汇泉策略周报：本期市场显著调整，风格从成长占优切回红利占优

一、市场与政策

本期市场显著调整，风格从成长占优切回红利占优。沪深300指数涨幅-2.29%，上证综指周涨幅-1.60%，中证500指数周涨幅-2.10%。本周市场出现了回调，风格上也发生了明显高低切。之前表现强势的成长风格，本周普遍跌了3%左右，中证全指跌了2.09%，而之前表现不佳的红利风格，本周最为抗跌。

政策方面，LPR短期与长期利率均保持不变，低于市场预期。（1）3月15日，公募基金改革方案（初稿）出炉，重点在改革公募基金考核方式，从规模导向转为业绩导向和长期导向。对于高管层面，基金业绩指标的考核权重不低于50%，并增加投资者盈利体验考核；对于基金经理层面，低于基准10%或亏损产品，基金经理薪酬降50%。（2）3月20日LPR短期与长期利率均保持不变，低于市场预期。

二、宏观经济情况

国外方面，美联储维持利率不变，市场预期6月降息概率从70%升至80%，全年降息次数从2.4次升至2.7次。美联储如期维持利率不变，并宣布放慢缩表，上调通胀预测、下调经济预测，点阵图显示的降息次数不变。会议过后，美联储降息预期小幅上调，目前市场预期全年降息3次的概率略高于2次，首次降息仍是6月。本次会议表明，美联储对经济的预期是“滞胀”而非“衰退”，但“滞”更明显还是“胀”更明显尚无定论，因此将保持观望。我们预计美国经济不会大幅走弱甚至衰退，若关税节奏温和，美联储年内很难降息超过2次。美联储维持联邦基金利率4.25-4.5%不变，符合市场预期，并宣布将从4月开始每月国债缩减上限从250亿下降至50亿，MBS缩减上限维持350亿不变。点阵图显示的降息次数维持2025年2次、2026年2次、2027年1次，但支持2025年降息2次以上的人数明显减少。美联储上调了通胀预测，并下调了经济预测。鲍威尔讲话强调经济和通胀前景的不确定性，重申不急于调整政策。会议过后，市场降息预期小幅上调。利率期货隐含的5月降息概率仍维持20%左右，6月降息概率从70%升至80%，全年降息次数从2.4次升至2.7次，即降息3次的概率略高于2次。

国内方面，继社融数据走弱后，1-2月消费数据也比较疲软，后面3月数据出炉可能也很难改善。统计局发布的2025年1-2月社会消费品零售总额累计同比是4%，用水平值手动计算是2.98%。2020年以来，手动计算的单月未季调同比与发布的单月同比完全一致，消费数据在居民资产负债表衰退下，数据也是非常弱。

三、大势研判和配置思路

短期看，本周开始强烈提示风险，所有宽基指数技术面急剧恶化。上期观点，“维持近期观点，短期科技股和港股波动加大，两会前市场偏弱符合日历效应规律，而两会后10个交易日上涨概率回升，而到4月财报季又重回防守。”近期基本面上，国内经济止跌企稳但回升不易，央行LPR利率继续保持不变虽然同步于美联储本周议息会议，但低于市场原先期待。技术面上，除了上证50，所有成长类指数如中证1000、创业板指、科创50、微盘股登顶背离，此前获利盘有非常强的兑现压力。随着4月财报季的临近，多数公司在一季度后很难兑现业绩，4月小盘成长胜率或将走低，而相应地大盘价值（如红利指数）或将更高。

中期看，预计上涨指数在3000点到3400之间箱体震荡，这个区域或将在较长时间有效，目前已反弹回到箱体中上的位置，本周调整后沪深300分位数为55%。在经历了10月8日之后，越来越多的投资者，尤其是边际上的增量投资者，开始变得谨慎。许多人瞄准3100点、3000点等低位考虑加仓，一旦触及高点便迅速撤离，甚至通过机械化的网格交易进行类似操作。中国资产（港股及A股）自身估值分位数亦不低，沪深300指数PE分位数约55%。

科技题材方面，中期趋势没有变化，短期特别提醒4月业绩季，大家的预期不能兑现带来的调整风险。国内AI出现了阶段性的催化空窗期。随着股价调整，一些偏谨慎的叙事开始出现，比如大模型进步偏慢；应用落地偏慢等。AI产业趋势下，后续应用催化出现有必然性，但时点无法预测。阶段性谨慎叙事出现，趋势行情中出现了调整波段，科技消化短期性价比问题。

红利，最近两周已经开始走强，4月在市场调整中有相对收益。中长期看，持续3年后红利风格已到尾声，但仍然有绝对收益。市场即将在下月开始披露关税加码后的3月经济数据，在没有LPR降息对冲下，基本面压力在市场上涨中成为重要阻力。今年以来，红利风格相对表现最差，但短期已经逐步修复与中证2000的剪刀差，而且4月调整期大盘价值风格因子明显比小盘成长因子占优。而展望未来3年，10年国债利率即使能够跌破1%，再重演24年向下100个基点的可能性不大。以日本为例，在国债利率快速下行结束后，红利指数相对日经225的超额快速减少。

港股，短期波动开始加大，H股相比A股从极具性价比到较有性价比阶段，短期正常消化获利盘。中长期在回购和盈利增速预期抬升的共同利好下，港股互联网龙头和高股息资产，仍然有配置价值。随着港股上涨，部分H股已经比A股要贵，比如招商银行继2023年以来首次出现AH倒挂的现象，考虑到正常港股应比大陆要便宜20%（红利税等原因），招商银行A股相比港股已出现明显性价比。除此以外，建设银行等随着港股的上涨，H股折价开始快速收敛。AH溢价指数从年初的150修复到130。港股的增量有一部分来自印度股市的缩量，因此我们可以同步以印度股市作为观察指标，近期印度股市已经开启超跌反弹。

近期需要关注的风险因素：美国经济状况。经济增长。

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