【国金晨讯】人形机器人25年度策略：0-1放量在即，华为加码助力国产链崛起；策略：Trump2.0对华贸易影响或雷声大、雨点小

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重点推荐

1. 人形机器人2025年度策略：0-1放量在即，华为加码助力国产链崛起

2. “Trump2.0”对华贸易影响或“雷声大、雨点小”

3. FY2025如何在朱格拉框架下寻找结构性景气机会？

4. AI周观察：AI眼镜销量超预期，自研芯片加速部署，市场静待Sora发布

5. OpenAI Shipmas Day3： Sora Turbo正式发布，视频版GPT-1时刻到来

政治局会议点评

1. 非银：时隔14年重提适度宽松，坚定看好券商板块

2. 地产：强调“稳住楼市股市”，期待后续政策加码空间

3. 化工：政治局会议分析2025年局势，政策有望持续加力

今日关注

1. 森麒麟公司深度研究：布局谨慎，具备全球视野的智能胎企

2025年度投资策略

1. 国金研究 | 全行业2025年度策略合集

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今日精选

【机械满在朋】人形机器人25年度策略：华为加码具身智能成为新方向，有望给国产机器人厂商带来确定性的AI技术，助力国产主机厂加速崛起。25年或是人形机器人商用化量产元年，国内外产业共振，人形机器人产业迎来高速发展期，具备板块性投资机会。建议重点关注丝杠、减速器、力矩传感器、国产机器人整机环节。

【策略张弛】基于朱格拉框架下，最终筛选出供给侧具备“扩张空间+弹性”，需求端具备“扩张能力+景气持续性”的行业，筛选配置结果如下：2025H1：1、成长，光学光电子+ IT服务>军工（航空装备+军工电子+航海装备）；2、高端制造及配套，通用设备+环境治理>环保设备+摩托车；2025H2：1、成长，TMT（元件+消费电子+ 游戏）、电力设备（风电设备+电机>电池）； 2、高端制造业及配套， 机械（自动化设备+工程机械+专用设备）、商用车；2、周期，有色+化学化纤。

【策略张弛】借鉴上一轮经验，测算“Trump2.0”加征关税的影响：（1）预计将影响我国出口下滑幅度约7pct；（2）预计海外收入放缓或将影响全A盈利增速放缓1.5-2.2pct，但上市公司已具备较强应对经验+国内财政发力内需修复；（3）行业层面，短期来看“对美敞口较大”且“关税水平目前较低”的产品面临风险相对较大。当前风格及行业配置：期待“春季躁动”，重视科技主题机会。（一）首选成长：1、TMT，尤其电子、计算机；2、国防军工；3、机器人、工业母机等高端制造。（二）次选消费：1、社服；2、医美；3、白酒。结构上，重视“科技牛”。

【数字未来刘道明】AI周观察：AI模型与应用动态，AI聊天助手应用活跃度持续上升，模型竞争加剧，OpenAI 2/12 Days发布，o1正式版、Pro版订阅和强化微调发布。AI硬件中，博通将于12/12发布Q4财报，关注公司自研芯片及数据中心网络连接产品的发展情况。亚马逊发布Trainium2，看好2025年自研，AI眼镜销量超预期。

【计算机孟灿】OpenAl Shipmas Day3: OpenAI第三天直播发布正式版Sora Turbo，新版Sora可生成最高1080p分办率、最长20秒、宽屏、竖屏或方形的视频。全新UI界面提供多种编辑功能，视频可用性极大提升；发布正式版系统卡（system card），公开更多技术细节。目前新版Sora的单视频平均生成价格约0.4美元，作为独立产品提供给 ChatGPT Plus 和 Pro 用户。关注科大讯飞/商汤-W/万兴科技/金山办公/竞业达等。

【非银舒思勤】中央政治局会议：提到“加强超常规逆周期政策调节””、“稳住楼市股市”和”适度宽松”，超市场预期。展望25年，流动性有望进一步宽松，提高市场稳定性，并构筑坚实市场底部，经济基本面改善得到确认，股市有望进一步上行，利好券商板块估值和业绩双提升。复盘历次流动性宽松背景下券商估值扩张至1.9X以上，当前券商估值1.6X，综合来看具有一定上涨空间。关注强贝塔业务主线/并购重组主线券商。

【地产池天惠】中共中央政治局会议：本次会议针对楼市的定调相比9月24日政治局会议更为明确，体现对楼市企稳的紧迫性有所提高。虽近期房屋销售相比9月前已显著企稳，但部分城市房价仍有下行压力。为了更好地实现“稳住楼市”的目标，结合本次会议提及“加强超常规逆周期调节”，预计明年或针对房地产去库存、稳价格、控制新增等方向出台超出常规框架的政策。关注绿城中国/招商蛇口/滨江集团/贝壳/华润万象生活。

