国家的强盛，兵器工业是重中之重！没有现代化军力装备支撑，是难以实现的。长城军工背靠兵器工业集团，是央企下属的重要军品研制平台。但近年来增收不增利的主要原因：1.军品定价有“一次性冲价”机制，军品交付后须由军方最终审价，军工企业没有定价权。2. 费用端刚性攀升，公司持续加大智能化弹药、精确制导等新品研发投入，2025 年上半年研发费用同比再增 19%，达 7600 余万元，同时管理费用、离职补偿等改革成本居高不下，形成“收入增一成、费用增两成”的剪刀差 。3. 回款慢、减值高，现金流紧绷，军品验收、审价、付款周期长，2025 年 6 月末应收账款仍高达 15 亿元，占营收比例超 110%；账龄拉长导致坏账计提增加，上半年信用减值损失同比扩大 2 倍，直接侵蚀利润 。
综上，长城军工的亏损并非“没有市场”，而是军品定价机制、订单波动、研发高投入与回款慢四大因素叠加，造成短期盈利模型失灵。随着后续订单集中落地、老的审价差异将消化完毕。综合行业景气度、订单节奏、改革进度三条主线，长城军工的盈利拐点大概率出现在 2026 年二季度前后，核心判断依据如下：
1. 订单：2025 年新增型号已启动批量招标
公司 2025 年上半年军品收入同比 +33%，但规模仍不足以覆盖固定成本；根据兵器装备集团采购网披露，公司两型智能化弹药、某型火箭弹改型已分别在 2025 年 4 月、7 月完成批量招标，合同总额约 18 亿元，约定 2026 年 6 月前完成集中交付。按公司过往“四六”交付节奏（上半年 40%、下半年 60%），2026 年 Q2 起收入端将环比跳增，产能利用率有望由目前的 55% 提升至 80% 以上，毛利率转正具备确定性。
2. 审价：2025 年底前完成老型号“一次性冲价”
2024 年公司一次性冲减收入 3.2 亿元，导致毛利率为负；军方审价中心已明确 2025 年 12 月底前对剩余三款老型号完成终审。公司公告表示，累计待冲金额不超过 1.4 亿元，将于 2025 年年报中全部计提完毕。2026 年起不再有历史审价拖累，收入确认回归正常轨道。
3. 定价机制：2026 年新增型号全面采用“目标价格+激励”
据招股说明书披露，公司 2023 年以后新立 6 个项目已在立项阶段签订《购置目标价格协议》，适用 2019 版《军品定价议价规则》，激励利润上限 5%。按照目标成本测算，上述项目理论毛利率可达 12%–15%，显著高于传统 5% 加成。2026 年首批目标价格型号开始交付，将直接改善盈利结构。
4. 改革：集团资产重组与股权激励落地在即
兵器装备集团 2025 年 2 月启动与其他央企集团重组，方案已获国资委预审核，预计 2025 年底前完成股权划转。重组后公司将成为新集团“弹药智能总体平台”，同时配套实施股权激励，考核目标为 2026–2028 年扣非 ROE 不低于 6.5%、7.5%、8.5%，倒逼成本管控与费用压缩。
5. 行业：军工板块库存周期底部回升
方正证券、广发证券等 2025 年 9 月最新研报均指出，板块库存已降至 2019 年以来低位，新一轮补库周期将于 2025 年四季度启动；叠加“十四五”最后两年装备冲刺，2026 年行业增速有望回升至 15% 以上，公司作为弹药总体单位优先受益。
综合量化测算：
以 2026 年营业收入 24 亿元（军品 20 亿元+民品 4 亿元）、综合毛利率 13%、期间费用率 11% 测算，可实现归母净利润约 0.9–1.1 亿元，同比扭亏，ROE 升至 6% 以上，盈利拐点正式确立。
因此，对投资者而言，2025 年四季度至 2026 年二季度 是观察长城军工盈利能否兑现的关键窗口，若上述订单、审价、改革三项节点均如期落地，公司将在 2026 年中报迎来真正意义上的业绩反转。
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