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江铜的 TC 业务困局利润被谁挤压


江西铜业作为有色金属行业的龙头企业之一其业务模式与市场动态备受关注在江铜的业务版图中铜精矿加工费TC业务占据主导地位深度嵌入全球铜产业链的冶炼加工环节这一业务不仅是江铜盈利的关键来源更与市场供需及铜价波动紧密相连对公司业绩有着深远影响

近年来江铜的 TC 业务面临着严峻挑战最为突出的便是 TC 费用的持续下滑2023 - 2024 年全球铜精矿处理费TC/RC出现了令人咋舌的暴跌2023 年智利铜矿商安托法加斯塔与中国江西铜业等冶炼厂确定的次年基准冶炼厂处理费每吨铜的处理费从原本的 80 美元骤降至 21.5 美元精炼费也从每磅 8 美分大幅降至 2.125 美分创下至少 20 年以来的最低记录进入 2024 年这一颓势仍在延续现货铜精矿处理费长期徘徊在极低水平严重压缩了江铜的利润空间

从供应端来看全球铜矿产量呈现出稳步增长的态势据国际铜研究组织ICSG数据显示2022 年全球铜矿产量同比增长了约 5%新矿山的不断开发以及现有矿山的扩产使得全球铜矿供应日益充足例如2023 年全球矿产铜产量达到 2200 万吨主要产铜国如智利秘鲁中国等产量均有不同程度变化智利虽因采矿条件严峻矿石品位降低等问题2023 年铜产量下降 0.5% 至 533 万吨但随着新建项目如 Teck 新建的 QB2 矿场在 2023 年底投产预计 2024 - 2025 年产量将显著回升秘鲁 2023 年铜产量为 276 万吨创历史新高同比增加 13%这些新增产量进一步加剧了全球铜矿市场的供应压力

需求端方面以中国为代表的主要铜消费国冶炼产能扩张迅速2022 年中国新增铜冶炼产能达到了约 50 万吨至 2024 年国内铜冶炼项目更是进入新一轮投产高峰期据中国有色金属工业协会预测现有在建和拟建项目建成后我国精炼铜冶炼能力在 2025 年将达到 1600 万吨到 2027 年接近 1700 万吨冶炼产能的大幅扩张使得市场对铜精矿的需求激增矿商在与冶炼厂的谈判中占据主动地位为了保障自身产品的销路矿商不得不通过压低 TC 费用来提高自身产品的竞争力从而导致 TC 费用不断降低江铜等冶炼厂的利润空间被严重挤压在这种供需失衡的市场环境下江铜的 TC 业务面临着前所未有的困境如何破局成为公司亟待解决的关键问题

铜价波动下的两难TC 与套保之殇

TC 与铜价的反向 舞蹈

在铜市场的复杂生态中铜精矿加工费TC与铜价之间存在着一种微妙且紧密的反向变动关系宛如一场复杂的反向 舞蹈深刻影响着江西铜业的经营状况

当铜价上涨时市场格局发生显著变化矿商手中的铜精矿变得更加紧俏其在市场中的议价能力大幅增强此时矿商往往会认为自行冶炼铜精矿能够获取更高的利润或者在与冶炼厂合作时凭借其强势地位大幅压低 TC 费用例如在过去的某些铜价上行周期中随着铜价的不断攀升江铜所获得的 TC 费用呈现出明显的下降趋势在 2016 - 2018 年期间全球经济逐渐复苏铜需求增加铜价从 2016 年初的约 4500 美元 / 吨逐步上涨至 2018 年的近 7000 美元 / 吨在这一过程中江铜与矿商谈判获取的 TC 费用却不断降低从 2016 年初相对较高的水平降至 2018 年的较低位这使得江铜在冶炼环节的盈利能力受到了严重削弱因为冶炼厂的主要收入来源之一便是 TC 费用TC 费用的降低直接导致冶炼环节利润空间被压缩江铜需要投入更多的成本和精力才能维持相同的利润水平

相反当铜价下跌时矿商的开采积极性会受到严重打击为了刺激冶炼厂更多地处理其积压的铜精矿保障自身的销售渠道和现金流矿商往往会适当提高 TC 费用但此时江铜又面临着新的困境铜价下跌意味着其最终产品阴极铜的销售价格降低即使 TC 费用有所提高也难以弥补阴极铜销售价格下降带来的损失公司整体营收依然面临巨大压力在 2008 年全球金融危机爆发后铜价大幅下跌从年初的约 8000 美元 / 吨暴跌至年底的不足 3000 美元 / 吨虽然期间矿商为了促使江铜等冶炼厂加大铜精矿处理量提高了 TC 费用但江铜阴极铜的销售价格大幅缩水导致公司整体营收和利润双双下滑陷入了经营困境这种复杂的价格关系使得江铜在市场波动中面临两难选择无论铜价上涨还是下跌都对其利润产生了不利影响增加了公司经营的不确定性和风险

