、13.81%、13.29%、8.44%。显著可见，2021年创退保新高，同时也是其向上拐点，从一亿飙升至百亿级别。对此，公司回应道，主要是由于保险产品的期限特点所致。2021年至2023年，国华人寿的退保金总额高达813亿元，这种规模在整个保险行业中也极为罕见。2016年公司推出的国华泰山5号年金保险，迅速成为国华人寿的旗舰产品，其保费收入在三年内经历了戏剧性的起伏。从20.59亿元到277.01亿元再到194.42亿元，这款单品几乎成了公司业绩的风向标。然而，自2019年起，随着主打产品转向两全保险，国华人寿开始面临新的挑战——虽然退保狂潮有望平息，但满期给付的压力悄然而至。
可见，国华人寿退保金的爆发式增长与公司产品结构及销售渠道单一有很大关联。2023年年报显示，公司保费收入位居前5的分别为国华传家福终身寿险（尊享版）、国华金如意两全保险（分红型）、国华泰山尊两全保险、国华乐享福年金保险以及国华盛世福年金保险（尊享版），产品总计313.81亿元，占保险收入比例77.72%。而其产品规模几乎完全依赖于银保渠道，单一的业务渠道暗示了退保潮的来袭。
近一年来，银保渠道面临着市场与政策的双重挑战。市场上，停售事件频发导致银保渠道保费出现剧烈波动，尤其是在2023年，保费呈现出明显的前期高涨后期下跌的趋势。政策层面，“报行合一”的实施降低了短期内银保渠道的销售热情，这对国华人寿的业绩产生了重要影响。
另外，银行渠道销售的产品主要以附加保险和理财型保险为主，这些产品的价值相对较低，对天茂集团的业绩贡献有限，进而影响了市场对公司的估值。
此外，天茂集团的股价在亏损加剧的情况下连续涨停，这种现象引发了市场对于投机泡沫和理性价值的讨论。认为这是市场对天茂集团未来价值的重新评估，而另一些人则担心这可能是又一次非理性的市场行为。天茂集团自身也发布公告表示，公司基本面未发生重大变化，不存在应披露而未披露的重大信息。这在一定程度上说明了股价上涨并非基于公司层面的实质性利好。而是非理性的投机泡沫炒作，综上所述，天茂集团股票存在政策和基本面上的不利因素，投资者应保持谨慎态度，充分考虑到这些因素后再做决策。
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