如何应对未来一年黄金高波动

贵金属

在《兴业研究贵金属年度展望：趋势长牛遭遇周期逆风——2025年贵金属展望》中，我们提示了未来一年黄金波动增大以及涨幅可能下降的风险，近期黄金的高波动或是未来一年黄金波动增大的预演。

周期逆风、市场围绕美国新一届政府政策预期的波动是未来一年黄金波动可能加大的主要原因。此外历史来看，连续两年录得大幅正收益后、第三年收益下降的可能性也在上升。

未来一年金价波动加大背景下，择时的重要性提升，同时建议做好仓位管理。鉴于大趋势依然向好，以配置思路，而非重仓博单边收益的思路去看待黄金。建议可以参考兴业研究的估值模型，比如在黄金高估时降低仓位、在低估时加大仓位，避免盲目追涨杀跌，这需要一定程度的“反人性”操作。

一、未来一年黄金波动或增大

在《兴业研究贵金属年度展望：趋势长牛遭遇周期逆风——2025年贵金属展望20241118》中，我们提示了未来一年黄金波动增大以及涨幅可能收窄的风险，近期黄金的高波动或是未来一年黄金波动增大的预演。

未来一年黄金波动增大主要基于两个逻辑以及一个历史观察：

第一，周期逆风。金价与美国私人投资增速变动以及库存周期需求项呈现一定负相关。即在私人投资增速下行时金价多倾向于上涨，私人投资增速上行时则呈现下跌或震荡（也有少数时期上涨，多发生在金价大周期强势的时期）。库存周期需求下行时金价多倾向于上涨，反之则呈现下跌或震荡（与大周期是否强势有关）。投资周期来看，始于2020年的新一轮投资周期目前呈现复苏期特征，尤其是资本品新订单近期企稳回升，表明未来固定投资增速仍有望回升。同时考虑到特朗普上台后鼓励制造业回流的产业政策，预计美国本轮投资周期尚未结束，投资增速回升对于金价有一定压制。库存周期来看，2025上半年美国第二库存周期需求延续探底，支撑金价，不过最快2025下半年美国第三库存周期可能开启，需求回升或对金价形成压制，但汇率因素或使得上海金走势强于伦敦金。

第二，美国政府政策不确定性。特朗普反移民、加关税等政策主张和其降低通胀的诉求存在内在矛盾之处，后续如何演绎还需观察。比如，特朗普提出的关税政策可能会使得美国进口商品额降低，或将部分抵消关税税率上涨带来的财政收入增长，因此这部分财政收入增量是否能够实现尚难确定。加征关税在短期内会推高商品价格，而“降低价格”、解决通胀也是特朗普竞选时的重要承诺[1]。无论如何，其任期内贸易政策的“不确定性”将是主旋律。市场围绕美国政府未来政策的交易主题切换也会增大市场波动。比如9月后特朗普支持率的上升引发市场对于美国债务可持续性的担忧，美债收益率和黄金一同快速上升。而当地时间11月22日特朗普提名贝森特担任美国财政部长后，因其曾提出的“3-3-3”政策，市场对于美国财政无序扩张的担忧下降，美债收益率和黄金一同回落。贝森特曾建议特朗普制定“3-3-3”政策，包括到2028年将预算赤字削减至GDP的3%，通过放松管制将GDP增长率推高至3%，以及每天额外产出300万桶石油。同时还需关注的是，未来一旦美国收储比特币、抛售黄金，可能会带来的连锁反应，历史上没出现过这种情况因而目前难以定价。未来特朗普就职后，如何平衡其存在内生矛盾的政策主张，以及能否成功限制美国财政的无序扩张，市场又将围绕新的交易主题产生波动。

第三，历史来看金价连续两至三年录得大幅正收益后此后呈现波动增加、绝对收益下降的概率上升。伦敦金来看，其曾在2002至2012年连续11年录得正收益，不过2004年（第三年）相较于2002和2003年涨幅有所下降，2005至2007年涨幅重新扩大。2008年（第七年）受次贷危机影响涨幅急剧下降，2009至2010年金价涨幅重新扩大，后在2011年（第十年）时涨幅下降。2016年之后，伦敦金呈现两年上涨、一至两年震荡的走势。上海金来看，其与伦敦金涨跌的分化主要发生在2016年之后，2016至2020年上海金曾连续5年录得年度正收益，其中2017（第二年）、2018年（第三年）收益下降。2021年小幅下跌，2022年至今已经连涨三年。当前我们认为金价大周期强势的逻辑依然存在，不过参考历史，2025年金价波动加大、绝对收益下降的概率在明显增加。

二、择时重要性提升，做好仓位管理

波动加大情景下，择时的重要性提升，同时建议做好仓位管理。以配置思路，而非重仓博单边收益的思路去看待黄金。

11月15日我们的模型发出小幅加仓信号，对此我们已在周报进行了相应提示，11月22日我们的模型显示离开加仓区间，我们在周报中提及短期触及压力位、行情反复可能性增加。11月15日之后金价的短期反弹速度，以及11月22日之后金价的回落速度略超预期，金价短期波动相较于过去两年水平已经开始明显放大。未来一年在行情波动加大背景下，我们需要做好择时以及仓位管理，建议可以参考兴业研究的估值模型，比如在黄金高估时降低仓位、在低估时加大仓位，避免盲目追涨杀跌，这需要一定程度的“反人性”操作。

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文章来源：兴业证券

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