2024年10月7日，嘉和生物（港股代码：6998.HK）与亿腾医药宣布达成股权合并协议，该交易以换股形式进行，在合并后的新公司中原亿腾医药股东占比77.43%，原嘉和生物股东占比22.57%，亿腾医药实际控制人将成为合并公司的控股股东。合并后的新公司拟名为亿腾嘉和。
这一交易被视为中国生物医药行业的一项重要资本运作。此次合并不仅使亿腾医药借助嘉和生物的上市地位进入资本市场，还为嘉和生物的创新药物商业化提供了新的推动力。本次合并展示了生物医药行业在资本寒冬和政策调整下的策略应对。
本文将围绕合并的背景、交易结构、资方角色、产品管线、财务表现、未来前景等多个维度，深入探讨其对行业的启示。
一、交易结构：资本市场切入的策略与资方推动力
1. 反向收购而非借壳上市
尽管亿腾医药通过嘉和生物的上市平台完成了资本市场的切入，但本次交易并非严格意义上的借壳上市。通常借壳上市是指未上市公司通过收购一家无实际业务或市值较低的壳公司实现上市。然而，嘉和生物并不完全符合壳公司的标准，其作为一家上市公司仍拥有核心的创新药物研发管线。此次交易通过股权交换的方式完成，因此更贴近反向收购的定义。通过该交易结构，亿腾医药在无需经过IPO繁琐程序的前提下实现了曲线进入资本市场的目标。
2. 资方推动的资本策略
亿腾医药和嘉和生物背后的主要资方包括高瓴资本、奥博资本, 红杉资本等知名投资机构, 他们在中国生物医药市场有着长期和深度的布局。近年来，由于IPO窗口收窄和市场不确定性增加，部分资方面临退出受阻的问题。通过推动亿腾医药与嘉和生物的合并，资方得以通过资本运作完成对创新药物的资源整合，并在短期内为资本退出和长期发展创造条件。此外，合并后新公司有望通过渠道共享和产品推广实现更高的业务估值，这一资本策略不仅满足了资方的需求，也展示了大型资本在行业整合中的重要推动作用。
二、产品管线分析：创新药物的市场前景与潜在协同效应
1. 亿腾医药的核心产品与新布局
亿腾医药的产品线以抗感染和心血管治疗领域为主，包括稳可信、希刻劳和亿瑞平等成熟产品。这些产品在中国市场积累了较高的市场份额，亿腾医药通过代理销售稳固了其市场地位。然而，这些产品的专利保护期已过，未来增长空间有限。为此，亿腾医药在积极布局新一代创新药物，包括景助达（HDAC抑制剂），该药物主要用于治疗HR+/HER2-乳腺癌，有望在未来几年为公司增加新的收入来源。
2. 嘉和生物的创新药物管线与市场潜力
嘉和生物在肿瘤治疗领域有着丰富的创新药物管线。其主打产品GB491（Lerociclib），是一种高选择性的口服CDK4/6抑制剂，用于治疗HR+/HER2-的乳腺癌患者，已进入三期临床试验。这类乳腺癌患者在中国的比例超过60%，这一巨大市场需求为GB491的商业化奠定了良好的基础。此外，嘉和生物的CD20/CD3双特异性抗体产品GB261，针对B细胞淋巴瘤和其他血液系统疾病，填补了国内免疫治疗领域的市场空白。
在市场前景方面，GB491面临激烈竞争, 无论是来自Big Pharma的已上市产品, 还是研发基本同步的国内大玩家, 以及即将迎来的仿制药的搅局都预示着即将面临的市场拼杀。其GB261同样面临不少挑战， 罗氏的格菲妥单抗（Gazyva）以及艾伯维的epcoritamab等药物已在欧美上市并在市场上且具有影响力。此外，国内还有多个处于研发阶段的CD20/CD3双特异性抗体，部分产品的进度也相当靠前， 例如君实生物和恒瑞医药。
面临上述竞争对手时，是否能够脱颖而出取决于其在临床表现上的差异化优势以及医保谈判的结果。嘉和生物需要在价格、疗效和上市时间上占据优势，才能有效竞争。通过双方的整合，新公司可借助亿腾医药的销售网络加速创新药物的市场化，形成更为多元的收入结构， 以及整合双方的研发能力, 形成更加有竞争力和有协同力的管线布局.
