人生何处不青山

回撤的时候聊几句，也是对明年的一点展望。

从持股体验看，艾力斯这一年很差，尤其是后三个季度，与公司的经营形成了鲜明的剪刀差，当然把责任归咎于拾玉减持以及诉讼也未必全对，公司自己应该反思和汲取教训。这不单是董秘、证代的事情，股东大会赋予了董事会权利，如何让股东共享企业发展的红利，是董事长在战略之外，需要认真考虑的事情。

当然，买股票就是买公司，按照五年的维度看，我始终认为目前艾力斯的价格远低于他的价值。

这是很仁者见仁的一件事，对于华尔街而言，给到ARRIVENT的评级以及AVBP25年的股价认可是一回事；对于一些投资者而言，跟进消息、看图和量价关系是一回事；对于我而言，在认知框架里，用270亿买一家五年后能够赚40亿（含海外），且负债不到15%的高端制造企业，是不是一件可以做的事？本分点判断，未来五年复合增长率25-30%，除去研发与BD费用，这部分自由现金流足够支撑上述的逻辑。

当然，市场给到目前的估值也没什么不好的，18、19、20倍重要嘛？反者道之动，弱者道之用，市场不认可，未来就会有认可的时候。各种底子补好了，边际效应的改善会慢慢出来。

明年我理解是对艾力斯很关键的一年，持续商业化，补足短板，夯实基础。

在前两天自己的笔记里写了，25年看Pan-Egfr/Ret/Kras的更进一步。

Egfr的关键词是Product，伏美替尼能否证明自己是Pan-Egfr抑制剂中最好的，25年抓好三个A。第一个A是Fight with AZ，AZ事件预计三季度会有处罚结果，25H1能否抓住奥希事件的挤出效应，带来后续更多适应症的时间换空间。第二个A是Indication application，等待PACC III期临床海外的适应症，以及国内相关适应症的数据。第三个A是Go abroad，25Q1入组后，看25Q4 20ins 1L的数据，核心是26年一季度的出海审批预期。这三点的核心，是产品后续的开发计划，匹配专业的人才去推进。

Ret的关键词是Price，普拉替尼的本土化ANDA即将在25Q1完成审批，成本降低带来的降价后，会从25Q2开始会逐步带来企稳放量，包括25Q4的医保谈判策略。这里的核心，是如何用好价格策略，两家竞争的格局中，普拉替尼较赛普替尼的OS更加获益，对于优势患者叠加价格策略。

Kras的关键词是Promotion，G12C抑制剂戈来雷塞在25Q1获批，作为国内第三家NSCLC Kras G12C二线治疗的药物，核心不是挣钱，而是在推进渠道、医生和患者认可品牌和差异化优势的同时，培养这支队伍，为后面几年NSCLC Kras G12C一线治疗、其他小癌种的Kras G12C治疗，以及Kras G12D/PAN-Kras治疗积累经验。

同时，明年可能还可以考虑几件事：

1.加快人才引入。第一，临床管理的人才，要加快临床进度和速度；第二，研发端，特别具备双抗/多抗 ADC经验的人才；第三，具备KA经验及大型渠道开发能力的人才。第四，熟悉资本市场和公司治理的人才，现在还是很缺乏。当然这些都是行业内稀缺的人才，薪酬岗位和股权激励要到位，契合双方文化。

2.升级技术平台。在小分子研发的过程中，除了分子选择、代谢技术外，暂时没看到艾力斯有独特的技术平台，这决定了后续自研管线成功的概率与高度。在这几次BD过程中积累的研发、临床的经验要用起来。

3.抓好BD管理。除了门当户对的和誉、基石、加科思之外，25年继续按照1款早期产品+1款商业化产品的思路，找与目前产品矩阵相协同的公司与药品。比如ALK、TP53、MET、PDL1等抑制剂。

4.EGFR的耐药市场，25年也要加快速度了。这里多聊几句

非小细胞肺癌EGFR突变的患者，用药后除了治愈、死亡、终生服药外，当然还有相当比例的一部分患者发生了耐药，然后寻求后线治疗，继而如货币乘数效应一般，形成了EGFR耐药市场。24年以来，所谓EGFR三代新药竞争格局的问题，并不是我理解投资的主要矛盾。在奥希、阿美、伏美前三家占据主流市场的过程中，从临床数据以及埃克替尼销量看，1+3序贯治疗并没有延缓三代药取代一代药的进程。随着肺癌人数的不断增长和靶向治疗的持续前移，需求在不断放量，后面没有比较优势的几家三代药在我看来都是无效供给，NMPA不应该批准，应该思考和解决的是，这部分数量众多的患者后续的耐药问题。

在强生用AMI+LAZ+化疗来应对奥希耐药的同时，AZ在：奥希替尼+赛沃替尼（MET抑制剂）；奥希替尼+雷莫芦单抗(VEGFR2单抗)；奥希替尼+芦康沙妥珠单抗（TROP2 ADC）；AZD9592临床（EGFR/cMET ADC）...艾力斯当然也在走联用的路子（应世的FAK，荣昌的ADC，和誉的PDL1，海外与诺诚建华的SHP2；还有治疗L858R，与安罗替尼（VEGF）一起），也有新药临床，AKB3376，治疗EGFR C797S/L858R/19DEL 突变，目前处于临床I期。

也在想，除了加快AKB3376的临床推进外，如果针对于EGFR耐药的联用研究，特别是非依赖性耐药机制，是否明年发起属于自己的临床研究。比如MET抑制剂中，谷美替尼（石药有瑞齐替尼，估计不会联用），赛沃替尼（和黄已和AZ合作，不会联用）、能选的似乎只有默克的特泊替尼、诺华的卡马替尼、鞍石生物的伯瑞替尼（当然医保纳入了MET 14跳跃突变,而非扩增），是否可以考虑伯瑞替尼+伏美替尼的临床方案。在大分子研究中，未来的方向，是否可以考虑EGFR/VEGF ADC，EGFR/TROP2 ADC，或者EGFR/VEGF/TROP2三抗？

埋骨何须桑梓地，赚钱的地方坑也多的是。买股票就是买公司，用好的价格投好的管理人，守好自己的能力圈。

人生无处不青山，无非是往前再走走看。原来在艾力斯的书简湖和人心成见的大山，我这一走也走了好几年。$艾力斯(SH688578)$