蚂蚁金服上市？股权问题3大障碍，两年内不可能上市

股权律师卢庆华2024-12-20 19:26广东

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蚂蚁金服否认借壳上市，按A股规则至少两年内无法上市。其股权架构、实控人变更及经济受益权等问题或影响其上市，需解决股份权属清晰等问题。阿里巴巴作为关联方也带来监管挑战。

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最近市场又传出蚂蚁金服即将借壳上市的假消息，蚂蚁集团已在2024年12月19日回应目前没有上市计划，更不存在所谓的“借壳上市”。

按照A股的上市规则要求，蚂蚁金服至少两年内都无法上市，下面具体分析。

我在前面的文章介绍过，在A股上市有三方面核心要求：

一是板块定位和技术要求，三个板块标准不同。

二是市值和财务指标，三个板块标准不同。

三是股权和内控制度，三个板块同样标准。

一、版块要求与蚂蚁金服对照

1.1 科创板

根据《上海证券交易所科创板企业发行上市申报及推荐暂行规定（2024年4月修订）》规定，限制金融科技上科创板，所以蚂蚁金服应该上不了科创板。

1.2 创业板

根据《深圳证券交易所创业板企业发行上市申报及推荐暂行规定（2024年4月修订）》规定，

禁止类金融业务的企业上市，所以蚂蚁金服应该也上不了创业板。

不能上科创板和创业板，就只剩下主板可以选择了。

1.3 主板的指标要求

主板共有三套指标要求，全部要求盈利。

主板第一套指标

连续三年盈利且利润总额2亿元+近一年盈利1亿元+近3年经营现金流净额2亿元或营收15亿元，没有市值要求。

主板第二套指标

近一年盈利+营收达到6亿元+近3年经营现金流净额共2.5亿元+市值50亿元。

主板第三套指标

近一年盈利+近一年营收达10亿元+市值100亿元。

蚂蚁金服的市值、营收、利润应该都能达到主板的要求，但有一家年营收450亿的公司上市也失败了。

因为在A股上市除了指标还有其他要求，股权有问题也会被一票否决。

二、实控人问题影响上市

蚂蚁金服在2023年1月公告，公司的实际控制人由马云变更为没有实际控制人。

实控人变更后，蚂蚁金服的股权架构如下：

第一大股东是阿里巴巴，至2024年9月30日持股33%。

这是阿里巴巴2025年中期报披露的信息，由于蚂蚁金服已经是股份有限公司，股权变动不做工商登记，所以天眼查等的信息是不对的。

第二大股东是员工持股平台杭州君瀚合伙，持股31%，GP是杭州星滔企业管理咨询有限公司。

杭州星滔共有马云等五个股东各持股20%。

第三大股东是员工持股平台杭州君澳，持股22.4%，GP是杭州云铂投资咨询有限公司。

杭州云铂共有井贤栋等五人各持股20%。

2.1 实控人变更问题

根据《首次公开发行股票注册管理办法》第12条规定，首次公开发行股票并在主板上市的，最近三年实际控制人没有发生变更。

所以，蚂蚁金服至少在2026年1月之前都不符合主板上市的要求。

2.2 实控人认定问题

上次申请上市时，两个员工持股平台都由马云控制，认定马云为实控人。
但是，马云作为实控人另外控制17家企业，只披露了6家，另有11家不披露。

根据当时的《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第41号—科创板公司招股说明书》第三十九条规定，发行人应采用方框图或其他有效形式，全面披露持有发行人5%以上股份或表决权的主要股东、实际控制人，控股股东、实际控制人所控制的其他企业，发行人的分公司、控股子公司、参股公司，以及其他有重要影响的关联方。

