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$贵州茅台(SH600519)$ $五 粮 液(SZ000858)$ $泸州老窖(SZ000568)$
大家好，今天这篇文章是扫地僧司马懿写的第1142篇文章。白酒，这个在中国有着千年历史的行业，如今正经历着一场深刻的调整。作为投资者，我们该如何看待这场调整？又该如何把握其中的机会？
一、白酒行业的现状：冰火两重天
当前白酒行业呈现出“冰火两重天”的局面。一方面，1月市场情绪低迷，白酒指数一度下跌6.26%；另一方面，2月春节后板块逆势反弹，山西汾酒、水井坊等头部酒企涨幅超5%。这种分化反映了行业正经历“深度调整→库存去化→预期反转”的周期切换。
从库存来看，2024年行业面临高库存与需求疲软的双重压力，但春节前后渠道反馈显示，高端酒（如茅台、五粮液）批价已企稳回升。截至2025年6月11日，飞天茅台散瓶批价为1990元/瓶，原箱批价为2080元/瓶，较年初下跌近10%。五粮液普五散瓶行情在905元左右，原件单瓶920元，价格倒挂现象依然存在。不过，头部企业如五粮液库存已降至1.5-2个月，茅台库存虽面临社会流通领域1.2亿瓶的压力，但基酒储备达26万吨，可支撑长期产能释放。中小酒企的库存压力依然巨大，部分企业库存周转天数超过6个月，酒鬼酒、金种子酒分别达441天和281天。
从业绩来看，头部酒企凭借品牌壁垒和定价权，在行业调整期展现出强韧性。贵州茅台2024年营收同比增长15.66%至1741.44亿元，2025年Q1净利润增长5.8%，存货减少6.57%。五粮液2025年Q1净利润148.6亿元，同比增长5.8%，营收增速虽放缓但保持龙头地位。而区域酒企则面临较大压力，部分企业营收和净利润出现下滑。
二、历史周期的镜鉴启示
回顾历史，白酒行业曾经历过多次周期波动。上一轮下行周期（2012-2014年）中，茅台系列酒销售额两年内下跌60%，而飞天茅台销售额未下滑。2014年行业见底时，五粮液两次下调批发价，飞天茅台一批价跌穿出厂价，随后酒价与股价见底回升。
当前行业正处于周期下行的第一阶段：产品价格暴跌。后续需经历“消灭高成本产能”和“消化社会库存”才能见底。参照周期行业规律，我们需关注供需再平衡的信号，而非单纯关注价格下跌。
三、2025年见底信号：四大关键指标
结合历史经验和当前市场动态，2025年白酒行业见底可能出现以下信号：
1.价格企稳回升：飞天茅台一批价触及1499元，五粮液下调出厂价2-3次。不过，从最新数据来看，飞天茅台批价在2025年6月曾跌至1990元，随后全渠道停货后反弹至2080元。五粮液普五的实际成交价在900-930元之间波动，存在价格倒挂现象。这表明价格企稳仍需时间。
2.库存去化完成：春节、端午等重点节日过后，酒价不再下跌且持续1年。目前，头部企业如五粮液库存已降至1.5-2个月，茅台库存较低，但社会流通领域库存压力较大。中小酒企库存周转天数仍高达441天（酒鬼酒）、281天（金种子酒），库存压力巨大。
3.业绩触底反弹：茅台系列酒收入大幅暴跌，五粮液季度收入连续6个季度下跌。2024年，五粮液营收增速从双位数增长猛降到1.39%，净利润增速也卡在1.34%。不过，2025年一季度部分酒企已出现业绩改善迹象，如古井贡酒安徽市场增长19%，其年份原浆系列中高端产品持续放量。
4.政策与资本协同：政府推出《提振消费专项行动方案》，叠加降息预期，有望刺激内需。同时，公募基金白酒持仓占比从2020年顶峰的18%骤降至3.71%，主动型基金占比2.91%，杠杆资金加速撤离导致融资余额较2024年高点回落42%，市场恐慌情绪蔓延。不过，部分资金已开始逢低布局，如鹏华中证酒ETF规模增至122.1亿元。
四、投资策略：攻守兼备，长短结合
在行业调整期，投资者应采取攻守兼备的策略：
1.长期配置：茅台、五粮液、泸州老窖等龙头，聚焦品牌护城河与现金流稳定性。这些企业凭借强大的品牌力和渠道优势，在行业调整期仍能保持稳定增长。例如，茅台通过调整产品结构（如推出生肖酒、笙乐飞天）和渠道多元化，进一步巩固市场地位。2024年，茅台出口营收首次突破50亿元，高附加值茅台酒销量同比增长超40%。
2.短期博弈：古井贡酒、今世缘等区域酒企，捕捉大众价位带需求回暖的弹性机会。春节动销显示，100-300元价格带表现稳健，这些区域龙头受益于宴席和走亲访友需求。古井贡酒在安徽省内的宴席渠道覆盖率超60%，古16、古20等中高端产品增速显著。
3.事件催化：关注Q2淡季批价走势、降息政策落地及消费刺激措施。如果批价企稳、库存降至2个月以下，板块或迎来估值修复。例如，五粮液通过控量挺价策略推动批价至910-920元，行业价格体系初步呈现底部特征。
五、风险与挑战：警惕三大“灰犀牛”
尽管行业存在结构性机会，但仍需警惕以下风险：
1.库存消化压力：节后库存消化压力仍存（中性情景下库存持平，悲观情景或增加半个月）。如果库存去化不及预期，可能导致价格进一步下跌。例如，茅台社会库存总量预计在1.2亿至2.2亿瓶，叠加2025年新增产能，潜在可售酒量达7-8亿瓶，“稀缺性”荡然无存。
2.消费力恢复节奏：经济增速放缓叠加人口老龄化，商务宴请、礼品等传统场景需求锐减，30岁以下群体白酒消费频率较2015年下降超60%。如果消费力恢复缓慢，行业复苏进程可能受阻。
3.政策不确定性：2025年5月新版禁酒令将限制范围扩展至非公务场合，彻底冻结政务关联商务链消费，此前这类需求占商务用酒总量的62%。不过，政务消费占比已从2012年的40%降至不足5%，实际影响有限。
在司马看来，2025年白酒行业正处于“黎明前的黑暗”，周期拐点与结构性机会并存。对投资者而言，当前既是左侧布局的窗口期，亦是检验酒企战略定力的试金石。唯有深耕产业逻辑，方能在分化中捕捉超额收益。让我们一起静待行业复苏的曙光！
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