本期主讲人
秦尉峰
上银基金权益投研部助理研究员
本科毕业于南开大学，硕士毕业于康奈尔大学。擅长自上而下跟踪科技产业趋势，并结合行业周期进行比较研判，目前主要研究方向为电子、通信等行业。
一． 市场概况（9.22-9.26）
上周A股市场主要指数大多收红，产业面刺激下芯片半导体带动科创50表现尤为亮眼，上证指数等大盘宽基类涨幅相对有限，成交额也边际回落，主要系节前效应所致。从宽基指数看，上周上证指数上涨0.21%，创业板指上涨1.96%，沪深300上涨1.07%，中证500上涨0.98%，中证A50上涨1.17%，科创50上涨6.47%。风格上，成长、周期表现相对较好，消费、稳定表现较差。从申万一级行业看，表现相对靠前的是电力设备（3.86%）、有色金属（3.52%）、电子（3.51%）、环保（1.06%）、传媒（0.63%）；表现相对靠后的是社会服务（-5.92%）、综合（-4.61%）、商贸零售（-4.32%）、轻工制造（-2.71%）、纺织服饰（-2.59%）。从Wind热门概念板块来看，表现相对靠前的是半导体硅片（13.06%）、半导体设备（11.22%）、晶圆产业（9.27%）、半导体（8.10%）、国家大基金（7.75%）；表现相对靠后的是旅游出行（-8.39%）、西藏振兴（-6.08%）、射频及天线（-5.26%）、统一大市场（-5.23%）、电路板（-4.89%）。
二、热点聚焦
1、半导体细分赛道如何看？
半导体行业正处于需求复苏与产能扩张的共振期，细分赛道的分化与机遇并存，需从产能约束、技术突破、政策催化三大维度把握核心投资逻辑。
国产芯片龙头关注点：产能决定出货弹性，需求端确定性较强
国产芯片龙头明年的交易核心在于产能获取能力，这一变量将直接决定出货量增速与市场份额。从产业链跟踪数据看，需求端已呈现明确复苏信号：AI 服务器、汽车电子、工业控制等下游领域订单同比增速均超 30%，其中 AI 相关芯片需求自 2024 年二季度起持续处于供不应求状态，部分品类交货周期已延长至 16-20 周。服务器用芯片出货量 2025 年上半年同比增长 28%，物联网终端芯片需求因 5G 渗透率提升保持 15% 以上增速，需求侧的强劲韧性为行业复苏奠定基础。
但产能约束成为当前最核心的矛盾点。全球 300mm 晶圆产能供应紧张态势将持续至 2026 年，SEMI 预测 2026 年全球 300mm 晶圆厂产能将达每月 960 万片的历史新高，但仍难以完全匹配需求增长，其中先进制程（7nm 及以下）产能缺口尤为明显。对国产芯片龙头而言，能否通过与晶圆代工厂签订长期产能保障协议、锁定成熟制程（28nm-55nm）产能，将成为区分企业竞争力的关键指标。从当前产业调研看，具备较强客户粘性与预付款能力的龙头企业已锁定 2026 年 60% 以上的规划产能，而中小厂商产能获取难度显著增加，行业集中度有望进一步提升。
制造端龙头公司：需求与技术双轮驱动
制造端两大龙头的投资价值源于下游需求复苏与自身技术突破的双重支撑。从需求端看，全球晶圆代工产值 2025 年预计同比增长 20%，其中 foundry 领域设备支出 2026 年将达 621 亿美元，较 2023 年增长 40%，成为产能扩张的核心驱动力。细分需求中，汽车电子芯片带动成熟制程（28nm、40nm）产能利用率从 2024 年的 60% 提升至 2025 年的 70% 以上，AI 芯片则推动先进制程（14nm 及以下）产能持续满产，部分厂商 14nm 制程产能利用率维持在 90% 以上。
技术突破方面，国内制造龙头在关键工艺节点的良率已实现实质性提升，与国际二线厂商的技术差距从 3 年缩短至 1-2 年，且在特色工艺（如功率半导体、图像传感器）领域形成差异化竞争优势。叠加国内大基金对制造环节的持续注资，龙头企业资本开支能力显著增强，2025 年扩产计划较 2024 年提升 35%，重点布局 28nm 逻辑芯片与存储芯片产线，有望在全球产能扩张浪潮中抢占市场份额。
设备、材料、封测：多重催化下的景气机会
