单纯从生意的角度出发，这笔交易没有任何问题；但若纳入地缘政治的考量，难免会被外界解读出一丝“屈服”的意味。然而现实世界往往就是经济政治纠缠在一起的，是非对错，留给时间。
撰文丨石若萧
12月24日平安夜，药明康德发布公告，宣布将旗下WuXi ATU（药明生基）业务的美国和英国运营主体（Advanced Therapies和Oxford Genetics），转让给了一家美国的医疗投资基金Altaris。
在行业看来，这是一则喜忧参半的消息。
“忧”的点在于，虽然公告没有写明这场交易的动因，但显然与美国《生物安全法案》的反复有关。强烈的经营不确定性，迫使药明康德不得不做出这一决定。
再结合TikTok距离被逼于2025年1月19日之前出售或剥离在美资产，否则“不卖就禁”的日子越来越近，往大了说，这意味着中国企业的出海之路都被蒙上了一层阴影。
“喜”的点在于，在药明康德的所有业务板块中，药明生基的经营情况并不算理想。2023年就出现过“临港基地关闭，裁撤数百员工”的传闻，且当年毛利率为负数；今年上半年，营收规模又下降了近20%。倘若能拿这样一块业务换取整个集团的“平安”，或许值得。
站在药明康德的角度，通过一个动作一次性把所有问题解决掉固然好，可美方不见得会这么想。早在千年前，苏洵就在《六国论》中提出过“今日割五城，明日割十城，然后得一夕安寝。起视四境，而秦兵又至矣”的论断。到时不但解决不了问题，反而把对方的胃口养得越来越大，可能性也不小。
道理大家都懂，可让一家企业对抗一个国家，未免过于强人所难。在国际贸易与地缘政治的角力中，家家都有本难念的经，只能走一步，看一步了。
为什么要卖？
这份公告的内容非常简单，仅大致交代了一下交易各方的情况：
根据协议，药明康德将其持有的WuXi Advanced Therapies Inc.（WuXi ATU业务的美国运营主体）全部股权及Oxford Genetics Limited（WuXi ATU业务的英国运营主体）全部股权以现金对价方式转让给了Altaris。
Advanced Therapies、Oxford Genetics分别为药明康德在美国、英国从事高端治疗CTDMO业务的运营主体。2024年1至11月，Advanced Therapies、Oxford Genetics合计营业收入约折合为人民币9.8亿元，占药明康德最近一个会计年度经审计营业收入的2.4%。本次交易不构成重大交易事项，不构成重大资产重组情况、不涉及关联交易。预计将在 2025 年上半年完成。
另据官网，买家Altaris成立于2003年，是一家总部位于纽约的专注于医疗保健行业的股权投资基金，资金规模约100亿美元左右，已投资了医疗健康领域各个子行业的50多家公司。据Altaris发布的相关公告，本次交易的达成基于其在细胞治疗领域的战略规划为基础，凭借过往积累，Altaris能够很好地支持 Advanced Therapies 在下一阶段的增长。
关于这笔交易，业内人士最关心的有三个问题：会裁员吗？卖了多少钱？为什么要卖？
裁员很可能不会发生。因为首先交易对手方是一家基金，而非同行的并购行为；其次，公告中强调，公司管理层认为本次交易可确保所有迫切需要 WuXi ATU细胞治疗服务的客户和患者得到不受中断的服务和及时救治——综合这两点，本次交易被认为很可能不会涉及关键人员变动，只是做股权、数据等剥离，甚至在交易完成后，药明康德仍不排除对公司继续提供技术支持。
卖了多少钱？这一点未在公告中直接体现。不过有投资人分析，药明康德发布公告称，其全资子公司药明康德（香港）有限公司已完成发行5亿美元于2025年到期的零息有担保可转换债券。而出售药明生基的金额，可能会与这笔可转债体量相当。
至于“为什么要卖”？倘若剥离地缘政治因素，仅考虑经济因素，放到整个公司的业务版图中来考量，药明生基的确是药明康德唯一一个“入不敷出”的业务。
据药明康德2022年报，其细胞及基因疗法CTDMO业务（WuXi ATU）实现收入13.08亿元，同比增长27.4%，毛利率仅-6.68%。对此，药明康德年报解释称，主要由于新启用的上海临港运营基地较低的利用率导致。
2023年，情况变得更差了，营业收入仅上涨了0.12%，与前一年基本持平，但毛利率进一步下降到-10.04%。到了2024年上半年，营收同比下降19.43%，毛利率更下降到了-29.71%。
