谈及地产股，很难不说融创，
同样谈论企业化债，也要讨论融创，
融创或成为国内规模房企化债的重要样本。
中国房地产史上，无论是顺周期收并购上规模，还是逆周期减负债求生路，融创都是名满江湖个性鲜明不可忽视的存在！
22年12月，融创完成境内信用债券整体展期！
23年11月，融创境外债务重组方案生效落地！
24年10月，融创利用难得的政策窗口期配股募资12.05亿港元，用于境内债问题。
这个时候，很多房企效仿无门，完全是股票流动性、已经完成境外债重组给予的恩赐！
不得不说，背后是否有高人指点？
24年11月27日，融创境内债发布持有人会议通知，重组议案将于24年12月2日至12月9日期间进行投票。据悉，融创境内债二次重组议案将于12月2日至9日期间投票，留债至2034年。
融创境作为发行人未偿债券包括“H6融地01”、“H融创05”、“H融创07”、“PR融创01”、“20融创02”、“H0融创03”、“H1融创01”、“H1融创03”、“H1融创04”、光证-国海-前海一方供应链金融2号资产支持专项计划下“H21融01优”，未偿债券剩余未偿总金额面值约154亿元。
重组方案选项包括：
调整方案留债、债券购回选项、融创中国股票经纪收益权兑付选项（股票选项）和以资抵债选项。融创将在2025年2月后支付8亿元债券购回现金；并不晚于2025年末支付留债规模1%的现金。
具体来看：
（一）降息留债
留债展期至2034年，不晚于2025年末支付1%现金，剩余本息2029年12月起兑付；利息PIK化、且票息调至1%、随本金在到期日支付。与此同时，原有增信措施不变。
债券到期日变更为2034年6月9日。
现金支付安排将不晚于2025年12月31日完成，向每个持有本期债券的账户兑付本金金额的1%及对应资本化利息、全部未付利息，兑付单位最小张数为1手，现金支付后已兑付部分注销。
剩余本金自2029年12月9日起陆续支付；
剩余本金偿付安排为2029/12/9（1%）、2030/6/9（2%）、2030/12/9（3%）、2031/6/9（4%）、2031/12/9（10%）、2032/6/9（10%）、2032/12/9（10%）、2033/6/9（15%）、2033/12/9（20%）、2034/6/9（25%）。
未付利息安排为2022年12月9日（含）至2024年12月9日（不含）期间产生的全部未付利息金额调整为未偿本金及资本化利息之和*1%*2（年）；
剩余利息安排为未偿本金及资本化利息自2024年12月9日（含）起按照1%单利计息，并在到期日支付。
到期日合计兑付25%本金及全部利息、PIK利息等。
债券原有增信措施及偿付保障措施维持不变。
（二）债券购回
现金削债的债券购回选项上限为8亿元现金，超过则按比例分配，价格为20%每张，拟于2025年2月末开放申报登记。当然持续面值不是100的回购价格当然不同！
购回方拟以不超过8亿元现金对标的债券进行折价购回；
债券购回净价=债券面值*20%/张；
债券购回全价=购回净价=债券面值*20%/张=最高20元/张；
完成债券购回的债券持有人统一豁免该部分债券已产生的一切利息（包含利息、资本化利息及其孽息）；
如债券持有人申报金额高于购回总金额时，将按比例确定获配金额，不同债券最终获配比例可能不同；
购回方将在购回邀约申报期届满后2个交易日内公告申报结果。
未获配的申报债券可提出撤销购回申报。
（三）股票选项
债券购回获配后，开放股票选项登记，预计增发5亿股并可酌情提高。发行人获13.5股/张的经济收益权，转换价格约为7.9港元/股（根据汇率调整）。定增后11个月内，持有人每月初可发送交易指令，中介操作后尽量在3-6个月内安排境内资金兑付收益。
发行人提示股票选项的股票流动性、汇率波动、股票退市、股票摊薄、无法增发等风险。
发行人控股股东融创中国将在香港向特殊目的信托增发普通股，将以处置定增股票所获资金净额等额的境内资金偿付予持有人；
预计增发股票数量5亿股，并可酌情提高限额，将按照等比例原则确定获配申报数量；
每100元面值的标的债券可以间接持有13.5股定增股票的经济收益权；
完成定增股票处置最晚时间为定增完成日后起13个月；
持有人有权在融创中国完成定增后的11个月内，每月初向发行人或指定第三方发送指令，香港中介机构于当月内按照指令出售定增股票；
未在定增股票出售期限（11个月）内下达交易指令或未成交的股票，将在定增后第12个月初开始的2个月内以市场价格强制出售；
