$阿里健康(HK|00241)$ $京东健康(HK|06618)$
文：互联网江湖 作者：刘致呈
最近，在DeepSeek的带动下，AI医疗概念非常火热。
这也让顶着互联网医疗名头的阿里健康们，连带着体验了把“贫居闹市无人问，富在深山有远亲”的投资反差。
前两年，阿里健康们还因为估值的大幅缩水，而被外界认为“互联网医疗没有出路”。结果今年就赶上了AI医疗风口，然后从年初到现在，阿里健康市值暴涨近70%，京东健康也收获了近30%的涨幅。
不过很明显，哪怕业务结构相似，且京东健康的业务规模和业绩基本面都要比阿里健康更大、更有优势，但资本市场对于两者还是存在着一定的价值分歧。
那么阿里健康本轮涨幅，凭什么能远超京东健康呢？
有投资者认为，“现在把阿里健康炒的是AI概念”，但“京东健康是业绩票、消费票，不炒AI”，两者估值逻辑不太一样。
可事实果真如此吗？
预支AI医疗的想象力，阿里健康的涨势还能维持多久？
关于投资市场对本轮互联网医疗玩家们的不同看法，其实很有意思：
既高估了阿里健康的AI想象力，也好像又低估了AI医疗资本概念对京东健康的带动。
理由有两点：一是营收方面，截止到2024年9月底的6个月，阿里健康能够和AI沾上点边的“医疗健康及数字化服务业务”，实现营收约4.42亿元，并且还同比下降了9.4%，整体营收占比仅为3.1%。
很明显，如果只靠这么点AI筹码，就想要去撬动整个阿里健康的估值逻辑重构，那么这张投资“大饼”是不是画的就有太大了？
至于京东健康方面，虽然没有详细披露智慧医疗相关的营收，但是在整个线上平台、数字化营销及其他服务业务板块方面，2024年的总收入约为94亿元，随便分点边角料，可能也就跟阿里健康的AI医疗营收规模相接近，甚至还有所超越了。
二是业务方面，由于阿里健康很早就是以“云基建”为基础、“云药房”为核心、“云医院”为引擎去推进互联网医疗发展进程，再加上后来于医疗大模型领域的不断探索，所以在AI医疗方面确实有一定的基础优势。
但问题是，京东健康的AI医疗发展也不算落后。去年，京东健康依托“京医千询”大模型，成功构建出了由AI驱动的产品和解决方案矩阵……
在此背景下，我们很难说京东健康的年内暴涨，没有沾到AI医疗概念的光，完全“不看AI”似乎有点太过武断了。
但既然如此，为什么现在市场却出现了投资分歧呢？
其实很简单。资本市场有赖以立身的“三碗面”，除了基本面、资金面外，还有一个捉摸不透的情绪面。
就像考虑到DeepSeek对AI医疗的带动是从今年1月份开始的，那么用2024年的表现去印证2025年AI发展的行或不行，无论是现在阿里健康的高估，还是京东健康的低估，本身几乎就可以看做是没有理论根据的情绪乱捧或乱杀。
不过说一千道一万，对短线投资者们来说，涨多涨少都是涨，只要能落袋为安就是大利好。但是对价值投资者而言，现在越是如此，反而越应该警惕泡沫繁荣。
这里要给阿里健康投资者们再泼一盆冷水的是，现在资本市场的判断锚点都是以AI医疗能够做起来、能够全面放开为前提的。这个从现在DeepSeek和AI在医学影像分析、疾病预测、读报告、AI医生智能体等一众领域的发展来看，也确实未来可期。
但即便如此，我们也不能长期以此画饼充饥。
AI医疗从理想具象成现实，中间的全面落地还需要多久呢？这是个未知数。
唯独可以确定的是，在这一期间，阿里健康和AI医疗们要面对挑战还有很多：
比如技术的不确定性，也就是AI幻觉问题。
大语言模型本身是通过模式识别生成内容，而非基于事实验证，所以在面对一些模糊或复杂的罕见医学问题时，AI就容易出现“自说自话”，拼凑出看似逻辑自洽但缺乏事实依据的错误诊断结论或治疗方案。
至于DeepSeek，现在确实是大幅降低了AI幻觉的问题，但问题是，在这个跟患者生命安全直接挂钩的、极度严肃的医疗领域，光降低肯定是远远不够的。
即便是学习了人类所有的医学知识，人工智能仍然只是医学生的水平。而“医学生经过长达8年的学习，也还是不能看病。”上海交通大学医学院附属仁济医院泌尿科执行主任潘家骅向媒体指出。
又比如政策的滞后和不确定性。现在有关AI医疗的初步共识是，AI不能替代医生直接进行诊疗决策，只能起辅助作用。就像此前，湖南省医保局印发通知，其中明确规定：“严禁接收人工智能等自动生成处方”。
这算是明确了诊疗的监管红线，但是除此之外，比如保护医疗数据隐私和病例资源共享的矛盾、AI诊断资质的问题，同时还有AI医疗纠纷责任归属等棘手问题，却都处于模糊不清的地带。
