一周大事
9月22日国新办发布会中，央行行长表示中国货币政策坚持以我为主、兼顾内外平衡，未来将根据宏观经济运行情况和形势变化，综合应用多种货币政策工具保证流动性充裕，支持经济恢复。证监会主席在会上介绍，今年8月，A股市场总市值首次突破 100万亿元，其中各类中长期资金合计持有A股流通市值约21.4万亿元。近年来，新上市企业中九成以上都是科技企业或者科技含量比较高的企业。目前A股科技板块市值占比超过1/4，已明显高于银行、非银金融、房地产行业市值合计占比。
当地时间9月25日，美国总统特朗普在其社交媒体宣布，自10月1日起，美国将对专利及品牌药品加征100%关税，对厨房橱柜、卫浴柜及相关建材征收50%关税，对进口填充材料家具征收30%关税，以及对重型卡车征收25%的进口关税。另外，外媒报导特朗普政府考虑对在海外生产与美国生产的半导体产量超过1:1比例的芯片制造企业征收关税，以重塑美国国内的半导体供应键。8月7日美国对等关税政策落地后，特朗普政府并未停止进一步对全球加征关税的计划，或持续为全球经济及市场带来不确定性。
当地时间9月26日，美国商务部公布的美国8月PCE通胀数据微幅上行。美国8月整体PCE通胀同比增长2.7%，略高于前月值2.6%，核心PCE通胀同比增长2.9%，与前值持平。整体PCE通胀环比增长0.3%，略高于前月值0.2%，核心PCE通胀环比增长0.2%，与前值持平。同日公布的美国8月个人收入环比增长0.4%，实际消费者支出环比增长0.6%，均好于市场预期，或显示居民可支配收入与消费动能仍相对强劲。美国8月PCE通胀相关数据上行温和，且消费仍有韧性，预期美联储年内或维持渐进式降息节奏，但8月PCE数据距美联储2%的目标仍有一段距离，美联储主席鲍威尔上周稍早的讲话中提到通胀仍然“有些高”，表明未来继续持续宽松或需要更多的通胀降温信号出现。
市场表现
资料来源：万得，数据截至2025年9月26日。以上股票市场表现热力图中，各指数涨跌幅的颜色基于单个时间周期内该指数表现的相对强弱，产生正收益时偏向红色，相对其他指数表现越好，红色越深；产生负收益时偏向绿色，相对其他指数表现越差，绿色越深。
国内股票
上周A股市场整体呈现缩量震荡格局，或受国庆长假临近影响，市场交投活跃度逐级下降。前半周经历“过山车”式波动，上周初市场尝试上攻未果，上周二在无明显利空下出现放量急跌，但尾盘在科技权重带动下快速修复。后半周逐步企稳但量能匮乏，板块轮动加快。
投资结构上，上周市场持续沿景气线交易，掺杂部分事件驱动行情。具中期景气逻辑的摩托车、风电、光伏设备、游戏及半导体设备等方向表现居前；阿里云栖大会带动国内AI基建资本开支投入加快及算力出海新趋势，国产算力方向服务器、液冷等细分有所表现。海外算力链高位震荡，与国产算力形成跷跷板效应。AI扩散题材轮动，如端侧AI、机器人、固态电池、可控核聚变等主题，在事件驱动下反复活跃，但持续性和扩散性或有限。此外，受外部铜矿停产 内部有色“反内卷”推进，内外共振下以铜板块为代表的工业金属板块涨幅居前。在指数弱势时，银行、红利等板块有所异动，顺周期消费方向的餐饮旅游、零售板块则跌幅居前，创新药-CXO产业链受特朗普新一轮关税扰动影响延续弱势，通信板块由于前期超涨有所回调。
本周仅剩2个交易日，预计交投或清淡，市场大概率维持震荡，下跌空间或有限，但上涨也或缺乏动力，核心观察指标是量能能否有效放大。中期来看，市场向上逻辑未改，“资产荒”背景下权益资产吸引力提升；美元降息周期确认，全球流动性利于新兴市场，加上后续四中全会、经济工作会议值得期待。中国权益资产的修复以年为计，目前仍处于早期阶段。配置方向上，重点围绕产业趋势明确、独立景气和政策预期布局的方向，关注：1）科技自主与AI扩散：国产替代低位分支的半导体设备材料、存储、模拟芯片等有业绩验证的方向；AI端侧、机器人、智能驾驶、AIDC配套等产业趋势明确的细分领域。2）临近三季度末，市场对业绩确定性关注度抬升，重点关注新能源，包括锂电、风电等景气度超预期的方向；光模块、PCB等。3）受益美联储降息预期以及全球补库预期的有色金属（铜、黄金、小金属）等。4）固态电池等产业新趋势以及围绕“十五五”规划预期，低空经济、商业航天、脑机接口等前沿科技的脉冲机会。5）供需格局改善方向上，受益于“反内卷”、“统一大市场”政策下的化工、光伏、生猪养殖等分支。