【化工陈屹】中央政治局会议：此次政策叠加前期的一揽子的政策给与市场信心，实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，进一步刺激消费回暖。关注三个维度：1）前期估值调整过度的成长型公司，有望伴随市场信心修复，改善估值水平；2）需求回暖过程中将打动顺周期产品供给消化，内需刺激有望带动周期品行业的压力减弱，形成边际向好；3）优质的龙头企业将长周期获得持续竞争力，关注龙头企业。

【化工陈屹】持续覆盖&关注森麒麟，公司竞争优势：深耕半钢+率先出海+智能制造，盈利能力领先同业。公司已具备3000万条轮胎产能，其中2800万条为半钢胎。公司未来成长性：海外基地放量推动业绩增长+高端配套塑造品牌价值。摩洛哥基地明年将开始大规模放量，预计25年可释放600-800万条产量，26年实现满产1200万条产量。

重点推荐

人形机器人2025年度策略：0-1放量在即，华为加码助力国产链崛起

满在朋

机械组

机械首席分析师

核心观点：华为链成为新方向，国内外产业链持续共振。（1）国产整机厂：华为具身大模型积极布局相关根技术与产业创新赋能，并与超百家企业共同搭建具身智能生态圈。国产机器人本体厂商有望依托华为底层技术实力，有望实现弯道超车。（2）零部件环节：看好人形机器人产业链丝杠、减速器和传感器环节。从单机价值量占比来看，行星滚柱丝杠、六维力矩传感器、减速器部件价值量占比较高。从技术壁垒看，行星滚柱丝杠>六维力矩传感器>谐波减速器>空心杯电机>无框力矩电机。从竞争格局看，国产供应链具备较强的创新及降本能力，有望对人形机器人的量产及降本做出巨大贡献，预计未来随着人形机器人市场的爆发，国内厂商市场份额有望进一步提升，实现跨越式发展。

风险提示：人形机器人商业化进展低于预期的风险；现有主业下游发展不及预期风险；竞争加剧的风险。

“Trump2.0”对华贸易影响或“雷声大、雨点小”

张  弛

策略组

策略首席分析师

核心观点：借鉴上一轮经验，测算“Trump2.0”加征关税的影响：（1）预计美国加征关税或将影响我国出口下滑幅度约7pct。（2）对应至A股盈利层面，预计海外收入放缓或将影响全A盈利增速放缓1.5-2.2pct。（3）行业层面，预计“对美敞口较大”且“关税水平目前较低”的产品，短期内其所面临的关税风险或相对较大，包括：玩具、服装及衣着附件、鞋靴、塑料制品等。但中期维度而言，对美出口回落的同时，我们更倾向于认为拥有全球竞争力的企业，仍有可能通过海外投资建厂方式在这一轮大浪淘沙中实现“顺利”走出去。

风险提示：美国经济“硬着陆”加速确认，超出市场预期；国内出口放缓超预期；历史经验具有局限性。

FY2025如何在朱格拉框架下寻找结构性景气机会？

张  弛

策略组

策略首席分析师

核心观点：基于朱格拉框架下，2025H1我们筛选具备景气韧性的受益行业，即满足朱格拉受益的“三因子”条件且：出口新兴市场、出口景气+产业竞争力均上或受出口影响较低的。2025H2我们筛选具备景气弹性受益行业，即考虑了潜在弹性行业，也考虑了受益于需求复苏的以发达国家出口为主的行业。

风险提示：美国经济“硬着陆”加速确认，超出市场预期；国内出口放缓超预期。

AI周观察：AI眼镜销量超预期，自研芯片加速部署，市场静待Sora发布

刘道明

数字未来实验室

数字未来实验室负责人

核心观点：AI模型与应用动态，AI聊天助手应用活跃度持续上升，模型竞争加剧，OpenAI 2/12 Days发布，o1正式版、Pro版订阅和强化微调发布，静候Sora发布，视频生成模型持续开源，世界模型热度再次上升。AI硬件中，亚马逊发布Trainium2，看好2025年自研，AI眼镜销量超预期。

风险提示：芯片制程发展与良率不及预期，中美科技领域政策恶化，AI 硬件销量不及预期。

OpenAI Shipmas Day3： Sora Turbo正式发布，视频版GPT-1时刻到来

孟  灿

计算机组

计算机首席分析师

核心观点：OpenAI代表全球AI技术最前沿，其最新发布成果可以指引国内大模型训练及应用落地方向。RFT可提升垂域小模型训练效率，有望快速打造Agent。建议关注大模型持续更新且具备充足算力储备的科大讯飞、商汤-W；多模态技术成熟、推进应用出海的万兴科技；在办公、教育领域与AI技术结合的金山办公、竞业达等。

风险提示：AI技术发展不及预期的风险；政策推进节奏不及预期的风险；算力不足的风险；国际关系风险；监管风险。

政治局会议点评

时隔14年重提适度宽松，坚定看好券商板块

舒思勤

非银组

非银首席分析师

核心观点：政治局会议提到“加强超常规逆周期政策调节”、“稳住楼市股市”和“适度宽松”，超市场预期。在政策利好和资金回暖双重利好下，叠加今年低基数，预计明年券商板块业绩与估值有望实现双重提升。24年前三季度市场行情整体下行，券商经营业绩承压明显，9/24以来利好政策接续出台，互换便利工具提升权益敞口，有助于提高权益市场向上对其利润的弹性。我们预计25年券商业绩将实现底部回升，24年业绩增速有望实现正增长，25年业绩有望实现双位数增长。