在此期间，如果有患者因AI幻觉遭遇了医疗失误，那么又会不会引发公众对AI医疗技术的整体不信任呢？
这些都是暂时得不到答案的问题，也是AI医疗投资路上所必须要面对的各种不确定性。
所以某种程度上，如果现在就有互联网医疗玩家，借此大谈特谈AI估值逻辑重构，那么恐怕就跟本轮的估值暴涨一样，更偏向于了给资本讲故事、炒概念……
当支付宝拿下好大夫，阿里健康会成为局外人吗？
“什么互联网医疗，阿里健康们本质上就是个卖药的电商平台，其他的都是脸上贴金罢了”，有业内人士向我们这么形容道。
这话听起来可能有些刺耳，但是如果从收入构成来看，却也没什么错。
天眼查APP显示：截至到2024年9月30日止六个月，阿里健康医药自营业务和医药电商平台业务总收入138.3亿元，占总营收达96.89%。
至于京东健康，2024年包括“医药和健康产品销售”在内的商品收入为487.96亿元，占总营收的83.9%。
两者妥妥的都是靠卖药创收，也难怪此前资本市场对阿里健康们的估值逻辑，都是按照零售行业来给的，投资想象力自然极为有限。
至于现在为什么有投资者对两者的AI医疗业务形成了不同看法，在我看来，这可能是因为当前阿里健康所处位置的更加微妙，更需要讲出一些新的想象力故事。
一是在卖药这事儿上，相比京东健康们的后来者居上，阿里健康却是起了大早，赶了个晚集。
马云曾经说，下一个如果能够超越我的人，一定是出现在健康产业的。所以，在2011年阿里就开始了对大健康产业的探索，随后又通过收购的方式实现了借壳上市，并将收购公司改名为阿里健康。
2016年，阿里健康还正式与百草堂等65家连锁药店联合成立“中国医药O2O先锋联盟”
从历史的后视镜来看，如果当时阿里健康能够将这一模式坚持下来，那么或许就不会有京东健康的后来者居上。但没想到的是，在阿里向阿里健康注入了多项医疗资产后，阿里健康的O2O业务就逐渐被边缘化，以天猫为代表的传统B2C业务开始崛起。
然后就简单了，在疫情的深刻影响下，用户们不再满足于“性价比”的B2C服务，而是更聚焦于了“快”的即时体验服务。这就给了以医药及健康产品供应链为核心、医疗服务为抓手的京东健康、美团医药们反超的机会。
以至于现在，京东健康的年度营收规模，与阿里健康拉开了近2倍的差距。
于是乎，2023年，阿里再次出手向阿里健康注入阿里妈妈医疗健康类目的独家营销审核权及附属权利等资产，并将过去有过整合掌舵经验的沈涤凡再次拉了回来，似乎是想要通过整合资源实现对B端业务的拓展“纠错”。
但或许是发力时间尚短，截止到去年9月30日止的六个月，阿里健康营收同比增长10.17%、归母净利润同比增长72.45%。乍一看是不是还不错?
对应的、业绩规模更大的京东健康2024年营收同比增长8.65%、归母净利润同比增长94.31%，整体表现依旧难以匹敌……
二是蚂蚁集团成功收购好大夫，阿里似乎有转移重心，培育医疗健康“小号”的意味。
今年年初，蚂蚁集团与好大夫在线共同宣布：好大夫正式加入蚂蚁集团。
随后，蚂蚁集团副总裁、支付宝数字医疗健康事业部总经理张俊杰表示，希望好大夫加入支付宝之后，能帮助医生与用户产生更深度的链接，做到用户找好大夫就上支付宝。
而好大夫在线创始人王航也回应称，共同的使命和愿景让双方走到了一起，后续好大夫在线将携手蚂蚁集团共同推进“AI+医疗”创新。
在这种情况下，有媒体关心的阿里健康会不会失去支付宝，这个宝贵的流量入口和战略合作伙伴问题，其实已经不重要了。真正值得资本市场关注的是，阿里健康在阿里战略布局中承担的角色定位，是不是发生了变化？
因为都是阿里的亲儿子，如果支付宝和好大夫在线把AI医疗服务业务给分走了，那么阿里健康未来会不会就被固定成了“卖药”的零售商角色？
毕竟从表现来看，即便过去有阿里不断输送资源，但阿里健康却还是一次又一次地打偏靶子，以至于现在和京东健康拉开难以超越的业绩鸿沟。那么在此背景下，阿里想要培育个AI医疗服务“小号”，似乎也并非不可能。
可如此一来，如果只靠“卖药”，阿里健康未来投资想象力还能剩下多少呢？
所以现在，无论是阿里健康还是沈涤凡，都必须趁着阿里战略调整的大局未定，及时寻到这么一个弯道超车的机会，去证明互联网医疗还有更多的成长故事可讲……
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