古井贡酒为啥这么牛？

1.十年六倍，年增速22.1%

2013年度古井贡酒的净利润为6.22亿元，到2023年，这一数字达到了45.89亿元，十年间净利润增长了6.38倍，年化增速高达22.1%。

过去十年（2014年12月31日至今），考虑了股息再投的实际回报，投资古井贡酒A股的年化回报为23%，古井贡B的年化回报为21.5%。

疫情之后宏观经济不大景气，但古井的增长依然炫目。

2020年至2023年，古井贡酒营业收入分别为102.92亿元、132.70亿元、167.13亿元、202.54亿元，收入增速分别为-1.20%、28.93%、25.95%、21.18%。

在2023年营收突破200亿之际，古井贡酒董事长梁金辉马上喊出了“营收达300亿”的目标。

作为投资者我们不禁要问，古井贡酒过去的高速增长何来？未来的持续性又会如何？

这个问题很大，如果要做一个大而全的回答，答案应该包括古井贡酒的名酒基因，品牌优势，品质保证，产品系列齐全，政府支持，安徽省的经济发展，人均收入的提高，香型特点……等等。

但这样表述未免太过啰嗦和重点不分，而反过来想，那些已然落寞的名酒，又有哪个缺乏上述所谓的“优势”？

小到一个个体，大到一家企业，能取得一番成就者，一定是把自己长处发挥到极致的。

如果只能列出一条决定性因素，我给出的答案会出：高超的营销能力 （或者说是“管理能力”）。

2.营销致胜

临近年底我特别忙，上上周先在安徽出差，后去了深圳参加活动，上周我又去青岛推进项目和拜访。

在安徽某地，我有一个明显的感受，就是各大饭店基本上被古井和迎驾给包圆了，我去的某家酒店一进门就是上百箱古井贡酒堆在门口，收银区背后则是一面高达天花板的通高展示墙，很壮观，给我的观感很震撼。

店长、服务员对古井的推荐极其卖力。

上周在青岛时，某家当地有名的饭店的展示架上也被古井占领了一半。

白酒不同于其他消费品领域，许多消费品领域的竞争没有壁垒，靠的是砸钱做渠道。但白酒行业不是靠光砸钱做性价比就能做出来的，因为绝大多数消费者不会品酒，他们对酒质好坏没有认知，用好酒做性价比是难以与消费者产生共鸣，抢不到市场。

对白酒行业来说，重要性排序是品牌、品质、营销，除了茅台的核心问题是产能之外，其他酒企的核心问题，是如何把产品卖出去。

酒企之间竞争激烈，把酒卖出去从来不是一件简单的事。

白酒行业有“东不入皖”的说法，原因在于古井等徽酒品牌对安徽本地市场的渠道掌控能力非常强。

在安徽省内，古井贡酒采用深度营销模式，渠道扁平化，通过酒店进场买断、陈列奖励、免费铺货等手段，对终端的掌控力非常强，对于有威胁的外来竞品主动进行终端拦截，导致外地品牌想开拓安徽市场极其困难。

例如古井会跟意向酒店签订协议，给酒店300万的“买店费用”，同时也会给酒店下发1000万的业绩任务。在高额奖励与业绩压力的双重驱动下，酒店店会全力推销古井，形成强大的排他性。

买断酒店后如果管控不好，会存在酒店为了完成销售目标和经销商串通倒货的情况。在过程管理方面，古井展现出了强大的精细化管理能力，针对性地给出瓶头回收费用、酒店返点费用、促销员费用、大堂经理费用，每一个环节都有明确的激励和约束机制，实现了对酒店销售全过程不留死角的深度管控。

同时，古井贡酒在市场执行力堪称业内典范，厂家的营销人员每日深入市场，盘库存、跑网点、管费用，让渠道商没有乱价的机会，确保渠道库存合理，产品价格稳定顺价销售。

在这种高压渠道模式下，外地品牌进入安徽市场困难。即使成功入驻，短时间内也难以有实质性突破，若要投入高成本、长期深耕，又可能导致其在开拓安徽市场时的低价产品窜货回流到外地市场，进而扰乱其原有优势市场的渠道紊乱。

2023年度，古井贡酒占安徽白酒市场30%的份额。包括迎驾贡酒、口子窖、宣酒、高炉家等安徽地产酒，整体占安徽白酒市场超70%的份额，徽酒的这一比例在2018年为60%，过去8年，以古井的深度营销模式为引领，徽酒在本地市场的销售规模和市场份额一直在稳步上升。