风险提示：资本市场改革推进不及预期; 权益市场极端波动风险；宏观经济复苏不及预期。

强调“稳住楼市股市”，期待后续政策加码空间

池天惠

房地产组

房地产首席分析师

核心观点：本次政治局会议对2025年的货币政策、楼市股市以及刺激经济措施的表述均超市场预期，参考9月份政治局针对地产提出“止跌回稳”后市场的强势表现，预计后续顺周期及地产相关板块或将迎来新一轮上涨行情。持续推荐稳健经营且政策敏感形标的：绿城中国、招商蛇口、滨江集团、贝壳、华润万象生活。

风险提示：宽松政策对市场提振不佳；三四线城市恢复力度弱；房企出现债务违约。

政治局会议分析2025年局势，政策有望持续加力

陈  屹

基础化工组

基础化工首席分析师

核心观点：此次政策叠加前期的一揽子的政策给与市场信心，实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，进一步刺激消费回暖。因而建议关注三个维度：前期估值调整过度的成长型公司，有望伴随市场信心修复，改善估值水平；需求回暖过程中将打动顺周期产品供给消化，内需刺激有望带动周期品行业的压力减弱，形成边际向好；优质的龙头企业将长周期获得持续竞争力，建议关注龙头企业。

风险提示：政策落地不及预期风险，进出口贸易政策变动风险，需求改善不及预期风险，原材料及产品价格剧烈波动风险等。

今日关注

森麒麟公司深度研究：布局谨慎，具备全球视野的智能胎企

陈  屹

基础化工组

基础化工首席分析师

核心观点：竞争优势：深耕半钢+率先出海+智能制造，盈利能力领先同业。成立以来公司长期专注半钢胎业务，2023年具备3000万条轮胎产能，其中2800万条为半钢胎，当年半钢胎全球销量市占率为1.8%；今年前三季度半钢胎销量同比增长7.3%达到2268万条。行业角度来看半钢胎市场空间更大且未来增长潜力更强，同时产品具备一定的消费属性因而盈利能力相对更优。随着摩洛哥基地1200万条半钢胎项目开始投产放量，半钢胎产销占比还将继续提升。未来成长：海外基地放量推动业绩增长+高端配套塑造品牌价值。

风险提示：原料价格大幅波动、新产能释放低于预期、国际贸易摩擦、海运费大幅波动、汇率大幅波动。

2025年度投资策略

电子2025年度策略：看好苹果链、AI驱动及自主可控产业链

樊志远

电子组

电子首席分析师

核心观点：AI大模型给消费电子和IOT硬件带来了新的发展机遇，有望持续带动硬件创新、产业链价值量提升和加快换机周期。2025年看好苹果产业链、AI眼镜、AI驱动及自主可控受益产业链。风险：云厂商AI资本开支低于预期、AI端侧应用不达预期、消费电子需求复苏慢于预期，晶圆厂资本开支低于预期。

风险提示：云厂商AI资本开支低于预期、AI端侧应用不达预期、消费电子需求复苏慢于预期，晶圆厂资本开支低于预期。

计算机2025年度策略：科技自立自强，看好国产替代、AI落地

孟  灿

计算机组

计算机首席分析师

核心观点：基本面及预期、流动性与风险偏好影响下，计算机24年经历双杀与双击的反复。回望2024年计算机板块行情，9月中旬之前表现居末，而9月中旬后表现居前，直观来看是在一系列增量政策出台背景下，基本面从偏弱的现实转为较强的预期，市场风险偏好与流动性也得以修复改善，板块从戴维斯双杀走向双击。背后的规律在于，计算机板块下游需求主要来自于国内，且集中于G端和大B端；而估值的波动对市值波动的影响显著大于基本面。

风险提示：行业竞争加剧的风险，技术研发不及预期的风险，特定行业下游资本开支周期性波动的风险。

Robo+2025年投资策略：高阶智驾渗透率爆发，机器人迎0-1突破

陈传红

汽车组

汽车首席分析师

核心观点：在电动化之后，智驾和人形机器人为代表的ROBO+赛道将重塑整个汽车产业链，成为汽车板块最强产业趋势。智能驾驶：高阶智驾1-N，robotaxi 0-1，供应链芯片、激光雷达和清洗等赛道迎爆发式增长。人形机器人：龙头迈向0-1，中国供应链崛起在即。

