一、周行情回顾
$中药ETF(SZ159647)$：本周中药指数涨幅0.50%。
港股方面：
中央经济工作会议整体符合预期
上周中央经济工作会议整体符合预期：1）逆周期调节力度更大，财政更积极新增增发超长期特别国债、货币延续适度宽松，适时降准降息；2）提振消费置于重点任务首位，实施提振消费专项行动，增收减负提升消费能力、加力扩围实施“两新”增加消费意愿，但扩内需抓手可能仍主要落在一揽子提振消费的政策层面，后续期待政策落地效力；3）科创仍在高置位，供给出清及“AI+”或是重点边际增量。复盘2010至2023年中央经济工作会议的港股表现，会议首日后一周恒指因预期消化及获利了结可能出现回调、此后维持震荡走势。上周五港股调整或亦印证其日历效应。
海外流动性或再度面临边际收紧压力
12月FOMC会议降息25BP或成大概率事件，但后续降息路径或存不确定性。美国11月CPI同比升2.7%、环比升0.3%，11月核心CPI同比升3.3%、环比升0.3%，均符合彭博一致预期。其中，粘性较强的核心服务通胀（房租、运输服务等）环比有所降温，从而提振了市场信心。Fed Watch显示的联储12月降息预期概率上升至98%，长端美债利率小幅下行、美元指数基本持平。然而，考虑到近期美国经济动能整体回升、圣诞节前外资或对港股等外部市场落袋为安、大选后特朗普政策落地或再度对通胀路径形成扰动，我们提示：本周FOMC会议后，海外流动性或再度面临边际收紧压力。
本周备受关注的政治局会议及中央经济工作会议召开，其对于明年的宏观政策定调起到关键作用。受此影响，本周市场走出了一波政策预期兑现的行情。政治局会议对于宏观政策的定调较为超预期：强调明年“实施更加积极有为的宏观政策”，此外更是时隔15年重提“适度宽松”的货币政策，相较此前几年“稳健”的货币政策定调，2025年国内利率中枢下行仍有较大想象空间。此外，财政政策的定调“更加积极”,虽并未明确具体空间，但相较此前表述，明年财政发力的政策态度上也有明显转向。对于政策发力方向，本次会议提振消费的积极性显著超出过去两年及此前市场预期。相较之下，经济工作会议进一步明确了“提高财政赤字率”，并明确以消费补贴扩围和加大转移支付来大力刺激消费。总体来讲，年末的两次会议延续了9月政治局会议的政策基调，对于2025年宏观政策的定调较为积极，基本处于此前市场预期上沿。明年财政发力，政府端加杠杆有望带动信用周期的企稳修复，但幅度尚有分歧。短期来看，货币宽松仍是市场最确定主线，信用回稳仍有待传导，内需数据有效修复前，宏观流动性宽松、无风险利率低位的环境或将延续。
A股方面：
短期预期兑现行情不改市场中枢上行趋势。本周公布的11月信贷及社融数据均显示，国内融资需求相较此前极度悲观状态有所修复，无论在总量还是结构上均呈现出较为积极的修复状态，但相较于此前5年同期水平仍偏弱，国内信用环境的改善仍有待进一步持续。结合历年经济工作会议前后市场表现，市场多会在会议召开前后演绎政策预期博弈->预期兑现->重回跨年配置行情主线的路线。会议召开前一周，大盘正收益概率约为50%，会议通稿发出后一周，市场上涨概率仅为29%，而会后第二周，市场就会重新回到跨年行情的配置主线中去，大盘上涨概率为36%。短期来看，由于本次会议前夕，市场已经计价了较多政策预期，未来一周市场或面临预期兑现后的短期震荡，但市场下行风险较低，整体大概率呈现箱体震荡，中枢上行趋势仍在。
二、热点催化
1、行业资讯
为进一步贯彻落实《中共中央 国务院关于促进中医药传承创新发展的意见》中“支持珍稀濒危中药材替代品的研究和开发利用”的有关部署，在国家药品监督管理局的部署下，药审中心组织制定了《濒危动物类中药材人工制成品研究技术指导原则（试行）》（见附件1）和《替代或者减去已上市中药处方中濒危药味研究技术指导原则（试行）》（见附件2）。根据《国家药监局综合司关于印发药品技术指导原则发布程序的通知》（药监综药管〔2020〕9号）要求，经国家药品监督管理局审查同意，现予发布，自发布之日起施行。
