2025年开年两个交易日，市场出现普遍性下跌。主要指数中，中证全指跌-4.79%、上证50跌-3.64%、沪深300跌-4.06%、中证A50跌-3.59%、中证A500跌-4.29%、中证500、中证1000、中证2000跌幅均超-5%，创业板指跌-5.87%，科创50跌-4.76%。
经过这阵子的回撤，A、H股大部分主要宽基指数温度均回落至20C-30C，市场整体进入“正常偏低”阶段。进入这个阶段，主要宽基可以开始待命，部分优秀行业指数可以关注起来了。
与此同时，中国10年期国债收益率继续下行，跌破1.6%大关，创历史新低。10债收益率自2024年年初2.56%一路下行近100bp，至近期最低的1.586%，较强地显现了未来货币宽松的预期。
受此影响，长久期国债产品继续高歌猛进，近一段时间十年国债ETF、30年国债ETF等主流长期债基涨幅较大。当前，10年期国债收益率进入历史低位，债市短期投机显现，主管部门频繁示警，务必注意长久期债基风险。
在市场回调与无风险利率快速下行的双重作用下，当下格雷厄姆指数攀至3.529，创全历史新高。
现在大部分主要指数从绝对估值看处于“正常偏低”状态，而全市场股债性价比又处于“极高”状态，这导致很多朋友对此有所疑惑，今天就这个问题详细展开讨论。
01 无风险利率新低，格指历史新高
1、格雷厄姆指数
格雷厄姆指数（又称“股债性价比”指数），是代表投资权益市场与投资无风险利率之间的性价比，这是一个比值类指数。
我们一般采用沪深全A（中证全指）来代表权益市场，10年期国债收益率代表无风险利率。因此，如果是表征A股性价比，则格雷厄姆指数 = 沪深全A市盈率倒数 / 10年期国债收益率。
盈利收益率 = 市盈率倒数 = 1 / PE = E / P
比如一家公司市值100元，年净利10元。那么这家公司的PE = P / E = 100 / 10 = 10。盈利收益率 = PE倒数 = 1/10 = 10%。所谓的10倍PE估值，便是用10倍的价格买1年的利润，盈利收益率便表示以这个估值买入这家公司的潜在赚钱能力。
截至2025年1月3日，沪深全A的PE为17.71，其倒数（E/P）为5.647%；10年期国债收益率为1.60%。因此，当前的格指 = 5.647% / 1.60% ×100% = 3.529。
这个指标的核心意义是：投资权益市场（沪深全A）是投资无风险利率潜在收益率的3.529倍，处于全历史最高比值。
格雷厄姆认为，当投资权益市场潜在收益率高于无风险利率2倍或以上时，市场就具备一定的投资价值。这个指标有其一定的局限性，作为比值当分母快速减小后，格指会出现明显的失真。所以我们要理解这个“性价比极高”，是针对极低的无风险利率而言。
2、股债利差
如果比值出现失真，那么我们可以寻求另外一个指标，进行辅助判断。这便是股债利差，代表投资权益市场收益率与无风险利率的差值。跟比值相比，差值是绝对值，代表了两者之间的潜在收益差距。
当下股债利差 = 沪深全A盈利收益率 - 无风险利率 = 5.647% - 1.60% = 4.047%，处于近10年百分位的3.51%。股债利差虽不是比值，但同样是双指标下的差值，目前也表示具有较高性价比。
如图3所示，图中深蓝色块状为近10年股债利差值，当这个值越大（蓝色块越高）时，A股相对的潜在投资价值越大。
在2018年年底、2020年4月、2022年4月、2022年10月、2024年2月、2024年9月，都有明显的突起（约3.6%-4%），表示彼时的股债利差较高，是不错的权益市场投资机会。
2021年2月时，股债利差降至0.75%，表示投资A股的潜在是收益率只比无风险利率高0.75%。又比如2015年6月时，股债利差为负数-0.41%，即表示投资A股比投资无风险利率的潜在收益率还低。
我们承受更高的风险，而投资回报只高一点点甚至更低，那何必那时去投资权益市场？而市场埋人，往往也正是在血脉偾张的牛市，类似指标对避免此类悲剧有较好的效果。
但必须提醒，股债利差同样是双指标工具，股债利差走高同样是因为10年期国债收益率快速走低。对于市场的绝对估值而言，我们还得看沪深全A（中证全指）的估值水平。
3、沪深全A的绝对估值
在看完股债性价比、股债利差这两个对比指标之后，我们不妨回归指数估值，就指数估值本身，去观察目前市场的整体水平。沪深全A（中证全指）基本囊括了A股所有标的，是代表A股整体走势的最基准指数。
截至2025年1月3日收盘，沪深全A的PE为17.71，近20年历史百分位40.15%；PB为1.51，百分位为6.85%，指数股息率为2.83%，指数综合温度为23.5C，处于正常偏低水平。（近10年、近5年温度类似）