风险提示：汽车与电动车产销量不及预期、法规进展不及预期、人形机器人商业化进展低于预期等。

新能源汽车2025年度策略：周期触底反转，龙头公司和技术变革将是主基调

陈传红

汽车组

汽车首席分析师

核心观点：（1）从周期+格局视角，板块处在“三重底”向上阶段。根据电池投资时钟，在板块触底阶段迎接的是龙头行情，看好各赛道龙头公司迎接全面修复行情。随着 25 年 5 月开始行业产能利用率持续上行，我们看好产能较为紧缺赛道高压实铁锂、6F 等赛道的周期性机会。推荐：宁德时代、科达利，以及亿纬锂能等。（2）从成长视角，我们看好 25 年复合集流体 MC 开启 0-1。从弹性排序依次是制造、设备和基膜。

风险提示：新能源汽车需求不及预期，储能市场需求不及预期，产业链排产提升、稼动率提升不及预期、欧美政策制裁风险、新技术进展不及预期风险。

风电2025年策略：需求高增明确，看好整机、两海、大兆瓦三条弹性主线

姚  遥

电新组

电新首席分析师

核心观点：2025年海陆高增趋势明确，国内海外需求共振，我们重点推荐三条更具盈利弹性的主线：1）受益于国内价格企稳回升、海外收入结构提升驱动盈利趋势性改善的整机环节；2）受益于“两海”需求高景气、海外订单外溢，盈利有望向上的海缆、单桩环节； 3）受益于大兆瓦风机占比加速提升，短期供给格局良好具备提价基础的大型化铸锻件环节。

风险提示：大宗商品价格波动风险，下游装机不及预期，政策风险。

保险2025年度策略报告：拥抱产品转型，重塑行业发展逻辑

舒思勤

非银组

非银首席分析师

核心观点：短期预计仍以贝塔驱动的行情为主，居民风险偏好整体偏低叠加储蓄需求强劲，预计25年开门红新单保费仍有望实现正增长，NBV有望实现双位数增长，将会是12月-Q1保险股阶段性行情的重要数据支撑。中长期看顺周期逻辑的启动。

风险提示：1）监管趋严：或对新单销售形成负面影响；2）权益市场波动：将直接降低公司的投资收益，拖累利润表现；3）长端利率大幅下行：进一步引发市场对保险公司利差损的担忧；4）销售端不及预期。

可选消费年度策略：内需草木又逢春，出海扬帆刚启航

赵中平

可选消费组

副所长&可选消费首席

核心观点：25Q1首推财政补贴，4月决断全年主线。25年内外需演绎均有不确定性，受国内财政补贴、海外特朗普贸易政策等外生变量影响，因此对全年节奏把握尤其重要。我们判断行情可能分两阶段，因时制宜采取不同对策。第一阶段：业绩真空期，坚定看好财政补贴主线！第二阶段：4月决断后，分情景决断主线。

风险提示：政策落地不及预期；海外经济波动；市场波动风险；数据跟踪误差。

2025A股投资策略报告：沧海行舟

张  弛

策略组

策略首席分析师

核心观点：朱格拉框架下：寻找结构性景气机会筛选逻辑：供给侧在国内，具备“扩张空间+弹性（新质生产力方向）”；需求端在海外，具备“扩张能力+景气持续性”的行业。基于“景气持续性”逻辑，分别筛选：25H1受益于新兴市场出口景气韧性+产业竞争力上升，推荐：1、科技，光学光电子+ IT服务；2、高端制造及配套，通用设备+环境治理>环保设备+摩托车；3、军工，航空装备+军工电子+航海装备。25H2受益于发达市场出口景气弹性+产业竞争力上升，推荐：1、科技，元件+消费电子+ 游戏；2、电力设备，风电设备+电机>电池；3、高端制造业及配套，自动化设备+工程机械+专用设备+商用车；4、周期，工业金属+金属新材料+化学化纤。

风险提示：国内出口放缓超预期；财政难以在“资产端”发力；中美关系、民粹主义及地缘政治等风险抬头。

基本金属2025年度策略：供改红利兑现，铝业长牛可期

李  超

金属材料组

金属材料首席分析师

核心观点：2025年供应端硬性制约较为明显，需求端光伏及新能源车继续驱动铝消费量级提升，预计2025年供需矛盾的演绎更加显著，低库存及需求量级增长有望放大铝价上行空间，吨铝利润有望扩张。稳定利润及现金流带来铝板块估值抬升。建议关注全产业链布局且具备成长性的中国铝业、天山铝业、神火股份、云铝股份等标的。预计2025年铜矿偏紧局面继续存在，2024年隐性原料库存去化较多，因而2025年原料短缺难有较多缓冲。供应偏紧将对铜价有较强的支撑，新能源继续贡献全球主要消费增量，铜价具备较好的向上弹性。原料偏紧预期之下，预计利润继续向资源端倾斜，建议关注有矿端保障的企业。

风险提示：矿山投产复产超预期；地产需求超预期下滑；消费不及预期。

战略金属2025年度策略: 价格价值双牛市，百般红紫斗芳菲

王钦扬

金属材料组

金属材料分析师

核心观点：对于我国来说，战略大金属稀土，战略小金属锑、锡和钼等在工业领域中用量相对较小，但因其在新能源车、光伏、风电、军工、半导体等领域中的关键用途，且我国具备一定资源优势，在生产和出口环节中均有一定的政策限制；在产能周期驱动涨价叠加战略属性逐步增厚的情况下，相关板块股票有望迎来业绩估值双升的局面。

