上周回顾：市场波动率下降，权益市场风格分化，关注后续政策预期与风格再平衡
上周，关税冲击交易告一段落，市场波动率下行。
对于一季度表现较好的经济数据，股债两类资产反应不大。一方面是因为在一季度的股债反转行情中已经对当期的经济基本面修复有一定的定价，另一方面是市场更聚焦关税冲击后经济运行的逻辑变化，其中权益市场等待进一步的政策刺激，债券市场则继续关注流动性的投放变化和货币政策的窗口期。在没有新增信息的情况下，两类资产波动不大。
从权益市场的风格表现来看，红利和价值表现较好，小微盘表现稳定，中盘股表现较差，受贸易摩擦和海外政策博弈影响最大的科技和高端制造板块表现一般。整体来看，市场在定价两个维度的确定性：一个是流动性持续注入的确定性，这使得红利和小微盘表现稳定；另一个是内需刺激板块好于外需和出口占比较高的板块。
产品运作：上周，蜂巢恒利债券A涨幅0.04%，蜂巢恒利债券C涨幅0.04%
上周，在这种多板块表现差异且波动较大的情况下，多风格均衡配置依然可以维持稳定表现，我们的量化多策略组合上周表现较好，维持正收益。
操作方面，上周我们股债两类资产维持前期配置，等待后续确定性机会。
未来展望：关注宏观流动性的确定性
我们对宏观流动性维度的确定性比较看好，对权益资产本轮周期和政策双击的全年表现比较乐观，后续择机提升权益配置。
观点上，我们通过主要宏观因子对股债两类资产的影响来做系统性判断。
首先，从短期确定性优先级来看，我们认为宏观流动性因子确定性最高。现阶段处于复苏初期，政策不存在大幅收紧宏观流动性的风险，内生动能的上升趋势依然需要流动性的支持。同时，基于现阶段外部冲击压力陡然增加，后续财政政策和货币政策的叠加发力的必要性较高，这也需要宏观流动性维持持续宽松来对冲外需下落的冲击。因此，我们不需要对股债中的任意单一资产过于乐观或悲观。
第二，经济周期因子短期存在不确定性。我们在一季度看到了非常不错的经济基本面数据，但展望未来，出口影响冲击是多维度扩散的，在没有看到新增刺激政策之前，我们认为经济周期复苏的力度会受到冲击。同时在政策博弈和中美关系存在不确定性的情况下，大幅超预期的刺激政策推出的时点也存在不确定性。外部环境来看，关税冲击对于市场情绪的影响告一段落，但是对全球经济周期的冲击刚刚开始，这使得后续风险资产的波动率或呈现远高近低的曲线。现阶段，作为一个低波动定位的产品，不应在风险暴露上过度押注经济周期单向波动的概率。
第三，风险偏好的维度上我们认为偏向积极。这主要得益于本次关税危机的“政策资金”的及时注入，与之前托底行为不同的是，本次流动性注入的充裕、预期引导的透明及时和资金来源的多元性均有效的提振了风险偏好。这短期来看使得风险偏好企稳，而从更长期的角度来看，本次多渠道流动性机制打通，或从制度上解决了A股市场流动性结构不合理的问题，有效提高了A股的“预期夏普比”，相比于交易维度，我们倾向于认为，A股在配置维度的价值有所提高，这或有利于中低波动定位的固收+产品。
综合而言，恒利债券作为一个低波动定位的产品，我们坚持“资产配置和权益风格双分散”的配置方案，在交易维度上，相比于“高收益”我们更关注“风险收益比”，从当前宏观因子分布来看，我们将维持当前配置。
$蜂巢恒利债券C(OTCFUND|008036)$$蜂巢恒利债券A(OTCFUND|008035)$$蜂巢润和六个月持有期混合C(OTCFUND|014945)$
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