香雪的逻辑与思考（长期更新）

一、关于融资盘

1、2025年3月24日，公布融资盘余额是2.09亿，120日均价是10.73，,60日均价是10.23，20日均价是9.92。以120/60/20均线价格为参考，2亿资金大概对应20万手。

2、从关键阈值来说，以多数券商为参考，警戒线是140%，平仓线是130%，紧急平仓线是110%；

3、按照1:1的融资比例来算：

跌幅30%，触发140%警戒线，已达到！

4、跌幅35%，需在2个交易日内补仓或减仓，否则将强

制平仓。上周三第2个跌停6.42已达到平仓线！这是周三40万手跌停一直加到60万的原因，也是周四竞价20万手资金在6.00割肉的原因。

5、跌幅45%，触发紧急平仓线。

按照st前10.02的的收盘价计算，10.02*0.55=5.51

按照120日均价10.73计算，10.73*0.55=5.90

按照60日均价10.23计算，10.23*0.55=5.62

按照20日均价9.92计算，9.92*0.55=5.45

6、3月31日午盘，盘中最低价5.35，成交量35万手，至此，20万手融资盘，已全部爆仓！（如果没有补仓）

二、关于大股东股票质押情况

按照东财的数据显示，3月28日，大股东质押股数1.45亿。表格中显示，未解除质押股数如下：

2020-08-25，质押6635万股，平仓线估算5.63 

2020-11-25，质押8020万股，平仓线估算5.54 

2022-03-30，质押850.0万股，补充质押，平仓线估算4.6 

2022-07-07，质押317.0万股，补充质押，平仓线估算3.23

东财数据来源应该是比较可靠的，从以上数据加权推算一下，大股东质押股权清仓线大概在5.30-5.40左右，正负偏差不超过0.1。

从今天盘面看，是有资金在不计成本的清仓，但大概率不是大股东，因为很明显，质押的145万手，一旦清仓，能封死跌停板到退市。这不符合银行利益。

三、是否存在退市可能

（一）主营产品（来自2024年半年报数据）

1、香雪抗病毒口服液，作为公司主导产品，是公司原创药，公司参与编制的抗病毒口服液国家标准作为生产该类产品企业的行业规范已收载于 2010 年及 2015 年版的《中国药典》。

2、化橘红系列，主要包括 橘红痰咳液、橘红痰咳煎膏、橘红痰咳颗粒、橘红梨膏、橘红枇杷片等产品，其中橘红痰咳液是公司独 家品种，为国家高新技术产品，入选 2017 版《国家医保基本药品目录》

3、中药饮片，子公司沪谯药业专注于中药饮片生产经营，产品种类众多，是国内中药饮片行业现代化、规范化、 规模化生产的领先者，2023 年 5 月，获批为农业产业化国家重点龙头企业，2023 年 12 月获 2023 年中药 饮片品牌企业。

（二）主营产品营收及毛利（2024年半年报数据）

      按照半年报数据，营收10.12亿，毛利润3.35亿，毛利率33%

      按照2024年度业绩预报，营收在16.1-20.1亿，按照半年报毛利率33%推算，年度毛利润在5.31-6.63之间。

（三）亏损原因

影响公司 2024 年度经营业绩的主要因素如下：

1、公司存续的短期及长期借款金额较大，财务费用约 23,000 万元。

2、固定资产折旧、摊销影响约 19,000 万元。

3、根据 2024 年末初步资产减值测试情况，预计需对存货、在建工程、固定 资产、开发支出等计提资产减值合计约 30,800 万元。

4、对诉讼、逾期利息等营业外支出约 8,300 万元。

5、预计非经常性损益对净利润的影响约 2,900 万元。（摘自2024年度预报告）

借款利息2.3亿，资产折旧1.9亿，计提资产减值3亿，诉讼+逾期利息0.83。

以上可知，因债务、利息问题，计入亏损3.13亿，资产折旧+计提4.9亿。

 总结：香雪主营产品有持续造血能力，连续多年亏损的原因在于无序扩张带来资产计提和盲目举债造成应付利息过高，从而导致香雪持续失血。

如果能顺利重整，香雪轻装上阵，是有持续盈利能力，不存在退市可能。

四、香雪的长期逻辑

    （一）重整带来的基本面改善预期

      1、中药行业毛利率中位数在50-60%之间，香雪只有33%，处于行业垫底，拥有独立产品、全产业链及岭南地缘优势，还能取得如此骄人的“成绩”，除了证明管理层是一群外，就没有其他解释了。