套保业务的 荆棘之路

江铜的套保业务在铜价上涨周期中可谓是荆棘密布巨亏案例频发给公司带来了沉重的打击

2006 年铜市场风云变幻铜价呈现出快速上涨且波动剧烈的态势江铜的套期保值策略在这场市场风暴中未能有效应对最终导致当年期货业务亏损高达 13.5 亿元当时全球经济快速发展铜需求旺盛铜价从年初的约 4000 美元 / 吨一路飙升至年底的近 8500 美元 / 吨江铜原本基于稳定经营的套保操作如卖出套期保值合约旨在锁定成本和利润然而由于铜价的超预期上涨这些合约的价值大幅下跌从而产生了巨额亏损

2008 年全球金融市场遭受重创铜价再次经历了大幅波动尤其是在第 4 季度铜价犹如自由落体般下跌跌幅接近 50%在这一年里江铜不仅在存货跌价方面计提了 5.8 亿元期货套期保值损失更是达到了惊人的 13.6 亿元据公开资料显示江铜在 2008 年的套保亏损主要源于三部分对冲业务第一部分是对进口原料的保值由于国际铜价走势与预期不符导致套保出现亏损第二部分是国内采购原料相关的对冲操作因市场价格波动对公司造成了不良影响第三部分则是针对部分客户远期点价业务所做的买入保值在铜价暴跌的情况下这些保值操作反而带来了巨大损失

2024 年铜价再次出现阶段性快速上涨江铜的套保业务也再次遭受重创出现较大亏损尽管具体亏损金额尚未完全披露但从市场反馈以及公司财务压力来看此次套保业务对公司利润的侵蚀不容小觑随着铜价的快速上涨江铜的套保头寸面临着巨大的浮亏压力公司不得不投入更多资金来维持套保业务的运转这进一步加剧了公司的财务负担

江铜套保业务亏损的原因是多方面的从套保策略来看其套保策略与市场变化的不匹配是导致亏损的关键因素之一在铜价上涨周期中江铜未能准确预判市场走势未能及时调整套保策略仍然坚持原有的卖出套期保值操作从而在市场波动中陷入被动江铜作为铜冶炼企业生产规模巨大其套保业务的亏损效应被进一步放大一旦套保策略出现失误损失将是巨大的这种亏损不仅直接影响了江铜的财务状况导致公司利润大幅下滑还对市场信心造成了严重打击投资者对江铜的盈利能力和风险管理能力产生质疑进而影响了公司的股价和市场形象使得江铜在市场竞争中面临更大的压力

海外投资的迷雾盈利为何如此艰难

在全球资源整合的浪潮下江西铜业积极布局海外通过入股多家矿业企业试图构建更为广泛的资源版图以增强自身在全球铜产业链中的话语权与竞争力然而现实却给江铜的海外投资之路蒙上了一层阴影多数投资项目深陷泥沼成效远低于预期

索尔黄金SolGold Plc便是江铜海外投资困境的典型案例江铜全资子公司江西铜业 (香港) 投资有限公司多次增持索尔黄金股份在 2025 年 3 月 12 日的交易中以 1807.12 万美元约合人民币 1.3 亿元收购索尔黄金 1.57 亿股股份约占其已发行股份的 5.24%使得持股比例升至 12.19%成为单一最大股东索尔黄金总部位于澳大利亚珀斯核心资产为厄瓜多尔的 Cascabel 铜矿项目该项目堪称资源宝库探明铜资源量达 1220 万吨银储量分别为 3050 万盎司和 1.02 亿盎司且已完成预可行性研究理论上具备巨大的开发潜力

但从财务数据来看索尔黄金的表现却令人失望截至 2024 年 12 月 31 日止 6 个月索尔黄金净利润亏损 1743.82 万美元且尚未实现营收公司总资产为 4.81 亿美元总负债为 2.43 亿美元资产负债率接近 50%财务状况不容乐观这意味着江铜对索尔黄金的投资不仅未能在短期内获得收益还面临着投入资金难以收回的风险

在阿尔巴尼亚江铜的合营企业同样陷入了困境截至 2024 年 6 月末因合营企业 Nesko 持续亏损江铜预计长期股权投资无法收回不得不对其长期股权投资账面价值全额计提减值准备合计 9232.05 万元这一举措表明江铜在阿尔巴尼亚的投资几乎血本无归多年的投入付诸东流

江铜海外投资项目成效不佳的原因是多方面的当地政策变动是重要因素之一在全球倡导可持续发展的大背景下各国对资源开采的环保标准日益严格厄瓜多尔等国不断提高环保门槛要求矿业企业在开采过程中采取更为严格的环保措施这使得江铜投资项目的环保成本大幅增加在项目开发前期需要投入大量资金用于建设环保设施研发环保技术以满足当地的环保要求而在运营过程中也需要持续投入资金用于环保监测废弃物处理等工作这无疑加重了项目的运营负担