设备板块将迎来存储招标与扩产超预期的双重催化。国内存储龙头已启动 2025-2027 年全闪存存储产品集中采购，招标规模涵盖 305 套全闪存存储及 3172 个配件，需求覆盖数据中心、云计算等核心场景。更值得关注的是，存储龙头上市进程的信号性突破将显著提振市场情绪，叠加 SEMI 预测 2026 年全球存储领域设备支出将达 429 亿美元，较 2023 年激增 170%，设备板块订单增速有望超市场预期 50% 以上。从细分品类看，刻蚀机、薄膜沉积设备（PVD/CVD）、清洗设备将成为扩产核心采购标的，国内设备厂商在成熟制程领域的市占率已从 2023 年的 25% 提升至 2025 年的 40%，进口替代进程加速。
材料领域受益于晶圆厂产能释放与国产化率提升的共振。随着 300mm 晶圆厂扩产落地，光刻胶、电子特气、抛光材料等关键材料需求将同比增长 30% 以上，而国内材料企业已通过多家晶圆厂验证，部分品类（如电子级双氧水、光刻胶去除剂）国产化率突破 60%。封测环节则聚焦先进封装技术突破，2.5D/3D 封装因 AI 芯片需求持续供不应求，国内龙头已实现 2.5D 封装量产，良率达 85% 以上，接近国际先进水平，有望承接全球先进封装订单转移。
2、板块轮动快后续如何布局？
在板块轮动加剧的背景下，需放弃短期博弈，聚焦具备业绩确定性的高景气赛道。除半导体主链外，海外算力链的结构性机会尤为突出，临近季报期，基本面扎实、业绩有望超预期的 PCB 与光模块板块值得重点配置。
海外算力链：资本开支支撑的长期赛道
全球头部科技企业的 AI 基建投资热潮尚未退潮，成为算力链需求的核心支撑。数据显示，2025 年全球 AI 基础设施累计投入已突破 1 万亿美元，预计未来五年将超 4 万亿美元，其中数据中心、服务器、网络设备等硬件投资占比达 60%。北美、欧洲及东南亚地区的数据中心建设进入加速期，国内外头部科技企业等巨头纷纷扩建海外节点，仅国内巨头即计划在巴西、法国、荷兰新增地域节点，并扩建日本、迪拜等现有数据中心，带动上游算力硬件需求持续增长。
从资本开支节奏看，全球科技巨头 2025 年上半年资本开支同比增长 55%，其中 AI 相关投资占比超 60%，且未出现明确的放缓信号。这一趋势将直接传导至 PCB、光模块等硬件环节，形成 “资本开支→产能扩张→订单放量” 的清晰传导路径，为相关板块提供至少 2-3 年的景气周期。
PCB 板块：高端化与全球化驱动业绩超预期
PCB 板块的投资逻辑源于高端产品放量与海外产能布局的双重红利。在需求端，AI 服务器带动高密度互连（HDI）、多层板等高端 PCB 产品需求爆发，2024 年全球服务器用 PCB 市场规模达 109.16 亿美元，预计 2029 年将突破 189 亿美元，复合增长率达 11.6%。技术层面，具备 24 层以上加速卡 PCB、1.6T 光模块配套 PCB 量产能力的企业已形成技术壁垒，其产品毛利率较传统 PCB 高 15-20 个百分点，盈利弹性显著。
从业绩验证看，行业内龙头企业 2025 年上半年营收同比增长 86%，归母净利润同比激增 367%，印证高端 PCB 赛道的盈利潜力。海外布局方面，为适配全球供应链本地化需求，头部企业已在东南亚启动产能扩建，合计规划新增产能超 165 万平方米 / 年，既保障供应链稳定性，又贴近海外数据中心客户，预计 2026 年海外收入占比将提升至 40% 以上。季报期重点关注具备高端产能、海外布局完善的企业，其业绩超预期概率显著高于行业平均水平。
光模块：1.6T 技术迭代打开增长空间
光模块板块正处于 800G 向 1.6T 升级的关键节点，技术迭代与客户认证推动业绩持续释放。数据显示，2025 年全球 800G/1.6T 光模块市场规模同比增长 37%，预计 2027 年头部企业产能规划中这类高端产品占比将超 40%。国内企业在技术上已实现突破，预计 2025 年第四季度将有 5 家企业实现 1.6T 光模块批量交付，较国际竞争对手提前 3-6 个月，具备先发优势。
客户认证方面，国内龙头通过海外生产基地建设与本地化服务，已成功打入北美、东南亚超大规模数据中心供应链，800G LPO 产品获得国际头部云服务商认证，订单有望在 2025 年四季度起量。从产能规划看，头部企业鄂州生产基地规划年产 150 万支光模块，泰国工厂月产能达 15 万 - 20 万只，充分匹配海外需求增长。在海外资本开支未出现疲软前，光模块板块的订单增速与毛利率均将保持高位，成为算力链中确定性最强的赛道之一。
三、每周关注