但他们以敏感为由申请豁免披露实控人控制的11家企业，这样都可以？

2023年1月调整之后，不再把马云认定为实际控制人，就是马云控制的企业可以不披露了？

两个员工持股平台一个持股31%，另一个持股22.4%，各自分别由五人共同控制。

持股比例这么高却不认定实控人，这样能上市吗？

前面介绍过一家芯片公司，间接控股股东控制71%的股权，却认定没有实控人，虽然芯片是鼓励类行业，但已经上市失败。

另一家年营收高达450亿元的公司，控股股东控股大部分股份，也认定没有实控人，已经上市失败。

蚂蚁金服两个持股平台的持股加起来超过53%，而其中一个持股平台持股30%以上都不认定实控人，出了问题谁负责？

实控人不一定只能有一个人，也可以是多个？

三、股权清晰问题

蚂蚁金服的员工激励数以万计，还有阿里巴巴的员工也用蚂蚁金服的股权做激励，但在持股平台持股的人员连马云在内加起来只有40人。

数以万计的员工股权激励在哪里持股？

员工持有的是经济受益权，就是比华为的虚拟股更虚拟的股权收益。

而员工的经济收益权的收益从谁的股权里来？

蚂蚁金服在2023年1月发布实控人变更公告的文中说，

杭州星滔及云铂投资作为杭州君瀚及杭州君澳的普通合伙人，不享有任何来源于蚂蚁集团的经济利益。

既然杭州星滔及云铂投资不享有经济利益，那它作为员工持股平台的GP，名下持有的股权属于谁？

《首次公开发行股票注册管理办法》第十二条规定，上市的其中一个要求是：发行人的股份权属清晰。

蚂蚁金服的两个员工持股平台背后的GP，间接持有股权却不享有经济利益，GP的经济利益是不是属于那些持有经济受益权的员工？这样是不是股份权属不清晰？并不符合上市规则要求？

蚂蚁金服的经济受益权，比华为的工会持股更虚拟，类似于股权代持。

信托持股、工会持股、股权代持等都是不能上市的，因为股份权属不清晰，蚂蚁金服这种情况应该是不能上市的？

拿了蚂蚁金服融资后，也学习蚂蚁金服采用经济受益权做股权激励的旷视科技，已经上市失败了。

蚂蚁金服数以万计的经济受益权，如何调整才能符合上市规则的要求？

可以学习温氏股份把经济受益权变成实体股并接受监管后申请上市，或者全聚德、粤传媒做股份托管后申请上市。

可以看我前面写过的文章，工会持股上市的6种路径

可能有人会说，蚂蚁金服那么大公司，人家自己不懂吗？

而且蚂蚁金服在申请上市前，还把以前专门做上市服务的律师找来做董秘了。

但专业是有代价的。

我写一篇文章要花3-5天时间去查资料，但不带来任何收入。

写一本书花全职超过一整年时间，也没带来几块钱收入。

有几个人愿意做这些超高成本又没收益的事？

短视频平台上，好些胡说八道的视频都挺火的，营销做得好就能带来高额收入。

但那些被坑的老板就比较惨了，等几年后才知道自己踩了大大的坑已经挽救不了了。

四、阿里巴巴作为关联方的问题

阿里巴巴作为蚂蚁金服的第一大股东，持股高达33%。

存在关联交易，而且阿里巴巴的员工股权激励有一部分是提供蚂蚁金服的经济受益权。

上次申请上市时已经被问询，不认定阿里巴巴作为共同控制股东的问题。

蚂蚁金服在2023年的公告中说，蚂蚁集团相关管理层成员不再担任阿里巴巴合伙人，进一步提升公司治理的透明度和有效性，强化与股东阿里巴巴集团的隔离。

还对董事会做了调整，八名董事中包含四名独立董事，还计划引入第五位独立董事，实现董事会中独立董事过半数。

银行、保险公司属于强监管行业，《银行保险机构公司治理准则》规定：

同一股东及其关联方提名的董事原则上不得超过董事会成员总数的三分之一；银行保险机构的独立董事人数原则上不低于董事会成员总数三分之一，已经提名非独立董事的股东及其关联方不得再提名独立董事……

蚂蚁集团不算是严格意义上的银行、保险公司，需不需要受到像银行保险业一样的监管？

本文作者：

股权律师卢庆华，《股权进阶》《公司控制权》书作者，主要从事股权设计等服务，曾帮年营收过100亿的企业解决股权问题。