2025年三季度，总体认为市场在前中期以震荡为主，中后期震荡上行。但边际定价因素逐渐由“估值波动”转向“业绩引领”。主要原因包含以下几个方面：
第一，中报业绩走向成为主要定价因素。7月份开始，市场会逐渐开始披露上市公司的半年报。通过对GDP总量、通胀的上下游分布预期来看，预期中报总体呈现“稳定”特征，但细分行业结构分化显著。表现相对较差的行业集中于传统投资和消费等成熟性行业，预期中报业绩增速并不乐观。相比之下，AI的垂类应用行业、财政补贴的智能3C和新消费、美国科技企业的A股产业链等公司，在半年报表现当中仍表现出向好格局。因此，在总体稳定和行业分化的格局下，预期业绩对市场的影响总体是中性略偏多。
第二，估值和市场情绪预期总体稳定。截至到6月底，市场总体估值相对合理。从细分指标来看，目前的位置属于PETTM的中位数和PBLF的30%分位数水平。在目前经济展望的条件下，通过利润表定价相对更为合理，PBLF的估值在短期内难以迅速修复至中位数水平。
第三，预期政策仍会托底经济。截至目前来看，各类政策目前仍倾向于“相机决策”和“托底经济”，而并非“全面回暖”。相机决策主要是指增量政策发布的节奏和时间预期，节奏的快慢取决于外贸的持续性。在经历一季度和二季度的“抢出口”之后，预期政策面会观察外贸自然回落后的整体经济增速变化，并将之与政府工作目标进行比较，通过差异决定未来边际政策的发布时机。
综上所述，认为资本市场短期内的预期应仍是震荡格局，伴随着业绩的逐渐公布，在估值稳定和政策预期的多重影响下，市场有可能在震荡中边际小幅上行。
（文/格林基金 郑中华）
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