今年港股资产表现极其亮眼，恒生科技更是一度领涨全球主要股指，港股作为离岸市场成为外资对中国科技资产价值重估的战略要地。与此同时，港股的资金结构也在悄然发生变化，南下资金持续流入正在改变港股的定价权。经历对等关税对全球风险资产的冲击后，港股主要股指已经完成“补缺”。站在当下，港股是否具备继续走强的基础，港股投资我们又应该重点关注哪几类资产？
一、“价值洼地”港股迎来快速修复
蛇年开年以来港股表现大放异彩，港股三大指数表现不仅较同期A股更为强势，放眼全球主要权益市场同样处于领跑身位。截至2025/05/12，恒生指数、恒生中国企业指数、恒生科技指数年初至今分别上涨17.40%、17.41%、21.92%。
去年9/24以来“稳增长”及“提振资本市场”等增量政策组合拳密集出台，中国资产已经经历一轮系统性修复，Deepseek R1的横空出世则是今年港股行情启动的重要催化因素。在技术封锁的环境下，中国企业能够通过创新推出了国际领先水平大模型，引发了全球投资者对于中国科技企业乃至整个中国资产进行价值重估，聚集中国新经济优质资产、资本流通便利且处于“价值洼地”的港股迎来爆发。
数据来源：wind，数据区间2021.01.01-2025.05.09，指数过往走势不预示其未来表现
从具体行业来看，今年以来港股表现最强的3个行业分别为咨询科技业、非必需性消费、医疗保健业，对应互联网平台、半导体、新兴消费、创新药等中国优质资产。
数据来源：wind，数据区间2021.01.01-2025.05.09，指数过往走势不预示其未来表现
外资占比较高的港股资金结构逐渐发生变化，今年以来持续流入的南向资金创下多项纪录，为港股提供了稳定的增量资金，不断重塑港股市场的定价权。
过去港股作为离岸市场外资定价权较强，今年以来南向资金在港股单日成交额占比频频突破50%，而在2021年之前南向资金在港股全年总成交额占比未曾突破20%。南向资金也在今年创下多项纪录，4月9日338.57亿人民币净流入额年内再次刷新互联互通机制开通以来新高，连续4个月刷新2021年1月以来南向资金单月净流入新高，仅用4个月即完成2024年全年近80%的净流入量。
数据来源：wind，数据区间2021.05-2025.04
5月以来港币兑美元频频触发强方兑换保证水平，反应当下对港元需求大量增加，从汇市的角度对港股走强进行“确认”。5月2日港元持续升值触发港元兑美元强方兑换保证水平，这是2020/10/28以来首次被触发，截至5月11日港币累计触发3次强方兑换保证水平，香港金管局向市场注入1166.14亿港元流动性。
金管局发言人指出：“港元偏强，主要由于股票投资相关的港元需求有所增加，支持港元汇价，此外，多只区内货币近日对美元升值，亦带动港汇走强。”（注：强方兑换保证是香港联系汇率制度下的一个重要机制，确立了港元兑美元的正常浮动区间为 7.75（强方兑换保证）至 7.85（弱方兑换保证）。如果港元汇率走强触发强方兑换保证水平，香港金管局就会，向市场“卖出港元、买入美元”以稳定汇率。）
资料来源：《指数上行，科技为先——A股2025年5月观点及配置建议》，招商证券，2025.05.05
二、复盘历史港股占优的行情
让我们以史为鉴，通过复盘以往港股占优行情的核心驱动因素，来给予我们一些关于当下港股行情的思考。国泰海通证券在2025/05/10发布的报告《历次港股占优行情是何驱动》中根据券商研报，系统梳理历次港股跑赢A股的主要3轮行情：
1、2011-2014年：海外流动性宽松+移动互联浪潮
本轮恒生指数在33个月中较沪深300超额收益达到62%。主要驱动因素在于海外流动性宽松、人民币渐进式升值、四万亿财政刺激后盈利预期改善、移动互联网产业浪潮。港股作为离岸市场对海外流动性更加敏感，金融危机后欧美央行长期推行低利率政策，外资净流入港股并且多次触发强方兑换保证。
2、2016-2018年：供给侧改革+南下资金涌入
本轮恒生指数在31个月中较沪深300超额收益达到38%，主要驱动因素包括国内供给侧结构型改革推动基本面向好、估值洼地效应、海外流动性维持宽松、南下资金大幅流入港股、互联网消费龙头开始崛起。港股通启动后南下资金在港股的成交占比从2013年的13%增长到2018年的28%，南下资金对港股的影响力进一步增大。
3、2019-2021年：中概回港+疫后经济修复
本轮恒生指数较A股未取得明显超额，但是恒生科技中的港股核心资产在18个月中较沪深300超额收益达到137%，主要驱动因素包括美联储重启降息开启宽松，以及疫情后较海外更快的经济复苏，中概股回流也为港股注入了优质资产。科技国产替代、互联网核心资产接力推动恒生科技走强。
资料来源：《历次港股占优行情是何驱动》，国泰海通证券，2025.05.12，指数过往走势不预示其未来表现
三、以史为鉴，当下港股怎么看？
通过对过去3轮行情进行复盘，我们可以发现港股占优行情的主要驱动因素包括：基本面改善、资金流入、产业趋势爆发，此外估值性价比、风险偏好改善也是催化港股行情的重要因素。从以上视角出发，我们再审当下港股：
1、宏观经济稳中向好，增量政策仍可期待
一季度国内GDP同比增长5.4%，在全球主要经济体中名列前茅同时，各项生产需求指标加快回升。4月政治局会议提出“既定政策早出台早见效，根据形势变化及时推出增量储备政策，加强超常规逆周期调节”，应对潜在内外部不确定性政策仍留有“后手”。
