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引言 CMBS、商业地产类REITs为代表的具有实物抵押的商业地产证券化已成为企业融资的重要方式之一。商业地产的经营活动现金流作为商业地产ABS的主要偿付来源，其运营状况分析是ABS评级工作中的重要一环。联合资信选取了数个重点新一线及二线城市，对其商业地产中的写字楼市场进行分析，以作为商业地产ABS评级分析的支撑。本文选取长沙市的写字楼市场作为研究对象，分析区域环境、行业政策与城市规划等对长沙市写字楼市场运营状况的影响，并对其未来发展展开分析与讨论。
区域环境分析 2008－2024年，长沙市GDP增幅与全国GDP增幅走势基本相符，整体呈波动下降趋势。2008－2018年期间，长沙市处于快速发展阶段，GDP增速高于全国GDP增速；自2018年以来，受到国际经济形势趋严，国际贸易摩擦加剧，全球金融市场动荡，叠加2019年末新冠肺炎疫情的影响，全国GDP增速波动幅度较大，2024年全国GDP增速跌至5.00%；2019－2022年期间，长沙市GDP增速与全国GDP增速波动趋势一致，2022－2024年长沙市GDP增速趋于稳定。
在全国人口增长放缓甚至出现负增长的情形下，未来长沙市人口增速或将承压；近几年长沙市人口吸引力较强，出台了一系列人才吸引政策。从人口增速来看，2008－2018年间，全国常住人口增长率波动下降，其中，2016－2023年全国常住人口增长率呈现持续下降的趋势，并于2022年出现负增长，2024年全国常住人口增长率降至-0.10%。2016－2020年长沙市先后发布各项人才政策、民生政策，长沙市常住人口增长率于2019－2020年间呈爆发式增长，后续迅速回落，于2023年降至0.89%。2022年全国人口出现负增长，而长沙市常住人口增长率水平仍保持高于全国常住人口增长率，主要得益于湖南省的强省会战略和产业结构的优化升级。
2017年起，长沙市先后出台人才政策22条、自贸区人才政策45条、人才政策升级版45条、研发人才政策十条等一系列人才政策。2021年，湖南省第十二次党代会报告正式提出“实施强省会战略”，此后出台一系列创建国家中心城市、制造强市工程、平台建设等支持长沙市的发展政策，2022年长沙市位列“最具人才吸引力城市”中部第一。伴随着政策支持和经济增长，长沙市形成了新消费与高质量相结合的生活圈，成为最具竞争力的宜居城市之一。从人口结构上看，根据第七次人口普查结果，长沙市常住人口中0－14岁占比16.64%，15－64岁占比72.25%，65岁以上占比11.11%，比第六次人口普查分别上升3.07个百分点、下降5.15个百分点、上升2.08个百分点。总体看，长沙市城市劳动力人口占比较高，具备较高的城市发展动力。
长沙市写字楼租赁市场历史运营情况 （1）供给情况分析
2013－2020年，长沙市甲级写字楼市场快速扩张，2021－2023年供给端无新项目入市，2024年新增供应13.5万平方米。
2013年，长沙万达总部国际写字楼入市，标志着长沙迎来甲级写字楼的集中供应。2013－2015年间，长沙甲级写字楼年均新增供给量约20万平方米，期间长沙经济稳健增长，各甲级写字楼运营经验不断提升。2016－2020年，长沙甲级写字楼市场新增供应量逐年增加，2019年和2020年新增供应量较前两年呈倍数增长，分别为51.73万平方米和57.4万平方米，市场趋于饱和，库存积压、去化压力大。2021－2023年，长沙市核心商圈甲级写字楼无新增供应，由增量市场转变为存量市场。2024年底，长沙金茂大厦交付，带来市场新增供应13.5万平方米，长沙甲级写字楼存量增至231.1万平方米。
（2）需求情况分析