国内债券
过去一周债券市场收益率边际小幅上行，前半周公募基金费率改革和风险偏好等因素扰动债券市场情绪，超长债再度小幅惯性下跌；上周五市场情绪有所修复，但短期或未脱离震荡格局。
回顾今年三季度以来的债券市场，收益率曲线整体呈现熊陡特征；短端国债受益于大行买债和央行买债预期表现调整幅度相对偏小，前期筹码最为集中的超长端国债调整幅度较大。一季度与三季度两轮调整虽都以拥挤的筹码结构为基础，但与一季度央行流动性收紧不同，本轮调整的催化因素包括宏观预期的改善，通缩预期逆转，大类资产赚钱效应比价下的资金流出预期以及监管政策等。
经过一个季度的调整，交易盘筹码或显著出清，基金久期较7月初高点有明显下降，中期维度各项赔率指标处于偏高水平。从时间和空间上看，当前可能处于这一轮调整的中后阶段。后续可能逐步进入左侧布局阶段，更安全的入场时点可能需要等待更充分的筹码出清、部分利空因素落地以及更多利好驱动，仍需防范超调风险。债券市场尚无多头故事，且不乏扰动因素，短期潜在利空可能仍然在于机构负债端和交易行为、公募赎回费政策、风险偏好扰动等。利多则可能来自于基本面和货币流动性，是支撑项而非下行催化因素，关键还是要观察央行态度变化。短期市场波动主要由交易盘主导，长端或可以逆向策略应对。倘若收益率出现急速上行导致市场超跌，或可考虑博弈短期修复机会。后续重点关注：1）公募债基赎回费政策变化；2）货币宽松预期；3）基金负债端变化等。
海外股票
上周海外主要股市表现分化：美股微跌，欧股承压下行，日股小幅上扬。
美国8月PCE通胀数据整体未超市场预期，但仍然偏高的通胀或制约美联储本轮降息周期的整体幅度，加上特朗普政府上周针对药品、重卡等商品的新一轮关税宣布，市场对相关企业成本忧虑上升，部分资金流出观望，上周标普500指数及纳斯达克指数分别下跌0.3%及0.7%。
欧洲近期经济数据走弱，央行未来政策路径不明，加上美国新一轮对药品征税打压欧洲医药板块，欧股承压，MSCI欧洲指数上周下跌0.5%。东京9月核心通胀同比增长2.5%，低于预期提振股市；日本央行7月会议纪要显示可能继续加息，日债收益率上行，金融板块表现坚挺。判断未来海外主要股市在各自的宏观背景及贸易条件下或继续呈分化表现，可考虑建立跨市场股票资产组合，并通过主动管理掌握结构性机会。
海外债券
美国8月PCE通胀数据仍然偏高，加上个人收入及支出数据相对强劲，市场对美联储本轮整体降息空间预期出现下行，10年期美国国债收益率上周承压上行6个基点至4.2%，收益率曲线维持陡峭化。美联储年内再降50个基点概率仍高，但未来路径具有不确定性，投资者或可采取阶梯策略，分散久期配置以降低利率期限结构风险。
另类投资
美联储年内降息50个基点概率仍高，加上美国新一轮关税威胁升高市场不确定性，COMEX黄金价格上周上涨1.9%，收于3789.8美元/盎司。美国长端国债波动有所上升，以及美联储政策独立性的前景存疑，全球央行持续购金也或为金价持续提供支撑。
乌克兰无人机袭击俄罗斯石油设施，扰动市场短期供应，美国经济数据保持韧性，油品库存下降，提振原油需求预期，上周布伦特原油上涨4.2%，为近几周来最大的周涨幅。后续关注全球原油产量恢复情况及全球经济活动回暖情况。
摩根本周透视：逆境中展现韧性的中国贸易
逆境中展现韧性的中国贸易 中美经贸摩擦按下“暂停键”降低了短期风险。8月7日对等关税落地实施，使中国与世界其他地区的关税差距收窄。
中国的出口表现至今仍然强韧。虽然对美国的出口下滑，但对世界其他地区的出口却强劲增长，或部分抵消了美国市场的下滑。
虽然供应链去风险化将会持续，但是中国凭借明显的竞争优势，可望维持其在制造业与贸易上的领导地位。
海外资产配置观点（2025Q4）
注：上述市场及资产观点来自摩根资产管理多元资产解决方案团队，数据截至2025年9月23日。“超配”、“中性”、“低配”的表述仅代表对当前阶段性市场的不同看好程度，与实际的资产配置无关。相关资料并不构成投资建议或收益保证，或发售或邀请认购任何证券、投资产品或服务。所刊载资料均来自被认为可靠的信息来源，但仍请自行核实有关资料。观点和预测仅代表当时观点，今后可能发生改变。
本材料为公开宣传材料，仅限在中国内地范围内分发，仅供中国内地符合资格的基金投资者查阅。
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