在光伏行业暂时低迷之时，旗滨集团（601636)逆风而行。2025年1月23日晚，旗滨集团公告了发行股份购买资产暨关联交易报告书（草案）（下称“收购草案”），拟以10亿元收购控股子公司旗滨光能（标的公司）28.78%的股份。此次收购完成后，旗滨光能将成为上市公司的全资子公司。该部分股权于一年前出售，本次交易对手为旗滨集团实控人俞其兵及员工跟投平台。
《财中社》发现，本次收购价格对应1.08元/每元注册资本，低于相应的评估结果（1.15元），也低于报告期末旗滨光能经审计的每元注册资本的净资产值（1.12元）。从价格上来看，本次收购的PB低于同行龙头福莱特（601865）约2倍的市净率。
不过，值得注意的是：公司在光伏行业顶峰期大举扩产，而此次收购则是由高潮转向低谷的调整期；此外，与光伏玻璃行业龙头相比，光伏资产的盈利能力也偏弱，未来存在减值风险，上市公司或成为买单者。
大举扩产，上市公司为此买单
旗滨集团的起家业务为建筑玻璃，公司盈利很大程度依赖房地产的景气度，2021年盈利高峰曾达到42.41亿元，不过，房地产行业从2021年下半年开始陷入调整，公司盈利也受到冲击。
在此前后，光伏行业因为能源价格大涨及俄乌冲突等原因进入景气高峰，旗滨集团也加大了对光伏行业的投入，本次收购部分股权的旗滨光能是其投资光伏玻璃的主要平台。
早在2016年11月，旗滨集团就成立了郴州旗滨光伏光电玻璃有限公司（简称“郴州光电”，2022年改名旗滨光能），进军光伏玻璃行业，2021年，郴州光电营收和净利润分别为18.53亿元和4.93亿元，该公司年末总资产为29.28亿元，净资产为16.66亿元。
经过多年的扩产，旗滨光能已经是光伏玻璃领域的重要玩家。截至2024年9月末，标的公司建有湖南郴州、福建漳州、浙江宁波、云南昭通、马来西亚沙巴州5个生产基地，拥有9条在产光伏玻璃生产线，日熔量10600吨；在建 2 条光伏玻璃生产线，日熔量2400吨。
这也导致旗滨光能的资产快速膨胀。2022年至2024年10月底，旗滨光能各期末应收账款分别为4.48亿元、9.99亿元和15.51亿元，固定资产分别为18.58亿元、43.25亿元和89.54亿元，在建工程分别为21.1亿元、37.66亿元和21.03亿元。从其固定资产及在建工程近几年变动看，标的公司2023年开始处于光伏产能投放的快速增长期。
在产能快速释放的同时，旗滨光能也进行了股权转让。2023年11月15日，旗滨集团向员工跟投平台转让约15.5%的股份，转让款为5.65亿元，按照1.13元/每元注册资本转让；此外，以同样的价格向实控人俞其兵转让13.75%股权，作价5亿元。
在光伏大环境快速变化下，本次旗滨光能转让价为1.08元/每元注册资本，较一年前的转出价有所下降，不过，其快速增长的应收账款、固定资产及在建工程表明，标的公司是否能在低迷行业环境中实现盈利存在较大不确定性。
盈利能力偏差 错失上一轮光伏盛宴
虽然经历了产能释放，但2021年也成为旗滨光能的阶段盈利顶点。根据2024年11月份发布的收购预案，2022-2023年及2024年前三季度，旗滨光能营收分别为18.02亿元、34.59亿元及43.22亿元，净利润分别为0.41亿元、2.38亿元及3889万元。虽然旗滨光能在过去两年又一期营收保持了较快增长，但盈利能力仍偏差，在光伏行业高景气阶段并没有获得较为丰厚的利润。
福莱特是光伏玻璃行业的龙头，其产能大约是旗滨光能的两倍。根据东吴证券研报，截至2024年9月底，该公司日熔量为23000吨。
2022年至2024年前三季度，福莱特营收分别为154.61亿元、215.14亿元及146.04亿元，归属母公司净利润分别为21.23亿元、27.6亿元和12.96亿元。比较来看，福莱特的净利润率远高于旗滨光伏。截至2024年三季度末，福莱特的产能略超旗滨集团两倍，但净利润却是其30倍以上。以市净率计算，目前福莱特二级市场的交易价约为2倍PB。
不过，由于光伏行业产能过剩，行业各环节利润空间受到影响，自2024年净利润开始出现负增长。福莱特预告，2024年归母净利润为9.38亿元至10.76亿元，比上一年预计减少16.84亿元到18.22亿元。由于前三季度已经实现归母净利润12.96亿元，这意味着福莱特在2024年四季度出现了亏损。对此，福莱特解释称，公司对冷修的玻璃窑炉和部分光伏玻璃存货计提资产减值准备。
虽然没有披露详细的盈利状况，但旗滨光能也可能在2024年四季度出现亏损。据旗滨集团公告，公司2024年净利润为3.3亿元-4.1亿元，同比下降81.15%到76.58%。其中一个原因是：2024 年下半年以来，光伏发电装机增长放缓，光伏玻璃行业产能阶段性过剩加剧，供需失衡，产品价格同比大幅下降，导致光伏玻璃业务毛利率下滑；因价格大幅下降，公司对可变现净值下降的部分库存产品相应计提了资产减值准备。
不过，相比于福莱特对冷修的玻璃窑炉进行减值，旗滨光能是仅对存货进行了减值，如果光伏行业未见好转，公司包含固定资产、在建工程在内的产能是否减值也是个未知数。
据重组（草案），2024年1-10月，旗滨光能营收和净利润为47.32亿元和亏损1.01亿元，其中资产减值损失和信用减值损失分别为0.21亿元和0.83亿元。
结合收购预案和收购草案中的数据可知，仅2024年10月份1个月，旗滨光能就亏损了1.4亿元，其经营状况似乎有恶化趋势，此时上市公司选择收购标的公司股权，其风险不言而喻。
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