风险提示：新矿山加速勘探开采，加速供应释放；项目建设进度不及预期等。

储能行业2025年度策略：百舸争流千帆竞，唯有龙头破浪前

姚  遥

电新组

电新首席分析师

核心观点：中美欧增长趋势明确，新兴市场开启1-10新征程，预计25年全球新增装机261GWh，同比增长41%。2024年储能产业链价格持续走低,为下游需求释放创造良好条件，全球储能装机实现高速增长，展望2025年，随着各国绿色能源转型推进，新能源发电占比持续提升背景下，预计全球储能装机仍将保持较高增速。我们预计24/25年全球储能新增装机185GWh/261GWh，同比+78%/+41%。2025年全球大储增长趋势明确，降息背景下项目释放仍有超预期空间，重点看好：海外出货占比高且具有垂直一体化制造能力的头部储能系统集成商，以及海外出货占比高的PCS企业。户储方面推荐产品及渠道优势明显的头部企业。核心推荐组合：阳光电源、阿特斯、宁德时代、德业股份、盛弘股份（完整组合详见正文）。

风险提示：国际贸易环境恶化风险；汇率大幅波动风险；政策不及预期风险；行业产能非理性扩张的风险。

光伏2025年度策略：底部夯实、右侧渐进，技术迭代破局正当时

姚  遥

电新组

电新首席分析师

核心观点：当前时点光伏主产业链已持续亏损半年以上，大部分环节进入现金流亏损状态，在协会倡议以及企业自律的共同作用下，“减产&挺价”或成为产业链各环节头部企业阶段性一致行动方向。考虑到当前行业资本开支已显著放缓，随着落后产能逐步淘汰出清，产业链各环节供需关系正在持续改善，且有望在24年底-25年初的“年关”期间加速。光伏各环节景气底部夯实明确，较为普遍且显著的主产业链盈利拐点最快有望25Q2到来，预计大部分标的后续将呈现“波动上行”趋势。当前时点我们建议关注以下三条主线（具体标的组合详见报告正文）：1）静态PB或预期PE角度仍显著低估的优质龙头（美国光储、光伏玻璃、电池片、硅料等）；2）更具“成长”标签的新技术类设备/耗材/组件商；3）格局稳定及“剩者为王”型各环节龙头。

风险提示：传统能源价格大幅（向下）波动风险，国际贸易环境恶化风险，储能、泛灵活性资源降本不及预期风险。

军工行业2025年度策略：承前启后关键年份，景气加速可期

杨  晨

军工组

军工首席分析师

核心观点：主战装备作为国防系统不可或缺的核心组成部分，在国家安全战略中占据了至关重要的地位。军用技术向民用领域的转化应用，可以催生出许多新兴产业（低空经济、大飞机、商业航天等）作为经济增长点，是新质生产力的典型代表。因此，我们重点看好以下两大方向：1）主战装备，重视两大结构性机会：一是消耗类弹药，包括导弹、远程火箭炮和航空炸弹等关键装备；二是平台型装备，尤其是新型飞机及其所涉及的航空航发产业链。2）军工强科技属性，把握新质生产力方向：随着新科技的不断涌现，新质生产力的培育和发展将成为军工行业未来的核心方向，其中卫星互联网、低空经济和大飞机等新兴产业链的发展引人注目。也为军用高科技向民用领域的转化提供了广阔的空间和巨大的潜力。

风险提示：采购不及预期；军贸领域市场拓展和客户导入不及预期；原材料价格上升风险；新品研发不及预期。

基础化工行业2025年度策略：新周期、新格局、新机遇——成长为先，周期接力

陈  屹

基础化工组

基础化工首席分析师

核心观点：内卷加剧形成三大主流方向的变化：竞争加剧行业磨底、龙头优势持续稳固、出海外卷谋求成长。化工多数赛道处于周期磨底阶段，在相对前两轮更“卷”的竞争状态下，多数大宗品的竞争压力和磨底时间明显加剧，且由于部分行业的新增供给投产时间不长，行业的自然产能出清需要的时间相对较久，在成本竞争之上更将延伸至配套管理和软实力提升，龙头企业的竞争优势将有望一直持续兑现，国内企业亦将出海规避风险并争取成长空间。展望2025，新材料经历连续估值调整后，进入阶段性震荡回暖状态。周期品风险释放较多，底部边际变化有望形成阶段性机会。增量兑现的赛道无论短周期内形成业绩贡献，还是长周期获得市场份额的提升，将有持续性收益。阶段性的高分红、国改、并购等方向可以持续跟踪。

