预期差

$华钰矿业(SH601020)$   

一、锑价创造历史，锑仍存四点预期差，未来空间很大

预期差一：此轮锑价上涨不仅是内外价差导致的价格补涨之路，更是价格向其内在价值回归之路

锑等一系列国内优势战略矿种，由于此前的无序竞争及资源过度开发，价格长期以来处于严重低估状态，即使中美关系缓和或者海外新建冶炼厂投产，锑价中枢仍将确定性上移，此次出口管制所带来的外盘价格上涨，已使得各国进一步重估锑资源的战略意义，以及由此带来的：（1）资源国将加紧对锑矿进行管控；（2）需求国将加紧对锑品进行储备。锑资源开发和出口或将长期受限，需求或因战略储备而出现增长（如欧洲军工发展等），供紧需增将是长期旋律。

预期差二：除了商品价格，股票估值亟需重估

锑价连年上涨，并未有效刺激出供给释放，这本质便是资源端的瓶颈。“锂价暴涨暴跌，本质是地球上该元素并不稀缺，静态储采比为200年，而锑仅20 年，为地球稀缺元素，供给天然刚性，锑价中枢将稳步上移，波动会显著低于锂元素，中长期来看，锑资源会越来越缺，“热缩冷涨”和“难以再生”的特性，在电子、半导体、人工智能、新能源车、光伏、军工等新兴行业的发展下，价格有望持续攀升，不会出现类似锂“过山车”的行情，锑板块相关企业将持续维持高盈利，锑权益的估值中枢将会提升。

预期差三：市场或并未充分定价极地黄金供给减量冲击

2024年极地黄金锑产量大幅下降53%至1.27万吨；2024下半年公司对锑进行大幅销售，库存已基本销售完毕，2025年锑产量或将大幅下滑。全球平衡表边际供给减量将达万吨。极地黄金金锑矿是国内进口锑矿重要来源之一，2024年极地黄金向中国出口锑矿约1.6万金属吨，极端情况下极地黄金2025年产量或将归零，乐观情况下假设极地黄金2025年产量保持24H2水平（即4056吨*2=8112吨），且由于极地黄金锑库存已销售殆尽，假设产量全部出口；相比2024年出口量将下滑0.8~1.6万金属吨，2025年全球锑供给将大幅下降约5.5%-11.0%

预期差四：阻燃下游需求并不传统，需求旺盛，AIDC等电子半导体发展跟锑息息相关

阻燃剂占锑下游需求半壁江山，溴素表观消费可作为锑系阻燃剂需求表征变量；溴素表观消费旺盛的原因可能在于锑系阻燃剂需求目前与电子周期同频。近期SMM锑系阻燃材料报价大幅上涨。以AS80阻燃母粒为例，3月5日SMM报价13.0-13.2万元/吨，相比3月4日大幅上涨17000元/吨，充分体现出下游顺价能力较强，也体现出了下游电子电气、家用电器、电器设备、新能源汽车等领域对于阻燃需求的复苏。此外，AIDC逻辑使锑升级为AI金属。AI算力芯片功率越来越大，温度越来越高，对于阻燃的需求也势必将大幅提高。