税收政策的频繁调整也给江铜带来了巨大压力部分国家为了增加财政收入会不定期地调整矿业税收政策提高资源税所得税等税率这使得江铜的投资项目在盈利空间上受到严重挤压原本预期的收益大打折扣一些国家还会出台各种名目的附加税和费用进一步增加了项目的运营成本

工人罢工问题也严重影响了江铜海外项目的正常运营在海外部分地区工会力量强大工人维权意识较强当工人对工资待遇工作环境等方面不满意时往往会通过罢工来表达诉求一旦发生罢工项目就会陷入停工状态不仅导致生产进度延误还会增加额外的成本支出为了平息罢工企业可能需要与工人进行谈判做出一定的让步如提高工资改善工作环境等这进一步增加了项目的运营成本在 2024 年江铜位于某国的一个投资项目就因工人罢工导致项目停工长达一个月造成了巨大的经济损失

在全球资源竞争日益激烈的当下江铜的海外投资之路虽然充满荆棘但也并非毫无希望未来江铜需要更加谨慎地选择投资项目深入研究当地的政治经济社会环境充分评估各种风险制定更为科学合理的投资策略以提升海外投资的成功率实现从 走出去  走得稳走得好 的转变

与紫金·矿业的较量战略差异下的分野

在有色金属行业的激烈竞争格局中江西铜业与紫金·矿业无疑是两颗耀眼的明星然而二者的战略路径却大相径庭在市场的浪潮中各自演绎着独特的发展轨迹

紫金·矿业堪称海外拿矿的典范其战略核心在于通过大规模的海外并购构建起庞大且优质的资源储备体系自 2019 年起紫金·矿业开启了高速并购扩张之路仅 2019 - 2020 年每年的并购总金额均超 120 亿元2023 年并购总金额更是高达 340 亿元在铜矿资源方面2014 - 2016 年铜价低迷期间紫金·矿业果断出手先后收购科卢韦齐铜矿项目 51% 股权并入股刚果的卡莫阿控股公司 49.5% 股权随后在 2016 年增持科卢韦齐铜业权益至 72%2023 年尽管铜价下跌其仍成功收购西藏朱诺铜矿 48.591% 股权在金矿领域紫金·矿业同样成绩斐然2015 年黄金下行周期时并购了西藏巨龙铜业武里蒂卡金矿等多个优质矿产2022 年完成对苏里南 Rosebel 矿区 95% 权益招金矿业 20% 股权及海域金矿 30% 权益的收购2024 年 6 月其更是完成港股市场 25 亿美元的巨额再融资进一步为海外扩张提供资金支持截至 2023 年末紫金矿业境外资产达 1443 亿元占总资产的 42%其海外业务利润空间显著高于境内业务2023 年境外业务毛利率为 22.26%比境内业务高 12.95 个百分点

反观江西铜业虽然也涉足海外投资但整体业务仍以 TC 业务为主导自产品矿比例较小2024 年其冶炼厂签订的铜精矿采购合同中长单占比高现货 TC/RC 价格下滑对冶炼利润影响或有限但从长期来看在全球铜矿供应增加冶炼产能扩张导致 TC 费用持续走低的背景下江铜的利润空间受到了严重挤压2024 年现货 TC 费用同比降 47%冶炼业务占比高使得外购原料成本压力显著在资源储备方面江西铜业国内保有铜资源量 912 万吨含海外权益虽然参股阿富汗艾娜克世界级铜矿储量 1220 万吨但项目进展缓慢短期内难以对公司业绩产生显著贡献

在铜价波动的市场环境下二者战略的优劣势尽显当铜价上涨时紫金·矿业凭借其丰富的自有矿山产出能够充分享受铜价上涨带来的红利利润大幅增长2020 - 2022 年在铜价上行期间紫金·矿业的净利润实现了快速增长2020 年为 65.09 亿元2021 年增长至 156.73 亿元江西铜业则面临着 TC 费用被压低的困境利润不仅难以提升反而可能下滑在冶炼环节的盈利能力受到严重削弱

当铜价下跌时紫金·矿业由于拥有多元化的资源布局和较高的资源自给率能够在一定程度上抵御价格下跌带来的风险其通过优化成本控制调整生产策略等方式保持相对稳定的经营状况江西铜业则因自产品矿比例低对外部铜精矿依赖度高在铜价下跌时不仅阴极铜销售价格下降而且难以通过提高 TC 费用来弥补损失公司整体营收和利润面临较大压力

在当前全球矿业竞争日益激烈市场环境复杂多变的背景下江西铜业以 TC 业务为主的模式正面临着严峻挑战。

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