2024年，医疗大健康行业遭遇了来自内外部环境的诸多不确定因素的严峻考验。然而，在这瞬息万变、充满变局的时代，总有一些杰出企业能够挺身而出，勇破困局。 $归创通桥-B(HK|02190)$
例如，在医改深水区的环境下，血管介入领域的归创通桥以净利润破亿元，首年扭亏为盈的成绩单，成功穿越行业周期。
资本市场的反应印证了这份成绩的含金量。今年以来截至3月28日，公司累计涨幅已经超过37.52%，大幅跑赢恒生综指。
从昔日埋头技术攻坚的“创新医械企业”，到如今的“血管介入龙头”，归创通桥凭什么？
图表一：公司股价走势图
数据来源：WIND，格隆汇整理 数据截止2025年3月28日
血管介入高值耗材：新生态正在形成
伴随着医改迈入深水区，集采进入常态化，国内高值耗材带量采购品类逐渐覆盖，市场竞争格局也正在改写。
根据医械汇数据显示，我国高值医用耗材市场规模已从2018年的1046亿元增长至2023年的1561亿元，虽然自2021年起受集采降价等因素的影响增速有所放缓，但整体仍保持着增长态势。
其中，血管介入涉及的疾病数量和耗材种类较多，为最大的细分领域，2023年市场规模为559亿元，占比为36%，同比增长13.77%，成为所有医疗器械二级子行业中第二快的赛道。
图表二：我国医疗器械子行业规模以及增速
数据来源：德邦证券，格隆汇整理
血管介入高值耗材高速增长的背后，透露着一个关键信息：这个细分赛道还处于低渗透率、低国产化阶段，成长天花板尤高。
从渗透率上来看，即使我国手术量已经达到百万级别的冠脉介入，但渗透率与欧美等发达国家相比仍有较大差距。而具体看其中的竞争格局，以神经介入为例，美敦力、强生、泰尔茂、史塞克四大进口厂家合计占据75%（数据来源：德邦证券）。在低渗透率与低国产化率共存的情况下，我国血管介入类高值耗材仍有十足的发展空间。
虽然我国血管介入类高值耗材发展潜力足，但并不等于每个国产玩家都可以在集采大环境下可以分得一杯羹。
如今，集采常态化机制已构建起全新的市场准入逻辑，价格调整幅度虽趋于理性和可控，但行业洗牌效应却持续强化。这种政策导向下的市场重构，正在倒逼企业从“fast-follow”的粗放模式转向“修炼内功、源头创新”的精耕逻辑。
真正的头部玩家需在三个战场同步获胜：既要通过集采实现规模化准入，也要持续精益运营提质增效，更要通过创新迭代维持合理利润区间，以支撑后续研发投入与学术品牌建设。这种"快速准入-规模化盈利-持续创新"的良性循环，正在重塑高值耗材领域的竞争格局，推动行业向技术驱动型、患者价值型的新生态演进。
首次扭亏为盈，净利润破亿元大关
从归创通桥此次的年报数据中可以看到，公司不仅在集采下成功中选，还成功实现净利润破亿元大关。
从收入端来看，公司业务增长显著，业务结构持续优化。
2024年，公司实现营业收入7.82亿元，同比大幅增长48.3%，自公司商业化以来，销售收入快速增长，2021年至2024年收入复合增长率达到64%。
其中，神经血管介入产品业务收入5.29亿元（占比67.7%），同比增长38.4%，近四年以来复合增长率达到68%。业务高速增长主要来自于颅内支持导管、颅内动脉瘤栓塞弹簧圈、血流导向装置等核心产品的持续放量，以及产品在各层级医院渗透率的提升。
2024年，公司在外周血管介入产品业务收入2.52亿元（占比32.3%），同比激增74.5%，近四年以来复合增长率达到58%，增长动力来自药物洗脱PTA球囊扩张导管、可回收腔静脉滤器等产品的快速商业化，以及新产品如ZYLOX Penguin静至髂静脉支架系统的上市贡献。
图表三：公司收入情况
数据来源：WIND，格隆汇整理
从支出端来看，公司效率提升，成本管控显效。
伴随营收规模的扩大，归创通桥运营效率继续攀升。2024年公司研发、销售和管理费率分别较2023年下降20、9及10个百分点，推动公司迈入规模化盈利新阶段。
从利润端来看，公司扭亏为盈，毛利率保持稳定。
公司2024年实现净利润1.003亿元，首次实现全年盈利。尽管部分产品进入集采，毛利率仍维持在71.6%（2023年为72.9%），凸显生产及供应链优化成效（如自动化提升、良品率改善）。按非国际财务报告准则调整后溢利净额1.24亿元（剔除股份支付薪酬影响），同比大幅增长1,663%。
此外，公司现金流与资本储备充足。截至2024年底，公司现金及现金等价物4.18亿元，定期存款19.26亿元，财务资源充足。
横向对比来看，作为国产介入类高值耗材玩家中的一员，归创通桥营业收入增速保持前列，明显快于同行；同时率先扭亏为盈，盈利首年就突破净利润亿元大关，反超同时期上市的其他公司。归创通桥通过产品组合优势、集采中标策略及运营效率优化，成功迈入规模化盈利阶段，难得可贵。
