第三季度营收同比增长26%，人形机器人打开长期空间

　　绿的谐波(688017)
　　核心观点
　　2024年第三季度收入/归母净利润同比增长25.59%/1.63%，单季度利润增速转正。2024年前三季度公司实现营收2.76亿元，同比增加8.64%，归母净利润0.59亿元，同比下滑18.85%，归母扣非净利润0.53亿元，同比下滑21.02%。其中第三季度公司实现收入1.04亿元，同比增加25.59%，归母净利润0.22亿元，同比增加1.63%。第三季度收入增速回升，主要因为工业机器人景气度回升。公司前三季度毛/净利率分别同比下滑2.20/7.37个百分点至39.53%/21.71%，主要因为扩产导致产能利用率较低和费用率增加。
　　逐步完善核心传动产品布局，研发费用率保持高水平。公司是国产谐波减速器龙头，深耕行业二十年，产品从谐波减速器逐步拓展机电一体化等产品，并布局了电静液伺服阀和行星滚柱丝杠，目前核心技术包括满载球滚子的柔性轴承、机器人用液压驱动关节技术、超薄型外转子一体化关节模组等三十余项，在研产品包括数控转台用主从控制系统、高刚性四轴转台动态精度提升及关键技术等八项，其中2024年上半年新增了智能谐波减速器的研发，目标做到国际先进水平。公司研发费用率多年保持12%-14%，2024年前三季度研发费用率同比增长14%，保持较高水平。
　　工业机器人产量增速回升，人形机器人市场广阔。2024年，我国工业机器人行业产量增速有所回升，2024年1-11月工业机器人产量同比增长11.1%，其中11月同比增长29.3%。随着工业机器人景气度持续回暖，公司主营业务有望环比提升。人形机器人方面，目前人形机器人正处于0到1的变革期。根据马斯克预测，2040年世界上将有至少100亿个人形机器人投入使用，售价可能2-2.5万美元，合计市场规模约200-250亿美元，空间广阔。公司谐波减速器地位稳固且产能提升，业务拓展至机电一体化、液压控制等产品，布局了电静液伺服阀和行星滚柱丝杠。谐波减速器具有单级传动比大、体积小、质量轻、运动精度高的特点；行星滚柱丝杠承载强、效率高、动态性能好，二者更适用于人形机器人领域。公司在人形机器人中卡位核心，有望在该领域获得较大份额。
　　IPO和定增项目达产后总产能将显著提升，产能储备充足。产能方面：1）公司IPO募集资金拟用于年产50万台精密谐波减速器项目，截至2023年底公司完成了房屋土建及相关设备采购工作；2）2022年10月发布定增预案，项目建设期为2年，从第3年开始投产，达产后，公司将新增谐波减速器100万台、机电一体化执行器20万套的年产能。2023年公司谐波减速器年生产量20.6万台，机电一体化产品生产量8117套。我们预计随着IPO项目和定增项目陆续落地，公司的谐波减速器和机电一体化产品产能有望大幅提升。
　　风险提示：行业竞争加剧；客户突破不及预期；新产品拓展不及预期。
　　投资建议： 考虑到目前工业机器人景气度不及前次报告预期， 我们预计2024-2025 年归母净利润 0.89/1.21 亿元（前值为 1.76/2.24 亿元） ， 新增2026 年归母净利润预测 1.56 亿元； 对应 PE=217/159/123x。 公司主业卡位核心且产能持续增加， 在行业需求疲软背景下有望实现结构性成长， 长期看人形机器人空间广阔， 公司将充分受益人形机器人量产， 维持“优于大市”评级。