：柳药集团（603368.SH　区域性医药流通企业正股及转债估值均处低位

    　　区域性医药流通企业，基本实现广西域内中高端医院全覆盖。最新总市值68.53 亿元，实控人性质个人，合计持股27.89%，最近一期归母净利润增速+17.26%。

    　　主要看点：

    　　1) 工业板块快速发展：2023 年公司继续运用渠道优势，大力发展医药工业。中药饮片产能和销量持续提升；配方颗粒加快进院，并在广东、四川、重庆等地省标备案；万通及康晟成立中成药营销中心，进一步加快省外拓展。1-3Q 工业板块实现收入7.7 亿元（同比+51.4%），收入占比4.9%；归母净利润1.3 亿元（同比+29.4%），利润占比19.7%。

    　　2) 批发、零售板块稳健增长：1-3Q 批发板块归母净利润4.3 亿元（同比+13%），利润占比63.5%；零售板块归母净利润1.1 亿元（同比+16.1%），利润占比16.1%。供应链增值服务推动医院药械市场份额提升；慢病管理、DTP 药店等专业化服务利用守住零售市场；三费费率、销售毛利率连续多年保持稳定，未来业绩稳健增长可期。

    　　3) 正股及转债估值均处低位：WIND 市场一致预期，公司2023-25E 归母净利润增速+19.14%、20.02%和+19.79%。工业板块快速增长中，估值重估值得期待。当前正股股价对应扣非PE TTM 8.63x、PB（MRQ）1.09x，均处最近5 年底部。转债最新市价对应纯债溢价率12.13%，债底支撑较强。

    　　转债合理估值推导

    　　基于山证可转债估值模型，假设正股股价不变，综合BSM、二叉树和MC模拟，我们认为柳药转债合理估值118-124 元。

    　　风险提示：

    　　行业政策变动风险，工业板块推进不及预期，应收账款管理不当等。