图表四：国产血管介入类高值耗材企业2024年经营情况
数据来源：WIND，格隆汇整理
国产替代加速，加码全球化布局
这份成绩单背后，还有两个关键因素：在国内市场国产替代加速，海外市场布局深化。
一方面，从结果上来看，作为血管介入领域直面国家集采政策考验的企业，归创通桥凭借优秀的产品质量、出色的销售能力以及高效的生产运营，在多轮集采中标后实现业绩快速增长。
集采，已经是医改深水区中绕不开的话题。而如何成功应对，提升市占率才是创新医疗器械企业发展的核心课题。目前，归创通桥共有47款获批产品，其中36款产品已参加集采并中选。
其中，在京津冀“3+N”联盟集采中，通桥银蛇颅内支持导管凭借较高的市场份额，以A组最高排名中标。在第五批高值耗材国家集采中，ZYLOX Penguin静至髂静脉支架成为髂总静脉部位适应证的唯一全国首轮中标者。在河北省牵头的血管介入耗材集采中，通桥麒麟血流导向密网支架、通桥白驹颅内PTA球囊扩张导管及三款外周球囊均中选且获得待分配量的二次勾选资格。
中标集采后，归创通桥产品进入快速放量增长期。归创通桥方面在业绩会上表示，在京津冀“3+N”联盟集采中，经过数个月的采购，银蛇颅内支持导管在大多数省份的销售量平均增长大约2.5倍。颅内弹簧圈集采执行后市场份额由2%提升至10%，PTA球囊在河南公立医院集采执行后市场地位位列第一。
长远来看，从2020年开始的血管介入耗材集采，已基本实现对所有类型产品的“全覆盖”。这也意味着行业集采已经逐渐进入尾声。考虑集采的执行周期在2-3年，伴随集采政策的深入，行业出清速度有望加快，头部公司的市场集中度进一步提高。
图表五：公司集采中选情况
数据来源：公司官网，格隆汇整理
另一方面，公司海外业务持续高增长，逐步进入收获期。
在被集采重塑的国内市场之外，许多企业将眼光放到更为广阔的海外市场。与国内市场不同，海外市场覆盖范围大，不同市场之间的市场发展水平和医疗需求也存在较大差异。要想成功进入海外市场，过硬的产品质量与强大的渠道网络缺一不可。
与初涉海外业务的公司相比，归创通桥早在三年前已经开始布局。根据公告数据显示，归创通桥已有20款产品在24个国家及地区实现商业化。2024年公司海外业务创收2258万元，同比增速达58.2%，近四年海外收入复合增长率高达87%，形成持续爆发式增长曲线。
从覆盖面上来看，公司海外业务布局广泛，重点覆盖欧洲、金砖国家，并同时积极扩展亚非拉等新兴市场，并开始着手布局北美市场。
根据规划，公司预计将在2025年新增14个产品，触达11个国家和地区。据浦银国际预测，公司在2025年海外业务收入有望翻倍。考虑到医疗器械国际认证的周期时长，公司现有布局已形成3-5年的先发优势，预计海外业务有望成为业绩第二增长极。
其次，公司已经拥有自我造血能力，未来盈利能力更强，并且具有可持续性。
自2021年以来，公司累计获批超过40款产品，平均每6个月推出5款新产品。目前，公司已经拥有66款产品管线，其中47款已经在国内获批，8款产品获得CE标志，5款产品在阿联酋地区获批，多款产品分别在包括德国、英国等海外国家获得上市批准。
根据规划，2025-2027年，公司有17款产品有望陆续获得NMPA批准上市。公司通过完善的产品梯队建设，形成持续推动业绩增长的引擎。根据浦银国际预测，公司有望在2025年净利润增速超50%，盈利能力持续提升。
图表六：公司重点产品在中国市场预期商业化上市年份
数据来源：公司官网，格隆汇整理
小结
医改深水区已经迈入第二个十年，集采腾笼换鸟也进入新阶段。而面对宏观环境、行业政策的波动，优秀企业也展现出乘风破浪的韧性，拿出一份高质量发展的成绩单。
对于归创通桥而言，公司凭借自我造血能力，开启规模化盈利新征程。
从估值角度来看，归创通桥当前估值存在显著修复空间，“摘B”、“入通”有望达成，或将带动估值重塑。
据Wind数据显示，截至3月28日交易收盘，公司市销率（PS）仅为6.33倍，这一水平处于近三个完整财年的历史分位点下方区域，相较于全球同类型医疗器械企业接近10倍左右的市销率区间，其资本价值存在系统性低估。
伴随着公司实现扭亏为盈，有望迎来迎来“摘-B”阶段。这一转变不仅意味着公司进入主流上市标的行列，更将触发两大资本催化效应：其一，纳入港股通标的筛选池，打开南下资金配置通道；其二，获得主流医药基金的配置权限，吸引追踪恒生医疗保健指数等基准的被动资金流。
未来，公司对内加速国产替代，对外加快出海步伐，在行业变化中稳坐行业龙头。或许，也是时候重估归创通桥内在价值了。
图表七：公司PS（TTM）
数据来源：WIND，格隆汇整理 数据截止2025年3月28日收盘
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