作为对比，2023年度江苏本地白酒的省内营收占江苏白酒市场总份额的比例约为38%，江苏本地酒对当地市场的统治力与徽酒相去甚远。

3.管理赋能

那么问题来了，营销手段都是可以学习、复制的，为啥古井凭借这种营销模式脱颖而出，却很少有对手能学得来？

归根到底，是古井对营销能力及管理能力位于行业前列。

古井贡酒董事长梁金辉有句名言：“ 没有攻不下的碉堡，打不下的市场。”这句话体现了古井营销上的狠劲。

2023年报的数据显示，古井贡酒销售员工人数高达3744人，在行业内仅次于洋河，是省内对手迎驾贡酒的2倍以上，口子窖的十多倍。

不仅销售人员数量多，薪酬也高，古井销售人员2023年平均薪酬达32.9万元，在业内也属于领先水平。

在营销团队管理上，古井对营销人员进行准军事化的管理模式，内部有严格的纪律和考核要求，致力于打造一支“营销铁军”。

下面这段话是古井官方对古井营销团队的描述：

古井甚至直接招聘了很多退伍军人来加强团队的纪律性和执行力。

这种执行能力超强的营销队伍，无疑是每家酒企的管理层都梦寐以求的，古井之所以能打造出业内知名的“营销铁军”，原因在于其管理层的以身作则及卓越的管理能力。

古井董事长梁金辉1997 年加入古井贡酒，2008 年起主管古井贡酒的销售，2011年，出任古井贡酒股份有限公司总经理，2014 年出任股份公司董事长。

在2009年，梁金辉曾凭借一本《合肥黄页》，深入合肥市场的渠道末梢，以狠辣的营销策略成功拿下整个合肥市场。

梁金辉不是喜欢坐在办公室的高管，他热衷于深入市场一线。他发现当时古井贡酒采用“大区经理+办事处+销售人员”的传统酒业代理模式，弊端非常明显，难以把厂家政策有效执行到市场终端，导致市场反应迟缓，销售效率地下。

在梁金辉的带领下，古井贡酒在合肥进行了渠道改革试点。古井贡酒汲取“厂商1+1”与“盘中盘”等传统酒业营销模式的精华，创新性地构建起“团购+烟酒店+酒店”的三盘互动策略，并全面贯彻“路路通、店店通、人人通”的“三通工程”。通过一系列改革措施，古井贡酒不断推进渠道下沉，实现扁平化管理，牢牢控制渠道资源。

这种强力的营销模式成功激活了古井的经营，为其后续的高速发展奠定了基础。

通过“路路通、店店通、人人通”的“三通工程”，古井贡酒在安徽省内铺开如毛细血管般的网状经销渠道，这张严丝合缝的网，也成为古井贡酒在省内的牢固竞争壁垒。

与川酒的大商模式相比，古井贡酒的“三通工程”更加注重终端市场的精细化管控，能够根据市场变化快速调整战略决策，拥有极强抵御行业周期性调整的能力；与苏酒的“厂商1+1”模式相比，古井贡酒在终端市场对厂家政策的执行更为有力，能够确保营销策略精准高效地传递到每一个销售终端。

最近十多年古井贡酒的成功，贡献最大的就是古井贡酒这种颠覆式的营销创新改革。

4.“内卷”的王者

白酒行业的黄金发展期明显已经过去了，市场从增量时代转向存量时代，行业竞争的逻辑也发生变化，从共同成长开始转向挤压式竞争。

白酒行业的竞争要素中，最重要的竞争优势无疑是品牌优势，但是在存量市场、挤压式竞争的当下中，营销能力、管理能力的作用越来越重要了，它不像品牌的价值如此清晰，但却越来越成为企业克敌制胜的关键因素。

品牌优势是一条宽广的护城河，可以让企业抱着独孤求败的心态，把对手远远拉开；而营销能力、管理能力则是一条暗河，帮助企业用竭尽所能、战战兢兢的心态，一步步将身边的对手甩开。

像高端白酒、品牌咖啡、名贵茶叶这样的上瘾品，很容易通过口味差异，让消费者建立口味壁垒，口味壁垒的基础上再赋予一些品牌的内涵，品牌的护城河就比较建立起来了。

但是我们大部分产品，并没有与竞品的明显口味差异，很难建立起品牌的护城河。这样的赛道里，企业最终的胜出之道，一定是体现在自身的经营能力上。

有人说白酒是最好的商业模式，但这是不同品类之间的对比，在白酒行业之内，各酒企之间的竞争归根到底是管理能力的较量。

近几年，白酒行业的管理变革和渠道变化已经在悄然发生，一个企业的优秀可能是个例，但综合复盘这几年在弱势中表现非常出色的公司，我们发现，他们无一不是在管理能力走在了最前面的公司。

