$爱尔眼科(SZ300015)$爱尔眼科正在成为散户的“绞肉机”。
2017年至2021年,爱尔眼科从3元上涨至42.49元,4年时间涨幅超13倍,市值一度逼近4000亿。
但是,如今爱尔眼科的市值只有1300亿元出头,且期间最大跌幅近80%。
最重要是股东人数。
2020年的时候,爱尔眼科的股东数只有10万人左右,但是,随着股价一路下跌,股东人数反而不断增加。截至2024年9月底,增长至37.28万,差不多翻了三番,并且是连续6个季度环比增长。
也就是说,广大散户接盘爱尔眼科。
那么,爱尔眼科到底发生了什么?
一方面,跟医药股泡沫的破灭有关;另一方面,市场也开始质疑爱尔眼科靠并购增长的商业模式。
2021年初的时候,爱尔眼科的市盈率一度超过200倍,市场预期的隐含复合增长率至少要在40%甚至是60%以上。
但是,这种增长戛然而止。
2022年,净利润增速降至8.65%;尽管2023年重新回归了高增长,但是进入2024年,又重新降至了个位数;而且,从营收和扣非净利润来看,到了负增长的边缘。
显然,这样的业绩表现,自然没法支撑那么高的估值。于是,估值下杀不可避免。
过往爱尔眼科的业绩之所以出色,能够保持持续增长,核心在于医院数量保持不断增长。2014年时,爱尔眼科旗下的医院、眼科中心合计是71家,但是到2023年底,这个数字增长至881家。
所以,医院数量增长了10倍,那么营收、净利润增长10倍,完全合乎情理,达不到才反而奇怪。
这就要说到公司的商业模式。
2014年,爱尔眼科设立并购基金,通过并购基金不断投资设立医院,等到这些医院发展成熟后,再通过收购装入上市公司。这也就是为什么,过去十年时间里,爱尔眼科医院数量能够不断增长的原因。
那么,这个模式的BUG在哪呢?
商誉!
2014年的时候,爱尔眼科的商誉只有2.49亿元,但是到2023年,增长至65.33亿元。什么概念?同期营业收入增长了7.5倍,但是商誉却足足增长了25倍!
今年前三季度,营业收入只增长了1.58%,但是,商誉却达到了87.17亿元,同比增长了47.72%。
另外,随着医院数量不断增多,在营收压力的驱使下,医疗纠纷、医患矛盾也愈演愈烈。回过头看,当年抗疫医生爱芬跟爱尔眼科的纠纷,可以视为爱尔眼科的分水岭,在那之后,爱尔眼科的口碑受到了越来越多人的质疑。
问大家一个问题,大家觉得眼科这种非常依赖医疗设备的医院,壁垒到底高不高?
一方面,公立眼科医院的数量越来越多,且医疗设备也越来越先进;另一方面,越来越多的民营资本也争相模仿爱尔眼科,设立了各类眼科医院或眼科诊所,比如何氏眼科、华厦眼科,再比如欧普康视、爱博医疗。
总之一句话,市场变得越来越卷。这样一来,民营的爱尔眼科,辛苦建立起来的品牌优势似乎正在逐渐丧失。
再说两个风险点。
第一,眼科医疗器械集采不断深入,尽管爱尔眼科从事的是医院的生意,但是,冲击也不可避免;第二,尽管短期内近视人群仍在不断增长,但是,考虑到新生儿数量的下降,眼科增长空间的想象力并没有预期大。
最后,做个简单总结:
目前爱尔眼科的市盈率是36倍,假设接下来还能够保持20%左右复合增速的话,说实话并不算贵。可问题是,商誉占净资产的比重达到了40%,不断增加的商誉,算不算隐藏的雷呢?
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