相关中介等费用及税费扣除，合计预计不超过处置定增股票所获资金的1%；
发行人将尽最大努力在每次发出指令并实际完成出售后的3到6个月内安排兑付，且将以前述时间实际汇率计算人民币等额资金。
发行人将委托中证登分公司办理资金划付，完成兑付部分的债券应予注销。
待债券购回选项获配结束后，股票选项开放申报登记。
（四）以资抵债
以资抵债选项总价值不超过30亿元，可回收为35元/张，不足部分发行人回购补足，期限预计不超过4年。
发行人拟采用设立服务型信托等形式，使得债券持有人直接或间接享有其控股子公司所持有的特定资产收益权；
以资抵债债券总价值拟不超过30亿元；
获配以资抵债选项的标的债券每100元面值受偿金额为35元人民币；
如信托到期或提前终止时，获得的金额未覆盖应受偿金额，信托份额持有人可以通过由发行人回购信托份额的方式实现偿付。
信托存续期限预计不超过48个月；
全部清偿信托份额后基础资产剩余现金流将向发行人分配；
基础资产为发行人间接控股子公司与某地级市区级政府签署的《地块整体改造合作合同》及系列补充协议，涉及A、B、D、E四地块的整体改造，子公司已于2017年2月8日至2018年11月22日期间支付政府15.56亿元，并在2018年上半年收到1.1亿元应返资金，有2.9亿元未退付资金收到《资金确认书》，剩余垫付资金尚未达到合同约定的支付条件；
子公司基于垫付15.56亿元资金事实，有权要求相关政府及相关方返还垫付资金、对应的利息损失及其他款项或付其他偿债资产及其权益的权利。
股票选项获配结束后，发行人将对以资抵债选项开放申报登记。
其他事项
每期债券统计投票，若未通过表决，相关债券将不适用于本次重组安排。
近期的投票还包括议案一：《关于变更本期债券持有人会议相关时间的议案》，
提请豁免关于提前10个交易日发布持有人会议公告的要求，修改为提前1个交易日。
总体来看，就当下的背景来看，选项二应该会被选满，选项三和选项四落地有点难度，有些细节问题可能还需要政策及监管支持，选项一就当打底了，对家底厚的债权人也许无所谓，名义上债券只是展期嘛。
根据当前方案，债券购回拟可化债40亿元规模，其中削债32亿元；股票选项拟化债近37亿元；以资抵债30亿元票面，如果顺利落地，累积化债近百亿。
显然，就如何导致当前房企面临的困境而言，并非完全是企业单独的问题，所以最终情形一定是多方充分博弈后一起分担风险吸收损失，达到市场化出清的效果，毕竟山不转水转，未来无论是拿地开发、更新改造、代建代管都还是有的做。
地方政府要化债，可以找中央借钱，当然也要严控各类新增隐债，减少非必要采购支出，还得把压箱底的优质地块拿出来卖（最近的上海、深圳）。
房企要化债，很多情况下都无法指望股东（类似远洋），核心还是靠自身努力，销售也基本指望不上（资金强监管），只能是在监管指导债权人支持情况下，通过征信资产、增发股票（还不一定满足条件）等筹集必要资源来进行债务重组。
而且这次显然与2022年不同，各方都要把预期降下来，得立足最坏情形，把房价企稳后再修复的预期时间拉得足够长才行。
尤其是债转股，毕竟是能在短期股价能翻倍的股票，想象空间大，流动性比债也好得多，应该是债务重组的重要抓手！
本质上，资产价格泡沫化之后有着漫长的价值回归过程，房价不可能快速跌下来，但预期可以一次性打满，早达成重组早日出清也意味着更多的出路。
当然，可能少部分债权人也会想，不能让融创这么容易过，不然后面的房企纷纷效仿，方案越来越差怎么办？其实，还能有其他什么办法？
真以为ZF会救你帮你化债啊？
ZF的经营性负债都暂且不说，一堆有息负债在那，规模可比房企大得多。
官方数据显示，2023年末我国政府全口径债务总额为85万亿元，其中，国债30.03万亿元，地方政府法定债务40.74万亿元(其中一般债务余额15.87万亿元、专项债务余额24.87万亿元），隐性债务14.3万亿元，按照国家统计局公布的2023年国内生产总值（GDP）初步核算数126.06万亿元计算，政府负债率为67.5%。 但本质上讲，国有投资平台的债务就是地方政府的债，地方政府跟地方国有投资平台就是一家。2023年末城投债规模还有60.8万亿。但这两年土地出让规模连年下降，城投债里面应该还是有相当一部分可以归类为隐形债务的，如果再算上20万亿，政府负债率就提升到了83%，再多算点隐债，负债率就超100%了。
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