2023年，长沙市甲级写字楼市场需求有所回升，去化存量市场；2024年，需求放缓。
2016－2021年，长沙市服务业、TMT和金融行业快速发展，是甲级写字楼的主要需求来源，市场吸纳量逐步提升。这些行业的租赁需求波动较大，尤其是在经济下行压力下，企业对办公空间的需求更加保守。2020年，在线教育行业为租赁市场主力。2021年，受“双减”政策影响，在线教育企业退租，TMT及专业服务业为市场主力。2022年受疫情及经济下行影响，部分企业缩租、退租或搬迁至非甲级写字楼，导致市场吸纳量锐减。2023年，为疫情后恢复期，需求缓慢回升，去化存量市场，搬迁需求及置换需求成为市场主力，但整体需求仍显不足，2024年市场吸纳量锐减。根据戴德梁行数据，民营企业是2024年长沙甲级写字楼市场租赁需求的主力类型，占总成交面积约81.7%；成交驱动因素方面，搬迁为2024年租赁成交的主要驱动因素，占到总成交面积约54.3%，搬迁需求主要来自TMT、金融业和房地产业。
（3）空置率和租金水平
长沙市甲级写字楼空置率变动趋势与供给趋势一致，其空置率水平高于北上广深，空置压力大，市场活力有待释放；租金水平近年呈整体下降趋势，相较一线城市，长沙市甲级写字楼平均租金相对较低，波动更为平缓。
空置率方面，长沙市甲级写字楼空置率整体呈先升后降的趋势，与供应量变动趋势一致，反映了空置率的变动主要受供需关系影响。2013－2015年，长沙市甲级写字楼市场新增供应不断释放，与经济增长带来的市场需求相匹配，供应量增加的同时，空置率呈波动下降趋势。2016－2020年，长沙市出现第二波供应高峰，供需不平衡逐渐拉大，新增供应集中致使空置率上升，空置率于2020年底达到高位45.20%。2021－2023年，长沙市无甲级写字楼入市，市场供需不平衡得以缓解，空置率波动下行。2024年，长沙金茂大厦入市拉动空置率增长至32.7%。
近年来，虽然长沙经济保持了一定的增长速度，但其经济活力和企业创新能力与一线城市相比仍有一定差距。这导致了企业对高质量写字楼的需求相对较低，进而影响了写字楼的去化速度。相较一线城市，长沙市甲级写字楼空置率处于较高水平，空置压力大，市场活力有待释放。
租金方面，长沙市甲级写字楼市场的租金波动相较于空置率而言更加平缓。2013－2019年保持相对平稳，租金单价在110.00元/平方米•月上下波动，其中租金单价最高为113.30元/平方米•月。2020年，供给增加及疫情影响下需求收缩，导致租金下降，此后租金单价逐年下降。截至2024年底，长沙市甲级写字楼平均租金下降至78.50元/平方米•月。总体来看，长沙市甲级写字楼租金持续承压，租金水平待市场经济回暖驱动。相较一线城市，长沙市甲级写字楼平均租金相对较低，波动更为平缓。
写字楼租赁市场未来运营情况展望 （1）外部环境
近年来，长沙市经济增速阶段性波动特征明显，人口增速持续高于全国平均水平。长沙市的优势产业有工程机械、食品烟草、汽车及零部件、新材料、电子信息等，其中工程机械为长沙市的支柱产业，在工程机械行业内需恢复、出口竞争形势转好的趋势下，长沙市经济增速有望维稳。《长沙市国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标纲要》（以下简称“十四五规划”）中提出，到2025年，长沙市地区生产总值达到1.7万亿元，首位度保持在30%左右，常住人口突破1000万人。《2024年长沙市政府工作报告》中提出，2024年全市经济社会发展目标是地区生产总值增长6%以上。长沙市统计局数据显示，2024年长沙市全市地区生产总值1.53万亿元，比上年增长5.0%，增速未达预期。人口方面，截至2023年底，长沙市常住人口总量为1051.31万人，较上年末增长0.9%，增速低于过去10年间的平均增速（3.95%），但高于我国过去10年间的人口年均增长速度（0.31%）。