风险提示：能源价格剧烈波动；政策变动风险；产能集中释放风险；需求大幅波动风险；关税变化带动贸易波动风险。

美护行业2025年度策略：品牌强化，把握产品生命周期，情绪消费引领市场

罗晓婷

商贸零售组

商贸零售分析师

核心观点：24年居民消费预期偏谨慎，美妆/医美/黄金珠宝等可选消费板块景气度走弱、内卷加剧，情绪消费引领市场、潮玩市场持续扩容。展望25年，美妆/医美/黄金珠宝预计竞争延续激烈，寻找结构性投资机会——逐“新”、逐“异”、逐“强”，逐“新”即新品驱动、逐“异”即差异化竞争满足目标消费者需求、逐“强”即综合实力突出抗周期能力强；潮玩符合情绪消费趋势，供需共振景气度望延续。

风险提示：新品/营销/抖音渠道发展不及预期，客户流失带来短期业绩波动，加盟拓展/终端零售不及预期，金价剧烈波动，行业竞争加剧。

医药行业2025年度策略：2025轻装上阵，反转源于三大机会

袁  维

医药组

医药首席分析师

核心观点：布局2025年医药反转围绕三大逻辑2025年，我们认为医药板块核心投资机会将围绕三大逻辑：创新出海：海外BD持续开花结果，国内创新商业化兑现带来业绩改善需求复苏：近年来由于集采控费压力和消费环境变化，部分品种和细分赛道增速回落，企业、渠道和终端备货库存均处于低水平，未来如院内和消费医疗需求改善，可能带来业绩提振政策预期反转：行业趋于规范，价格趋于合理，收缩性政策比重下降，支持鼓励性政策崭露头角。

风险提示：集采控费措施超出预期，汇兑风险，国内外政策波动风险，投融资周期波动风险，并购整合不及预期的风险。

交运2025年度策略：政策预期向好，布局航空及物流板块

郑树明

交通运输组

交通运输组负责人

核心观点：政策预期向好，布局航空及物流两大主线。基本面来看，交运板块的景气度与宏观环境息息相关，进出口景气提振港口量及跨境物流需求，消费和房地产基建投资支撑快递及ToB物流需求，出行需求修复带动航司机场高铁盈利修复。目前我们已看到交运基本面向好，在政策提振内需信心下，我们推荐交运板块两条投资主线。1、供需拐点降至，建议关注可选消费的航空板块。2、格局向好，内需修复看涨期权，建议关注危化品物流、内贸集运、直营快递板块。

风险提示：宏观经济不及预期风险、油价大幅上涨风险、人民币汇率贬值风险。

传媒互联网2025年度策略：把握机会，顺势而为

许孟婕

传媒互联网组

互联网分析师

核心观点：展望2025年，我们看好以下4条主线：投资主线一：把握互联网龙头在消费复苏下的机会。投资主线二：抓住内容板块边际向上的机会。投资主线三：AI应用落地有望加快。投资主线四：看好空间广阔的IP及其衍生品市场。结合4条投资主线，我们建议关注：具备视频红利及受益于消费复苏的头部互联网平台—美团、腾讯控股，内容板块业绩有望边际向上的完美世界、恺英网络、万达电影等；AI板块，看好基于“Chat”或算法的AI应用/工具率先落地；关注IP持有方及生产、运营经验丰富的标的。

风险提示：消费复苏不及预期、内容上线不及预期、政策监管风险、AI产业发展不及预期、IP衍生品发展不及预期。

公用环保行业2025年度策略：电源侧投资开花结果，与成长风格共振

张君昊

公用事业组

公用事业分析师

核心观点：寻找新能源&环保的装机/估值弹性。思路：关注盈利稳定、装机增长的区域性风电。思路：关注现金流转正、产能利用率/订单上升的固废运营。思路：化债带来的三表修复、估值弹性。寻找传统电源的装机/煤价弹性。思路：煤电价差持平或微降的环境中寻找确定的“量增”，推荐关注本轮火电CAPEX落地、装机增长的区域性火电。思路：“特朗普2.0”经贸政策下，若国际海运煤价格大幅下行，国内电煤中长协价格构成的底部支撑或被击穿，进而扩大市场煤价的下行幅度，为浙能电力、华能国际等市场煤采购占比较高的沿海火电企业带来业绩弹性。思路：推荐关注漳州核电、大渡河水电投运的相关受益方，有望在25-26年释放装机弹性。

风险提示：电改进度不及预期；电力供需格局趋缓；煤价回升；新能源入市盈利下滑；化债政策落地不及预期风险等。

金融工程2025年度策略：LLM破局Alpha困境，拥抱Beta大时代

高智威

金工组

金工首席分析师

核心观点：展望2025年，我们认为交互式多模态大语言模型将会成为主流，满足更多样的使用需求，开拓更为丰富的应用场景。未来强化学习和“思维链”技术的运用将会是智能提升的主要方法，会显著提升模型在长线程思维问题的表现。在训练数据方面，虽目前还没触及理论上限，但在不远的将来，数据量的不足可能会成为大模型发展的主要限制。此外，我们预测端侧小模型将会有更广泛的应用场景，伴随大模型响应速度的提升、交互能力的增强，我们判断未来将有大量相关应用快速落地。大模型可以为主动投研赋能，提升工作效率，还可以生成投资决策，协助搭建投资策略。

