/最符合林园投资逻辑，价值还未被深度挖掘，毛利率超高的龙头
原创 价值事务所团队 价值事务所
2024年12月10日 20:58 重庆
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“这是价值事务所的第1733篇原创文章”
在此前的文章中所长一直告诉大家，集采不可怕，毕竟集采花的只是医保盘子中的部分钱，而医保的大盘子是不变甚至增长的，从集采中节约了钱就要从其他地方花出去，所以，整个医疗行业的盘子依然是不变甚至增长的。可怕的是，某些企业死抱着过往的存量蛋糕不放，不去找从集采中节约出来资金的增量市场。更可怕的是，我们只知道听市场人云亦云、被股价牵着鼻子走，而不知道去看真实世界，没有自己的独立观点。
《价值事务所》一直追踪的一些药企，比如华东、恒瑞、翰森、石药等，其实都早已走出集采的阴影，靠着创新发掘了第二增长曲线。
今天，我们继续追踪一家走出集采阴影、找到第二曲线的创新药企——信立泰。
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走出集采阴影
对信立泰稍有了解的朋友应当清楚，在2020年以前，信立泰最主要的营收来源基本就是仿制药泰嘉（药品名氯吡格雷）。
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而泰嘉是整个医药行业第一批遭遇集采的品种，自2019年“4+7”扩围丢标后，销售额便断崖式下跌，信立泰2019-2020的业绩那叫一个惨不忍睹。
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不过，不破不立，信立泰在过去几十年间也并非一帆风顺，毕竟整个医药行业也大破大立好多次了，能穿越风风雨雨走到现在的大药企，一般都有几把刷子。所以，在首次遭遇集采的毁灭性打击后，信立泰开始加大研发投入，虽然亡羊才开始补牢，好在为时还不算太晚。
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资料来源：Wind
自 2022 年以来，公司共获批了 5 款产品，今年更是一口气获批了 3 款，另外还有3 款处于上市申请阶段，从上市申请时间看，S086 和 SAL0108 都有望在2024年内获批。
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资料来源：Wind
另一方面，曾经的绝对营收主力泰嘉，到 2023 年的时候，其样本医院销售金额占公司整体产品销售金额的比例已不足 20%，后续对公司的影响可以说微乎其微。信立泰除了泰嘉之外的仿制药基本都已经采完了，极少数没集采的营收规模都特别小，对公司业绩几乎没有什么影响。
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资料来源：Wind
至此，可以说信立泰集采的影响已经出清，现在我们可以来看看信立泰当下及未来业绩的核心驱动来源——创新药。
其实自2020年后，在创新产品的驱动下，信立泰的业绩就有逐步恢复的势态。2024年前三季度实现收入 30.01 亿，同比增长 22.18%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 4.97 亿，同比增长14.94%，创下近五年新高。
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根据公司近期投资者交流的说法，2024年新产品预计贡献收入16亿，2025年预计是22-24亿，其中信立坦15亿、恩那度司3-4亿、特立帕肽2亿、107过亿。听起来2025新品增速已经很不错了，但这还不是关键，关键是之后的2026年，086和108会进医保，才是其业绩真正增长的大年。
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信立泰的大品种们
这里我们简单了解一下公司在投资者交流中提到的几个重点品种。
“信立坦”是首个国产 ARB（血管紧张素受体拮抗剂）创新药，临床认可度很高，2017年纳入医保后开始有所表现，这几年已成为公司最重要的营收来源之一（按照公司的说法，2025这款产品将贡献15亿左右的营收），不过它的专利保护期到2028年，离现在没几年了。
不过，信立泰围绕已成功的优势品种“信立坦”布局了较多创新品种，比如首个国产 ARB/CCB 类 2 类复方制剂 SAL0107和 SAL0130，以及前面提到的2026年有望纳入医保放量的1 类新药 S086、ARB/利尿剂类 2 类复方制剂 SAL0108等产品。
S086（沙库巴曲/阿利沙坦）是全球第二款 ARNI 创新药，在此之前，该机制全球有且仅有一款，即诺华的诺欣妥。“诺欣妥” 2023 年的全球销售额达 60.35 亿美元，2024H1，“诺欣妥”在去年同期较高基数背景下又实现32%的同比增长，也是诺华当下销售额最高的产品。
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资料来源：Wind
参考诺华相关产品的表现，S086上市后表现大概率也是不会差的，这也是为什么信立泰自己都认为有S086进医保放量的2026会是业绩大年，目前S086 针对轻、中度原发性高血压的上市申请已获受理，今年就有希望获批，针对慢性心衰适应症处于临床 III 期阶段。
至于投资者交流中提到的今年销售额能过亿的107以及2026年同样有希望进医保放量的108，都是围绕信立坦布局的复方制剂。
复方制剂，听名字就知道应该是几款药混在一起，这也确实是治疗高血压的趋势，目前绝大部分高血压患者需要使用 2 种或以上降压药物，与其开好几种药，不如直接买复方制剂方便。公司的107于2024年5月获批，2024全年就能销售过亿，放量的确还是很快的，108快的话，今年也有希望获批。公司管线中的130其实也快了，这个130是市场上首个 ARNI+CCB的复方制剂，算是086的一个补充（毕竟086是核心组分之一）。
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资料来源：Wind
前文提到的药物都属于信立泰最擅长、耕耘时间最久的心血管领域，也就是常见的三高领域，算是信立泰的基本盘，这也是最符合林园的投资逻辑，是林园最喜欢的方向。
除了心血管之外，信立泰也在积极布局肾科、骨科、肿瘤、精神类疾病以及小核酸药物方面以期构建第二成长曲线。
前文提到的2025年预计贡献3-4亿营收的恩那度司他就是属于肾科的药物，主要用于肾性贫血，一般慢性肾脏病的患者都存在贫血，就需要同时配合服用。这款药于 2023 年 6 月获批，是国内第二款HIF-PHI机制的药物，已经于2023年底纳入医保。
第一款 HIF-PHI 罗沙司他是 2018 年 12 月在国内获批的，而后放量十分迅速（参考下图）。恩那度司他在疗效、安全性和用药依从性方面都具备优势，可以说是同类最佳，因此，后续放量可以期待，至少不应该比罗沙司他差。
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资料来源：Wind
2025年预计贡献2亿营收的特立帕肽是针对骨科骨质疏松症的产品，此前公司上了粉针、水针，今年6 月又新添了长效剂型（类似于长春高新生长激素的粉针、水针、长效，其实就是使用一次管的时间更长，能让病人少遭罪，算是不断的消费升级）。
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资料来源：Wind
再往后，信立泰的管线布局就更多了，只不过现在讲还为时尚早，咱们就先不说了。讲到这里其实也基本可以明确，那便是公司已经走出集采阴影，走上了靠创新药驱动的正轨，最近两年也确实陆续上市了不少产品，今明都是产品获批的大年，在新品的驱动下，这几年的业绩增长还是挺有保障的。
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