在药明康德发布的2024年上半年业绩信息中，对上半年收入和毛利率同比下降做出了解释：一，高毛利项目于2023年度完成；商业化项目仍处于放量早期阶段；二，部分项目延迟或因客户原因取消；三，受美国拟议法案影响，新签订单不足。
据此有乐观者认为，如果本次交易能够以剥离掉亏损业务为代价，换回药明系在《生物安全法案》中除名，进而在二级市场上起到估值修复的作用。更何况仅仅只剥离了英美业务，还保留了国内和新加坡的“火种”，将来若市场复苏，未必不能再度“燎原”。
困难的CGT CDMO
从技术发展和监管角度，2024年其实是CGT疗法的突破之年。
今年8月，Adaptimmune宣布，FDA已加速批准其TCR-T疗法Tecelra上市，用于治疗无法切除或转移性的滑膜肉瘤成人患者。这是在全球范围内首个获批上市的TCR-T疗法，标志着细胞疗法在实体瘤治疗领域又迈出了重要的一步。
11月，PTC Therapeutics宣布，美国FDA已加速批准其基因疗法Kebilidi（Eladocagene Exuparvovec）用于治疗儿童和成人AADCD患者，无论病情严重程度如何。据悉，这一疗法是FDA批准的首个直接注射至大脑的基因疗法。
另据不完全统计，2024年上半年，国内超40家聚焦CGT领域的公司获得了新一轮融资。
然而技术的引爆，却没有转化为商业化的收益。
由于成本居高不下，CGT产品商业化举步维艰，CGT技术公司的出清仍在持续。今年以来，多家行业领头羊公司宣布了裁员重组计划：Bluebird Bio于9月宣布计划裁员约四分之一；BioMarin分别于今年8月和5月连续宣布两轮大规模裁员；Bluebird拆分而来的2seventy bio也在今年进行了多次重组……
前端商业化不顺利，后端CDMO的利润只好不断被压缩。有外媒评论称，当下的CGT领域产能过剩现象极为严重，“许多CDMO的产能利用率不到 50%，主要为临床试验提供产品，需求曲线并不稳定。”
行业亏多盈少。
和元生物2024年三季报显示，报告期内公司营业总收入为1.84亿元，同比上涨34.22%。归母净利润为-1.90亿元，较去年同报告期归母净利润减少1.19亿元。经营活动现金净流入为-1.32亿元，较去年同报告期经营活动现金净流入减少5262.92万元。
博腾股份2023年年报显示，报告期内基因细胞治疗CDMO业务实现营业收入5301.57万元，同比下降约30%；今年上半年，基因细胞治疗CDMO业务实现营业收入1904万元，同比下降约18%。
康龙化成2024年半年报，报告期内，公司大分子和细胞与基因治疗服务实现营业收入 2.1亿元，较去年同期增长5.49%，但毛利率仅-31.34%。原因是“业务目前仍处于建设投入阶段，且宁波第二园区大分子药物开发和生产服务平台于2024 年上半年部分投入使用，导致工厂运营成本及固定资产折旧高于去年同期”。
到了三季报中，康龙化成的大分子和细胞与基因治疗服务业务毛利率进一步下降到-42.81%。
纵览CGT CDMO公司的年报，不少都提到了“产能待释放”的问题。这意味着产能相对业务量的过剩。一面或源于CGT公司更新迭代带来的管线缩减，另一面是CGT CDMO公司蜂拥而入带来的空间挤压。
就连巨头龙沙（Lonza）的相关业务也出现了下滑迹象，2024年上半年，其细胞基因业务营收下降8.8%，息税前利润下降15.1%，毛利率也从20.1%下降到了18.7%。
龙沙2024半年报
更何况，由于CGT大多管线集中于中小Biotech手中，有数据统计，该类公司数量超过了1000家，而且多数CGT CDMO企业只能在单个环节实现技术突破，很多CGT公司需要分段交给不同CDMO公司操作。这意味着，大量CDMO公司本身接到的业务就很“散”，难以发挥规模效应，大部分产能几乎注定要被浪费掉。唯一的出路，就是等行业出现突破性发展，将产品成本降下来后，CDMO端再出现龙头来对行业进行整合。
在世界医药原料展览会（CPHI）的2024年年度报告中，Edgewater Capital Partners运营合伙人Brian Scanlan撰写了有关CGT CRO/CDMO 领域的最新情况，预测称这一领域的需求放缓预计将持续到2025年。”
综上，从经济的角度出发，无论怎么考量这笔交易都是划算的。但要算上政治账，就谁都不好说了。
一审| 黄佳
二审| 李芳晨
三审| 李静芝
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