风险提示：以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时存在失效的风险。

电网设备行业2025年策略：把握出海、特高压、配用电三条主线

姚  遥

电新组

电新首席分析师

核心观点：展望2025：特高压亟待加速、出海&主网&配网延续增长态势。电网板块的行业需求具有多样性，我们分别讨论市场最关心的7个议题，并作相对独立的复盘与展望——出海、国网整体规划、特高压、主干网、配网、电表、南网。我们将上述7个议题总结为三条推荐方向：（1）电力设备出海：出口产品和国家的数量较多，重点关注核心设备分区域出口变化、出海龙头业绩兑现度、以美国欧洲为主的国家贸易政策变化；（2）特高压线路及主网建设：后续新增线路与柔直方案的规划为两大重要催化，重点关注核准开工加速打破“弱现实”（或进而带来的批次招标增长）与企业业绩兑现的共振时点；（3）配用电设备升级改造：市场对配网（尤其设备端）投资力度加大的感知将逐渐强烈，头部企业业绩逐步兑现将验证此点（相关标的见正文）。

风险提示：电网投资不及预期；新能源装机建设不及预期；电力政策效果不及预期；下游需求不及预期；原材料价格上行。

氢能行业2025年度策略：奇点将至，绿氢及商用车迎翻倍放量

姚  遥

电新组

电新首席分析师

核心观点：1）制氢和燃料电池两条主线并行，关键在经济性及应用突破，重点关注政策驱动与新商业模式闭环；2）政策进一步定调+需求兑现+新商业模式落地，整体估值有望迎接修复。氢能板块交易逻辑在于政策的进一步推动预期和整体放量持续增长的预期： 氢能板块有望进一步从政策角度定调；整体的板块驱动力逐步由先前的成本端向需求端转变；“绿电绿氢+燃料电池车辆运营”的商业模式闭环有望初步形成。重点把握绿氢一体化项目和燃料电池汽车两大方向，制氢设备、绿色运营商和燃料电池相关标的率先受益：华电科工、吉电股份、森松国际、科威尔、中集安瑞科。

风险提示：政策推广力度不及预期、示范项目落地缓慢、降本速度不及预期、技术研发进度不及预期。

食品饮料行业2025年度报告：政策催化预期改善，重视底部配置机会

刘宸倩

食品饮料组

食品饮料首席分析师

核心观点：年初至今，受消费需求疲软、资金面转向影响，食品饮料板块仍以消化估值为主，收益跑输大盘。9月底随之而来的政策组合拳刺激下，扭转了市场过度悲观预期，10月初板块估值逐步修复。我们认为25年行业将转入复苏阶段，方向上看好顺周期弹性及优质龙头，短期预期推动PE先行，后续EPS修复有望实现共振。1.白酒板块：摩厉以须，静候需求曳引再进攻。2.大众品板块：短期需求承压，龙头仍具备韧性。

风险提示：宏观经济增速放缓、原材料价格上涨风险、区域市场竞争风险、食品安全问题风险。

农林牧渔行业2025年度策略：养殖景气度延续，关注后周期改善

刘宸倩

农林牧渔组

农林牧渔首席分析师

核心观点：建议关注以下几条主线：1.养殖产业链近期延续：生猪周期延续性有望加长，关注低成本龙头企业分红增加以及区域猪企业低成本高速扩张；其次关注消费需求回暖下肉禽价格上涨的机会。2.养殖后周期需求：生猪存栏边际提升驱动需求好转，此外水产养殖景气度向好，关注水产饲料需求以及龙头出海进度；3.转基因持续推进：转基因种子商业化落地不仅为种业扩容，同时有望推动龙头种企提高市占率和盈利能力。

风险提示：猪价不及预期、动物疫病风险、原材料价格风险、政策风险等。

家电行业2025年度策略：精选优质出口龙头，把握内销政策催化

王 刚

家电组

家电首席分析师

核心观点：展望25年，内销以旧换新政策预计延续、政策力度或将加码，外销欧美进入降息周期，地产对家电的拉动效果有望增强，预计成熟市场家电需求将进一步改善，关注三条主线：投资主线一：具备强竞争优势+产业周期向上的品牌出海。品牌出海主线我们重点看好两大方向：1）高成长潜力+国产品牌全球份额快速扩张的扫地机板块，2）产业周期向上+受益于北美降息的OPE赛道。投资主线二：以旧换新政策加码下的黑白电资产。国补政策以来大家电需求明显回暖，量、价提升明显，份额向头部企业集中，以旧换新潜在释放空间仍然较大，明年政策延续下有望保持稳健增长。投资主线三：基本面触底+政策刺激下的地产后周期。厨电行业基本面底部已现，在以旧换新政策刺激+地产政策不断托底的背景下，厨电行业具备较强的修复弹性。