云栖大会召开：国内科技巨头AI基建加码，到2032年能耗提升10倍
9 月 24 日杭州云栖大会上，国内科技巨头在原有 3800 亿元 AI 基建投资计划基础上，宣布持续追加更大规模投入，并提出 2032 年国内科技巨头云全球数据中心能耗提升 10 倍的远期规划。这一超预期动作标志着国内科技巨头的 AI 军备竞赛正式启动，国产算力产业链有望复刻海外 “资本开支→技术突破→生态完善” 的发展路径，迎来非线性增长拐点。
投资加码背后的行业逻辑
国内科技巨头此次追加投资源于 AI 基础设施需求的爆发式增长。数据显示，2025 年上半年中国 AI 云市场规模同比增长 148%，其中国内科技巨头云以 35.8% 的市占率位列第一，份额超过 2-4 名总和。AI 大模型训练与推理对算力的需求呈指数级增长，单集群十万张 GPU 卡的算力规模成为超大规模云厂商的标配，而国内科技巨头云灵骏智算集群已实现万卡规模下网络带宽利用率超 99%，支撑这一需求的核心在于底层基础设施的全栈布局。
从全球竞争格局看，国际科技巨头同样在加速 AI 基建投入，英伟达计划向 OpenAI 投资 1000 亿美元建设电力容量达 10 吉瓦的 AI 数据中心，相当于部署 400 万至 500 万块 GPU。国内科技巨头的跟进将形成 “军备竞赛” 效应，预计其他头部企业均将上调未来 3 年 AI 基建投资计划，带动全产业链需求放量。
国产算力产业链的受益路径
国内科技巨头云的全栈布局将拉动上游多环节实现增长：
服务器与芯片环节：全新发布的磐久 AI Infra 2.0 超节点服务器兼容多种 AI 芯片，单柜含 128 颗 AI 芯片，预计 2026 年采购量将超 10 万台，直接利好服务器整机与核心芯片供应商；
网络与存储环节：高性能网络 HPN8.0 与文件存储 CPFS、对象存储 OSS 形成协同，带动光模块、高速 PCB、存储芯片需求，其中 1.6T 光模块与 24 层以上 PCB 将成为核心采购品类；
云计算服务环节：全球算力调度网络的建设推动云服务出海，国内科技巨头云在 29 个地域、91 个可用区的布局将带动海外数据中心建设，利好具备海外产能的硬件厂商。
四、每周一图
英伟达推出的 Rubin CPX 专用加速器，通过 “预填充与解码解耦” 架构革新，彻底重构 AI 推理的成本与效率逻辑，标志着大模型商用进入精细化算力分配时代。这款聚焦预填充阶段优化的芯片，精准解决了传统 GPU 中 HBM 内存带宽在推理前期利用率不足的核心痛点，推动推理成本降低 50% 以上。
其技术突破体现在硬件分工的精准匹配：预填充阶段计算密集但带宽需求低，CPX 因此采用 “胖计算 + 瘦内存” 设计 —— 配备 30 PFLOPS 稀疏 FP4 算力，却用成本仅为 HBM 1/5 的 128GB GDDR7 内存替代高溢价 HBM，内存带宽控制在 2TB/s。相较之下，负责解码阶段的 R200 保持 20.5TB/s HBM 带宽以应对高带宽需求，二者协同使系统总带宽达 1.7PB/s，兼顾效率与成本。这种设计让 CPX 的 BOM 成本仅为 R200 的 25%，却能提供 60% 的计算能力，单任务 TCO 浪费从 0.9 美元 / 小时降至 0.16 美元 / 小时。
配套的第三代 Oberon 机架系统进一步放大优势：采用无电缆设计与 PCB 中板连接，将 144 个 CPX 与 72 个 R200 集成于单机架，功率密度提升至 370kW，倒逼液冷方案从 “风冷辅助” 升级为全浸没式散热。
产业链将迎来结构性机遇：硬件端，高密度 PCB 中板、Amphenol 板对板连接器需求激增，液冷部件采购量或翻倍；材料端，GDDR7 内存颗粒与低损耗封装材料受益于成本替代逻辑；设备端，PCIe Gen6 网卡与 1.6T 光模块需适配横向扩展需求。对投资者而言，CPX 的规模化部署（预计 2026 年底量产）将优先拉动具备高算力 PCB 产能、液冷核心部件技术的企业业绩，成为算力产业链下一轮增长的核心抓手。
$上银数字经济混合发起式C(OTCFUND|021594)$$上银未来生活灵活配置混合C(OTCFUND|014113)$
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