三、财务与治理分析：合并后新公司面临的现金流压力与公司治理
1. 亿腾医药的融资和上市背景
亿腾医药在多轮融资中筹集了大量资金，主要用于支持其在抗感染和心血管领域的产品开发。然而，由于其主要依赖成熟产品的代理模式，创新药物的管线较少，导致市场对其长期增长潜力的预期有限。在过去四次尝试上市失败后，亿腾的估值和资本市场形象受到了影响，特别是随着部分产品专利到期，未来增长预期面临挑战。
通过此次与嘉和生物的合并，亿腾获得了直接进入资本市场的机会，并且得以借助嘉和的上市地位进行重新估值。嘉和生物在创新药物研发方面的优势能够弥补亿腾产品管线的不足，使得两家公司在市场上形成互补优势。合并后的新公司可以在资本市场上重新定位，并通过创新药物和成熟商业渠道的结合吸引更多投资者的关注。此次合并不仅是对亿腾过去多次上市失败的一种突破，也为主要资方提供了新的退出路径，帮助他们在市场环境下实现合理的回报。
2. 新公司的现金流压力和可能的融资筹划
嘉和生物作为一家创新药物研发公司，正处于大量投入阶段。其核心产品GB491和GB261尚未实现商业化，尽管在未来5年内，这些创新药物的市场潜力可能为公司带来显著的收入增长。然而，在此之前，公司面临持续的研发和市场推广支出。亿腾医药方面，根据其最新的招股说明书披露， 2024年其资金缺口可能高达数十亿元，主要用于偿还大量即将到期的债务。此类财务结构给亿腾医药的流动性和财务稳定性带来了显著压力。
合并之后的新公司, 可以借助嘉和生物的自有资金以及亿腾医药的商业收入为短期运营提供支持， 并借助这个宝贵的时间窗口优化其自身财务结构，降本增效， 并尽快进行新的融资筹划。
3. 新公司的公司治理
在合并前亿腾医药进行过关联方借款和高额分红，新公司需要提高财务行为的透明度，以确保其合规性。可以引入外部独立审计，设立专门的财务管理委员会，以确保资本运作和资金流向的透明。
为增强内控，新公司可以设立独立的风险管理部门，负责识别和监控业务中的各类风险，并制定风险应对政策。完善的风险控制体系不仅能满足资本市场要求，还能保障公司在财务和合规性上符合高标准。
四、对中国生物医药行业的启示
1. 通过并购实现协同效应与资源优化
亿腾嘉和的合并使得嘉和的创新药物可以通过亿腾的市场渠道实现加速商业化，快速进入市场。这一模式展示了资源整合的优势，特别是对于缺乏市场推广资源的创新药企，可以借助合并实现市场竞争力的提升。也使得传统以销售起家的公司能够借助合作伙伴的研发能力，构建起研发+销售并重有更强综合竞争力的医药公司。
合并还展示了分摊风险、提升财务稳定性的可能性。对于中国生物医药行业的其他企业来说，通过合理的资本结构和资源配置，在市场竞争和不确定性中实现稳健发展将是一条可行的路径。
2. 整合资源以优化现金流
在资本市场环境紧张的情况下，生物医药企业可以通过并购整合资源来减轻短期资金压力。亿腾医药与嘉和生物合并后，利用嘉和的上市地位和亿腾的成熟产品组合，平衡了创新药物的研发支出和现有产品的收入流。类似公司可以通过并购提升自身的“造血”能力，优化现金流以支持长期研发。
3. 提升公司治理与透明度的必要性
合并新公司未来的成功不仅依赖于创新药物的市场表现，更依赖于高标准的公司治理和财务透明度。在资本市场监管日益严格的环境下，中国生物医药企业需注重财务合规，确保信息披露的准确性，以提升投资者的信任。
新公司可通过建立独立董事会和审计委员会等措施，完善内部治理结构。这不仅是应对资本市场监管的需要，更能在长期经营中为公司带来更高的透明度和治理效能。
五、未来发展策略与展望
1. 聚焦产品商业化与市场拓展
新公司需加快GB491和GB261以及其他创新产品的市场推广，以实现创新药物的收入转化。基于中国HR+/HER2-乳腺癌患者庞大的市场需求，GB491在未来具有显著的增长潜力。在未来3-5年内，新公司应通过有效的市场推广和医生教育等措施，确保产品在市场上的接受度和竞争力。
2. 优化资本结构，提升公司估值
未来新公司需通过持续的产品创新和市场扩展提高估值。亿腾嘉和可通过多样化融资渠道平衡短期与长期的资金需求，并通过透明的公司治理结构和稳健的财务管理，赢得更多投资者的支持。
3. 合并之后的协同整合
未来新公司可能会面临团队整合、 产品管线协同、 资源分配等方面的挑战和压力。 由于两家公司处于不同发展阶段， 企业文化、 管理风格、 运营模式上存在不小差异， 这种差异可能导致团队效率下降，发展战略摇摆不清等问题， 新公司应推动文化融合和沟通， 确保新公司的高效运营和凝聚力， 以及研发和商业化的优先级和资源分配。
4. 长期发展中的战略调整
新公司需保持战略灵活性，以应对不断变化的市场和监管环境。通过不断的创新和公司治理改进，亿腾嘉和有望在中国生物医药行业中取得稳健发展，成为行业创新的领先者。同时，此次合并也为中国其他医药企业提供了宝贵经验，即在资本寒冬和市场竞争加剧的背景下，如何通过战略整合实现创新和增长。
这次合并为中国生物医药行业提供了一个重要的战略参考，展示了资本运作、资源整合和创新驱动在不确定市场环境中的应用。亿腾嘉和若能在未来有效应对市场挑战，将有望成为推动中国医药行业进步的重要力量。
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