风险提示：海内外需求波动、行业竞争加剧、原材料价格波动、汇率波动、关税波动风险。

社服2025年度策略：把握困境反转弹性+优质龙头持续性

叶思嘉

社服组

社服分析师

核心观点：目前社服整体仍处于过去 5 年估值分位数偏低状态，展望25年，我们基于情景假设提出两种选股思路：1）政策效果良好、内需反转情况下，主推顺周期板块困境反转机会，排序酒店>餐饮>人服>职教；2）若经济仍有波动，主推景气延续、强红利属性，其中景气延续推荐关注旅游（OTA、自然景区）、K12 教育，红利属性建议在提升分红水平的个股中自下而上选股，优选基本面稳健+股息率较高的龙头。核心投资组合：亚朵、首旅酒店、百胜中国、九毛九、同庆楼等（详细组合见正文）。

风险提示：消费力恢复速度不及预期，劳动力短缺风险，原材料价格大幅上涨的风险等。

纺织品和服装行业2025年度策略：写在分歧时，再谈纺服投资价值

杨  欣

纺织服装组

纺织服装分析师

核心观点：展望2025年：重视运动与男装赛道，优选低估值、高成长性标的基于当前零售环境，我们认为首选估值修复空间大、景气度相对更高的子板块，同时考虑到企业端经营活动的恢复往往早于个人盈利端修复，应选择与商旅出行的恢复更加直接相关的细分赛道，因此自上而下首选运动服饰与男装板块。1）运动服饰龙头：推荐存货整理到位、24年受多重非经因素影响业绩处于低位、估值性价比突出的【李宁】；以及更快地推动分级分层，国庆期间300+新店开业，高低线店型均已跑通，palace/arena门店在高线持续拿份额、提升品牌形象调性，低线的超级安踏店从年中尝试以来店效高增，持续拉动流水；品牌布局最全面，预计充分享受后续消费回升的【安踏体育】等。2）男装：从过往几轮复苏来看，企业端B端经营、生产、商务活动频率会先得到修复，然后传导至C端居民消费能力的改善，因此重点推荐关注跟商旅出行最相关、同时估值上限较高的男装龙头【比音勒芬】。3）自下而上筛选，看好具备确定性拓客户逻辑的【华利集团】。

风险提示：内需恢复不及预期、汇率波动风险、关税风险等。

房地产行业2025年度策略：穿越漫漫长夜，迎接黎明破晓

池天惠

房地产组

房地产首席分析师

核心观点：展望2025：基本面上降幅有望迎来改善，行情上地产板块底部有望夯实，个股上龙头有望强者恒强。基本面展望：随着政策持续落地，我们认为地产或将迎来寻求筑底的关键之年，基本面降幅有望改善，预计2025年销售面积同比-4.8%；销售额同比-5.8%；新开工面积同比-15.0%；竣工面积同比-15.0%；开发投资同比-6.1%。行情展望：一方面本轮出台政策力度更大，楼市热度更持久，另一方面伴随博弈及题材行情，因此9月以来本轮行情最大涨幅61%，持续时间35天，上涨幅度及持续时间均好于过往几轮。我们认为后续仍有政策空间，地产板块底部或得到夯实，不再会有大幅下杀。个股展望：近三年供给侧持续出清，龙头市占率持续提升。若后续地产基本面企稳，销售表现好、具备持续拿地能力的房企率先受益，业绩和估值均有望得到修复。

风险提示：政策出台进度及力度不及预期；宽松政策对市场提振效果不佳；房企出现债务违约。

机械行业2025年度策略：首推自主可控，关注顺周期及出海

满在朋

机械组

机械首席分析师

核心观点：首推自主可控，大国博弈下提升核心装备及零部件自主供应能力和安全水平刻不容缓。政策持续发力，内需有望复苏。中国装备国际化趋势不改，25年中美制造业或共振向上。我们认为大国博弈下，自主可控+稳内需+国际化是强化产业优势的必要抓手，首推工业母机、高端核心零部件、科学仪器，其次建议关注工程机械、矿山机械、船舶、油气板块、通用机械等赛道。

风险提示：宏观经济变化的风险、原材料价格波动的风险、政策变化的风险。

通信行业2025年度策略：紧抓海外及国内AI发展带来的机遇

张真桢

通信组

通信首席分析师

核心观点：当前AI发展如火如荼，海外大厂资本开支持续增长，并已能够看到由AI带来的收入增量，强化了AI发展动力，通信行业作为相关基础设施及配套硬件产品提供商深度受益。以光模块、服务器代工厂商为代表的细分行业2024年已兑现业绩，2025年仍有较大成长空间。建议重点关注光模块、服务器、交换机、液冷、连接器、运营商等细分板块。此外，从市值空间和成长性角度看，通信AI芯片国产替代逻辑加强，想象空间大、业绩弹性大，建议重点关注光模块上游光芯片厂商、国产AI芯片厂商等。重点关注标的：中际旭创、天孚通信、工业富联、英维克、意华股份

风险提示：AI商业价值不及预期、技术发展速度不及预期、运营成本过高、供应链集中度过高、行业监管加剧、市场竞争加剧、假设不及预期的风险。

制作：国金研究产品组裴文斐