基础教育方面，2017－2023年，长沙市小学在校生逐年增加，2023年已达87.31万人，增长率为7.13%，处于高位增长阶段；长沙市有长郡中学、雅礼中学、湖南师大附中和长沙市一中等第一梯队学府。高等教育方面，长沙市有国防科技大学、中南大学、湖南大学三所985大学，985大学数量仅次于北京市和上海市。截至2023年末，长沙市有普通高校54所，普通高中129所，初中学校275所，普通小学861所；在学研究生9.05万人，比上年末增长4.5%；普通高校在校学生79.55万人，增长4.3%；普通高中在校学生20.03万人，增长5.6%；普通初中在校学生33.73万人，增长7.9%；普通小学在校学生87.31万人，增长7.1%；幼儿园在园幼儿37.39万人，下降12.1%。小学适龄儿童入学率101.5%，小学升初中入学率103.5%。长沙市作为教育大城对于全国仍保持着较高吸引力，有利于长沙市保持人口结构优势。
（2）需求端
受政策支持，长沙市写字楼市场需求有望提升。长沙市十四五规划提出要打造国家中心城市、长江经济带核心增长极、现代化新湖南示范区、具有国际影响力的现代化城市。随着研发投入强度增加，创新要素资源聚集，制造业智能化转型，商业环境优化，长沙市经济活力有望进一步提升。
产业布局方面，长沙市十四五规划提出，优化先进制造业空间布局，形成“一带五区五园”[1]的先进制造业发展格局；进一步扩大长沙先进制造业发展优势，围绕智能装备、智能终端、智能网联汽车和新能源汽车、功率芯片等“三智一芯”重点领域；强化长沙中心城区服务功能，高水平建设服务业集聚区；加快培育新一代人工智能、3D打印、VR/AR、区块链、尖端生命科技等具有重大牵引带动作用的未来产业；建设现代产业体系，聚焦产业基础高级化、产业链现代化；实施产业基础再造工程，工程机械产业集群提升工程；加快推进长株潭一体化发展，全面提升长株潭城市群竞争力和辐射带动能力。
人才吸引方面，长沙市连续16年获评中国最具幸福感城市。为了进一步激发人才创新活力，长沙市实施芙蓉英才星城圆梦计划，发布“人才政策22条”以及《长沙市争创国家吸引集聚人才平台若干政策（试行）》；落实国家知识更新工程、技能提升行动；健全科技人才评价体系；完善科研人员职务发明成果权益分享机制；建设好长沙人力资源服务产业园。同时，全方位提升城市品质，打造国家化城市，吸引人才落户。《2023引人才促就业——中国城市大数据分析报告》显示，2023年，长江中游城市群在大学生就业意向城市排名中位居第五（占比3.67%）、在非本地求职者排名中位居第五（占比7.89%）。
（3）供给端
未来长沙市写字楼市场仍将以存量市场为主，租金水平或将继续下行。戴德梁行数据显示，2025－2026年，长沙市甲级写字楼市场无新项目入市。存量市场竞争愈发激烈，换租市场活跃度上升，市场偏向于更灵活的租赁条款和更优惠租金条件，或将导致租金水平进一步下调。
总结 在经济环境增速放缓，人口增长疲软的背景下，长沙市经济增速继续承压；另一方面，强省会战略的实施，长沙市人才引进政策的完善，为其写字楼市场的发展提供了动力。未来，长沙市写字楼市场仍呈现存量主导特征，置换需求将成为主要动力，预计市场短期将维持震荡趋稳走势。
[1]“一带”，即浏长宁先进制造业产业带。“五区”，即长沙高新区、长沙经开区（含星沙产业基地）、宁乡经开区、浏阳经开区（高新区）、望城经开区五个核心园区。“五园”，即宁乡高新区、天心经开区、金霞经开区、雨花经开区、岳麓高新区五个先进制造业重点园区。
结构评级三部
陈海义 刘依璇
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