1）PE
当前沪深全A的PE = 17.71，处于中等偏低水平，为了避免早年高PE干扰，可以使用近20年、近10年、近5年数据综合判断。
从历史数据看，近20年最低为11.45，发生于2014年5月19日。近10年最低为12.95，发生于2019年1月3日。近5年最低为14.55，发生于2024年2月5日。
从近年低点数据看，2022年4月26日15.13，2022年10月28日15.51，2024年2月5日14.55，2024年9月13日14.84，底部时期PE基本在15左右徘徊。
2）PB
当前沪深全A的PB = 1.505，近20年历史百分位6.85%，处于非常低估水平。
自2023年开始，全市场PB估值中枢不断下移，在2024年9月13日创下全历史新低的1.263。
从近年低点数据看，PB底部时期基本在1.5左右徘徊，如2014年、2018年、2020年4月、2022年4月和10月均是如此。
3）股息率
整体而言，受多方因素影响，A股整体的分红水平在一直走高。大部分指数的股息率中枢在不断抬升，主要宽基与策略指数均有类似情形。
目前沪深全A股息率为2.83%，处于历史较高水准。2024年9月13日，近20年最高股息率为3.29%，而后就发生了9月底的大反转。
我们从股息率的走势图也可以看出，当股息率进入历史高位后，后续的年份产生牛市的概率确实挺高，如2005-2006，2011-2013，2018年等。
4）指数温度
61估值表内对指数温度的处理，涉及PE和PB两个关键指标。
如沪深全A估值温度 = （PE百分位 + PB百分位）/ 2 ，即PE和PB各占一半权重。如果是周期行业，则PB占70%，PE占30%。
指数温度选用双指标，主要是为了避免经济周期、行业周期、利润周期、特殊事件周期导致的PE波动，致使估值失真。如特殊事件周期下的医疗利润快速兑现，导致PE失真。
上图是基于该计算逻辑，制作的沪深全A温度与点位的对比图。在2007年牛市，指数温度曾到过88C左右，2015年与2021年分别到过60C左右。
从近20年历史看，2012-2014年为历史底部期，2014年4月25日最低到0.04C。2018年破5C，2024年2月和9月初破10C。从指数温度与后续相关走势看，能起到较好的指导作用。
4、综合判断
基于对格雷厄姆指数、股债利差、沪深全A绝对估值的阐述，我相信大家对当前市场的整体估值有了一个相对清晰的认知。
从对比无风险利率的角度来看，现在市场处于较高性价比状态，毕竟破1.6%的无风险利率确实没啥吸引力，这有助于资金流入性价比更高的权益市场。
从沪深全A的绝对估值看，在9月初时市场处于非常低估状态，后续经过9月底、10月初的大幅反转及后续的回撤后，目前市场处于“正常偏低”状态。
经过近期的震荡和2025年前两个交易日的回撤，目前大部分核心指数进入20-30C估值温度区间，进入可观察阶段。
如果风险偏好较高的朋友，针对核心指数，在30C以下是可以慢慢定投的。如果风险偏好较低如61这样的，建议还是等到20C以下再行动不迟，目前可以先制定或改善定投计划。
沪深全A进入这个区间，不少板块宽基或行业指数就会逐步进入低估区间。目前创业板指、消费、医疗、中概、白酒、家电等指数进入低估，对行业指数有认知和经验的朋友，又可以开始关注该类指数了。
02 “61”指数基金估值表（0327期）
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重点提醒一下：深红利在2024年11月份进行了一次编制规则的升级，在2024年12月16日调仓时，更换了40个样本中的21个样本，致使指数估值发生较大变化。
后续会对深红利的编制规则变化作简要加更。
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$沪深300ETF(SH510300)$ $科创50ETF(SH588000)$ $创业板ETF(SZ159915)$
#沪指逼近3200点，A股调整何时结束？#
风险提示：本文内容仅供参考，不构成投资建议。投资有风险，入市需谨慎。请在做出投资决策前，仔细阅读并理解相关基金的法律文件，如《基金合同》、《招募说明书》等。过往业绩不代表未来表现，投资者应根据自身情况，审慎决策。
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