好在，频频作死的实控人，终于到了时刻。

重整大概率会引进新的战略投资者和管理团队，香雪底子不差，通过重整，甩掉债务包袱，轻装上阵，基本面有改善预期。

      2、中药行业近五年平均估值在24倍，近五年净利润率在8%，香雪近五年平均收入在20亿，按照8%行业平均净利润率和24倍行业平均估值，合理估值在38.4亿左右。

        （二）TCR-T疗法抗癌药强预期强现实带来的估值飞升

1、香雪具有自主知识产权的TCR核心技术,拥有完整的TCR-T产品研发技术体系和生产制备体系,其中TCR-T产品研发技术体系包含:抗原肽发现平台,TCR高亲和力平台,TCR-T开发平台;TCR-T生产制备体系包含:自动化细胞生产平台,质控平台;已形成了TCR-T细胞产品全链条创新产业链。

2、有两个产品已在中国获得IND批件,其中第一个产品是TAEST16001注射液,适应症为软组织肉瘤,目前在中国已完成I期临床试验和II期临床试验第一阶段的研究工作,纳入突破性治疗品种名单,并获得晚期食管癌及晚期非小细胞肺癌的IND批件;（最新进展，1月24日申请二类会议）

3、第二个产品是TAEST1901注射液,适应症为原发性肝癌,正在进行I期临床研究。（最新进展，2月20日申请临床试验，受理号，CXSL2500172）

      4、3月公示的中国首个TCR-T细胞治疗产品TAEST16001注射液的产业化项目。

      拟建设全国最具规模的TCR-T细胞产品制务白动化生产平台。完成中国首个TCR-T细胞治疗产品TAEST16001注射液的临床研究和产业化，满足1000人份/年的治疗需求，形成产业规模效应。

5、2022年中国癌症病种数据统计（截至2025年最新发布）

发病率与死亡率前五癌种

发病率前五（新发病例数）

肺癌：106.06万例（占21.9%）

结直肠癌：51.71万例（10.7%）

甲状腺癌：46.61万例（9.7%）

肝癌：36.77万例（7.6%）

胃癌：35.87万例（7.4%）46

死亡率前五（死亡病例数）

肺癌：约73.6万例（占癌症总死亡的30.5%）

肝癌：约31.2万例（12.9%）

胃癌：约26.3万例（10.9%）

结直肠癌：约24.1万例（10.0%）

食管癌：约21.8万例（9.0%）

6、TAEST16001探索性II期临床试验的结果，由独立影像评估委员会和研究者评估的中位无进展生存期(mPFS)均为5.9个月。

打一针增寿5.9个月，买命药，怎么定价？

2022年肺癌+食管癌死亡病例将近95万，产业化项目1000人份/年，是不是供不应求？

国外同类产品500万一针，香雪16001二期附条件上市，定价几何？

      五、目前的隐忧

      1、st后情绪杀，5天杀跌-45%，短中期技术面全部走坏，消化套牢盘需要时间，影响长期走势；

      2、2月6日申请预重整，法院至今未受理，原因不明，影响不明；

      3、大股东资金占用金额，董秘回复只有少量未结清，具体是多少，什么时候能偿还，未知；

      4、实控人当选省级医药协会会长，作为半官方机构的行业协会，此举意味深长。重整背后的大手，能否如愿，老王能否顺利过关，叠加大股东股权质押危机，博弈越发激烈，加剧短期股价震荡风险。

      六、短期利好

      1、10元快速腰斩，融资盘爆仓，短期跌的够多，是短期最大的利好；

      2、1月24日申请的2类会议，60个工作日内反馈，对应在4月30日前，结合3月30日广州召开的TAEST16001治疗晚期软组织肉瘤的确证性临床试验方案专家研讨会中透露的二期临床试验结果，应该就是在做二期附条件上市的准备工作。

      3、2月6日申请的预重整，法院最快1个月，最慢3个月会做出决定；

      4、大股东股权质押接近平仓线，是否有迫切的反击动作？