2、重点数据跟踪
中药材价格指数为1940.21，环比上周下降了49.21。
三、投资观点
中成药市场规模接近5000 亿元，院外市场规模占比提升至30%以上。2023 年中药行业市场总规模超7000 亿元。核心三大品类中中成药市场规模达到接近5000 亿元，中药饮片市场规模为2173 亿元，中药配方颗粒市场规模超过500亿元。2017-2023 年中成药院外市场CAGR 增速为3.0%，受到中药注射剂院内使用限制影响，院内市场规模增长相对有限，除新冠疫情期间扰动以外，院外市场占比逐步提升，由2017 年的28%提升至2023 年的32%。
行业需求侧稳健增长，供给侧竞争格局相对稳定。供给侧：中药领域新产品放量周期较长，且中药独家品种众多，具备较高的品牌与产品壁垒，整体来看供给侧格局相对稳定。需求侧：整体受消费环境影响，但行业刚需韧性较强，2019-2023 年大部分重点中药企业收入与利润端实现较好增长。由于老龄化日益加剧，结构上看好银发经济与慢病用药相关领域需求；受益于院外零售渠道集中度持续提升，用药品类上看好中药品牌OTC 领域。
国资占据行业领导地位，国企改革为行业发展注入新动力。国企在中药上市公司中占据重要地位。21 家A 股中药上市公司实控人为国资背景，数量占比为30%（剔除ST 或ST*）。2023 年营业收入占比为63%，归母净利润占比为61%，市值占比为60%。中药国企的收入体量与盈利能力在行业中均占据绝对优势。近年来多家中药国企通过资产优化、管理层变革、发布激励方案、品牌价值与产品力重塑、营销改革与降本增效六大关键举措，逐步实现焕新发展与业绩增长。
拥有较高分红水平，行业持续稳健增长。2023 年SW 医药生物板块整体分红率为47.6%，SW 中药板块分红率为60.4%，中药板块分红率明显高于生物医药全行业水平。中药板块总营收从2013 年的1486 亿元提升至2023 年的3721 亿元，十年复合增长率为9.6%，板块归母净利润总和从2013 年的166 亿元提升至2023年的336 亿元，十年复合增长率为7.3%。我们认为中药行业兼具稳健增长与较高分红属性，属于优质的类现金资产。
24 年前三季度中药板块增长承压，部分企业仍展现增长韧性。前三季度SW 中药板块营业总收入为2706 亿元，同比下降3%，归母净利润总额为299 亿元，同比下降9%。主要由于23 年同期新冠疫情防控措施优化后，短期对呼吸类、补益类、肠胃类等多种中药品类需求量激增，23 年板块业绩出现高增长，同时24 年Q2 以来院外零售终端渠道受影响较大，对中药OTC 品种销售造成影响，但部分企业如东阿阿胶、佐力药业、贵州三力等通过核心产品渠道拓展放量仍逆势实现较高增长。我们认为中药行业在2024 年由于药店终端动销压力，库存压力等因素导致院外OTC 阶段性销售承压，展望25 年有望恢复向好态势。
行业集采降幅相对温和，中药独家品种优势明显。24 年11 月多地发布中药行业相关集采文件：广东中成药联盟集采续约，对于上一轮已中选/备选的独家中药品种，本轮报价降幅≥1%即可获得拟中选资格；山东发布中药饮片集采文件，降价规则中明确企业第二轮报价降幅≥20%即可获得拟中选资格；安徽省中成药集采目录更新，将非医保目录品种感冒灵从集采名单移出，我们认为中药品种集采降价温和态势延续，中药OTC 非医保类品种集采风险较小。
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风险提示：以上涉及个股不作为推荐。ETF二级市场价格涨跌不代表基金实际净值。市场有风险，投资需谨慎。
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