2、南向资金大幅流入，外资对港股关注或同样提升
前文提到今年以来南向资金流入明显加速，连续4个月刷新2021年1月以来单月净流入新高，仅用4个月即完成2024年全年近80%的净流入量。此外，5月以来频频触发港币兑美元强方兑换保证水平，从汇市层面对于港股走强趋势形成“确认”。
3、国内AI产业趋势加速，港股汇聚优质科技龙头
Deepseek让世界认识中国在AI模型领域的能力，港股互联网龙头公司也纷纷提高AI算力开支指引，国内AI产业发展如火如荼。凭借国内庞大的数据资源与丰富的应用场景优势，国内AI产业有望在应用创新领域实现加速落地。
4、恒生指数风险溢价回落，恒生科技仍在“击球区”
恒生指数短期估值性价比有所回落（风险溢价水平ERP较低），但是其中可能已经反映了市场对于重要龙头公司业绩乐观预期、对于未来公司盈利能力进一步改善的预期以及地缘风险回落的积极预期。
资料来源：《香港路演交流的3个焦点问题》，广发证券，2025.05.11
恒生科技指数估值性价比更高。纵向来看，恒生科技指数估值仍处于上市以来低位区间，比上市以来80%以上时间要更便宜；横向来看，恒生科技和纳斯达克指数同样聚焦高成长的科技企业，历史估值波动区间、中位数均较为接近，但是恒生科技指数21.69x PE对比纳斯达克100指数30.90x PE仍有约30%折价，中国科技价值重估趋势下有较大修复空间。
数据来源：wind，数据截至2025.05.09
资料来源：《最新A股、港股、美股估值怎么看？》，华西证券，2025.05.19
5、风险偏好短期存在扰动，若遇回调积极关注
5月12日中美双方发布《中美日内瓦经贸会谈联合声明》，大幅降低双边关税水平；6月9日-6月10日，中美双方在英国伦敦举行中美经贸磋商机制首次会议，就两国元首6月5日通话重要共识和巩固日内瓦经贸会谈成果的措施框架达成原则一致。实质性的进展对于短期风险偏好回升起到了正向作用。但是从Trump过往政策反复性来看，未来贸易磋商仍有变数、其他领域政策仍有不确定性。假设未来因市场情绪波动出现短期调整，可以对于港股优质资产保持积极关注。
四、港股哪些资产值得重点关注？
港股科技、创新药等都是培育新质生产力的重要方向，且较A股同类资产具有一定稀缺性，但需要注意高成长伴随的是高波动属性，在投资过程中需要做好承受阶段性较大波动的准备。红利资产具有“类债”属性，由于其高股息率的保护使得资产波动水平相对更低，更适合作为底仓配置。
1、港股科技
01 港股科技资产和A股形成互补。由于港股上市规则灵活、国际化融资便利、上市效率及后续融资便利等优势，一批优质的互联网平台和科技企业选择在港股上市。
02 中国科技资产迎来价值重估。港股作为离岸市场在资本流动等方面具有优势，且港股科技企业营收国际化程度更高，成为外资布局中国核心科技资产的战略要地。
03 港股科技估值具备较高吸引力。以恒生科技指数(21.69x PE)为例，横向较美股纳斯达克100(30.90x PE)、A股科创100(228.45x PE)折价明显，处于上市以来估值低位区间。
数据来源：wind，数据截至2025.05.09
04未来仍有大量优质科技公司可能赴港上市。近期香港交易所与香港证监会正式推出“科企专线”，助力特专科技公司及生物科技公司赴港上市，今年以来诸多半导体等硬科技公司已经宣布港股上市进程或推进港股首发上市计划。
2、港股创新药
01 港股汇聚了一批A股稀缺的优质Biotech公司。港股允许未盈利生物科技公司通过18A规则上市，许多创新药龙头通过制度改革在港股实现上市。
02 国内创新药公司出海进入收获期，基本面不断兑现。中国创新药在全球BD市场地位不断提高，2024年创新药出海项目数量和金额均创新高，2025年一季度仍在加速，且在双抗、ADC等领域竞争优势逐步凸显。
03 港股创新药公司估值仍处于历史低位区间。以创新药占比较高的国证港股通创新药指数为例，指数自低位反弹63.55%后市销率PS估值仍仅位于历史37.29%分位数。
数据来源：wind，数据截至2025.05.09
04政策力度持续加码，潜在催化值得期待。2024年国家出台《全链条支持创新药发展实施方案》，明确创新药定价保护机制，政策导向从“控费为主”转向“鼓励创新”。5月底召开ASCO全球肿瘤领域学术盛会，大量创新药企业在会上披露了最新临床前或者临床数据。
3、港股红利
01 港股红利资产较A股具备股息率优势。港股长期存在流动性折价，港股红利指数股息率普遍高于A股红利指数港，股即使考虑红利税后、港股红利较A股股息率仍有优势。
02 无风险利率持续下行，高股息资产吸引力不断提升。相较10年期国债1.64%的收益率，港股通高股息指数8.90%的股息率，风险溢价位于历史91.04%高位。
数据来源：wind，数据截至2025.05.09，指数过往走势不预示其未来表现
03 资产荒及制度推动下，险资增量资金配置需求旺盛。长债收益率持续下行、非标资产到期后险资需要寻找替代资产。《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》要求保险资金投资A股比例每年新增保费的30%，而配套会计准则适配性使得高股息资产股价波动不影响险资当期利润，高股息资产对险资的吸引力大大提高。
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