5.投资视角下的古井，优势与局限并存

我对古井贡酒高超的营销能力，以及背后深层的优秀管理能力非常欣赏。

在白酒行业内卷式竞争越发激烈的当下，古井贡酒通过精准的市场定位、高压的营销模式和高效的执行力，实现了业绩的持续增长，这无疑彰显了其强大的竞争力。

但我要强调的是，尽管古井贡酒的营销和管理优势显著，但并不足以构建起宽阔而稳固的护城河

正如《巴菲特的护城河》一书中所阐述的：“最常见的虚假护城河就是优质产品、高市场份额、有效执行和卓越管理。这4个陷阱可能让人误以为公司有护城河，但事实很可能并非如此。”

真正且持久的护城河，一定是企业能常年保持竞争优势的结构性特征，是其竞争对手难以复制的品质。

例如茅台所拥有的无与伦比的品牌效应，历经岁月沉淀与市场考验，在消费者心中树立起了不可撼动的地位；微信所形成的无远弗届的网络效应，随着用户规模的不断扩大，其价值呈指数级增长，使得竞争对手难以望其项背。

相比之下，优秀的管理虽然能够在一定程度上提升企业的运营效率与市场竞争力，但它并不具备这种独特的、难以复制的结构性特征，因此不能单独构成企业的护城河。

拥有宽阔护城河的公司更有可能持续保持竞争优势，它们的管理者也许会给我们带来意外之喜，也有可能比我们预期的要糟糕，但不管怎么说，还有一条护城河为我们的投资保驾护航。

相比之下，对没有宽广护城河的企业来说，成功则需要它们克服更多的艰难险阻，因为要在竞争如此激烈的环境下取得成功，它们的管理者一定要才华出众，如梁金辉、刘化霜这样的奇才。但如果接任的管理者恰巧不是这样聪明，那么，公司业绩除了下滑之外，也就没有什么好指望的了。

优秀的管理者可以建造企业的护城河，可以加深护城河，但他们本身不是企业的护城河。

作为一名投资者，在选择投资标的时，我们需要谨慎权衡企业的竞争优势的成色。对于古井贡酒这样营销与管理能力出色，但护城河相对较窄的企业，我给它的仓位上限是15%，以平衡潜在收益与确定性。

古井贡酒的下一个目标是“冲向300亿”，而梁金辉预计将在2026年6月份退休。

作为二线品牌，古井贡酒拥有一定的品牌知名度与市场影响力，具备一定的品牌优势，虽与茅台、五粮液等行业巨头相比略显不足，但相对于洋河、今世缘、口子窖等二线品牌，并不处于劣势。

相比这些二线品牌的对手，古井贡酒在市场竞争中表现出更强的 “内卷” 能力，能够通过精细化管理、创新营销等手段，在有限的市场空间内不断挖掘潜力，挤占对手份额，提升自身份额。

按照古井贡酒目前的营收规模与市场增速，如果要在 2025 年实现 300 亿营收目标，至少需要连续两年保持业绩增速不低于 22%；若在 2026 年完成目标，则需保证年增速不低于 14%。从 2024 年前三季度数据来看，古井贡酒营收同比增速为 19.53%，据此推测，2026 年实现 300 亿营收目标仍存在一定的可能性，但未来经济环境复杂多变，有很强的不确定性。

就我个人而言，我并不十分在意古井贡酒是否能够按时达成这一目标，作为 “内卷” 高手，古井贡就大概率将继续有优于众多竞争对手的表现，这就够了，毕竟白酒是少数具有永续经营特点的行业。

从估值角度分析，静态计算古井贡酒今年利润预计约 58 亿左右，按照 25 倍合理市盈率估算，其当下合理估值约为 1450 亿。而目前古井贡 B 的市值仅为 574 亿，仅为合理市值的 40%。若保守考虑给予 B 股 8 折的流动性折价，其市值也仅为合理市值的一半左右。

从简易未来三年自由现金流折现方式继续计算。

我预计在2028年之前，古井贡酒 300 亿营收计划大概率能够实现。随着营收规模的持续扩大，古井贡酒费用率有望下降，净利润率将逐步提升，预计届时净利润率约为 23% 左右，对应净利润约 70 亿。由此推算，2028 年古井贡酒合理市值至少为 1750 亿，以三年一倍为投资目标，则 2025 年的买点为 875 亿。给予 B 股 8 折流动性折价后，古井贡 B 的买点为 700 亿，

在我看来，当下的古井贡B依然是明显的便宜

作者：浩然斯坦