华阳股份（600348）核心业务板块深度研究报告一、公司概况与研究背景华阳股份（600348.SH）作为中国无烟煤行业的龙头企业，正处于传统能源向新能源转型的关键节点。公司 2025 年前三季度实现营业收入 169.56 亿元，归母净利润 11.24 亿元，虽然同比分别下降 8.85% 和 38.20%，但第三季度业绩环比大幅增长 83.90%，显示出明显的拐点特征。在煤炭行业 "供强需弱" 的大背景下，公司凭借 66.8 亿吨的优质煤炭资源（其中无烟煤占比超 90%）和在碳纤维、钠电等新材料领域的前瞻性布局，展现出较强的发展韧性。本报告旨在深入分析华阳股份的四大核心业务板块 —— 煤层气、无烟煤、碳纤维和钠电的资源储量、产能建设、技术路线、市场前景和盈利能力，评估各业务板块对公司整体业绩的贡献度，并对公司的投资价值进行综合评判。二、无烟煤业务深度分析2.1 资源储量与品质特征华阳股份拥有国内最丰富的无烟煤资源储备。根据最新数据，公司控制的煤炭资源总量达 66.83 亿吨，可采储量 29.53 亿吨，其中无烟煤占比超过 90%，是国内无烟煤储量最大的上市公司。2024 年 8 月，公司以 68 亿元竞得山西省寿阳县于家庄区块煤炭探矿权，新增煤炭资源约 6.3 亿吨，进一步巩固了资源优势。从矿区分布看，公司拥有 11 个煤炭矿区，其中 8 个为纯无烟煤矿，1 个矿区同时产出贫煤和无烟煤。主要矿区包括：七元矿是公司资源量及可采储量最大的矿井，井田面积 207 平方公里，地质储量 20.26 亿吨，可采储量 10.33 亿吨，设计产能 500 万吨 / 年，服务年限 137 年。该矿于 2025 年 12 月 9 日正式竣工投产，标志着公司产能进入快速扩张期。泊里矿井田面积 107.53 平方公里，地质储量 9.11 亿吨，产能 500 万吨 / 年，以贫煤和无烟煤为主，预计 2025 年底具备联合试运转条件。从煤质特征看，华阳股份的无烟煤具有以下优势：热值稳定在 6500 大卡以上，属于优质无烟煤固定碳含量高、挥发分低，是理想的化工原料和高炉喷吹煤可选性好，洗选回收率高，能够生产多种规格的产品2.2 产能布局与生产情况华阳股份的产能建设正处于快速扩张期。根据公司规划，2025 年计划原煤产量 3800 万吨，较 2024 年的 3290 万吨增长 15.5%。从实际执行情况看，2025 年 1-9 月原煤产量 3115 万吨，同比增长 8.4%；商品煤销量 3080 万吨，同比增长 15.87%，产销呈现恢复增长态势。产能扩张的主要驱动力来自于：存量矿井产能核增：平舒煤业产能从 90 万吨 / 年提升至 500 万吨 / 年榆树坡矿从 120 万吨 / 年核增至 500 万吨 / 年景福公司、开元公司等矿井也在推进产能核增新建矿井投产：七元矿 500 万吨 / 年已于 2025 年 12 月 9 日正式投产泊里矿 500 万吨 / 年预计 2025 年底联合试运转于家庄区块规划产能 500 万吨 / 年，为中长期资源接续提供保障全部产能释放后，公司总产能将超过 4500 万吨 / 年，较目前提升 15% 以上。2.3 市场地位与竞争优势华阳股份在国内无烟煤市场占据绝对龙头地位。公司是国内最大的无烟煤生产供应商，在全球无烟煤生产企业中也处于第一梯队。2025 年山西省淘汰落后产能 1200 万吨，公司凭借合规产能优势，市场份额从 18% 提升至 22%。公司的核心竞争优势体现在：资源稀缺性：无烟煤仅占我国煤炭总资源量的 10%，属于稀缺煤种。华阳股份拥有全国 39.6% 的无烟煤资源储量，资源稀缺性突出。成本控制能力：通过智能化改造，公司建成 7 座智能化矿井，2025 年一季度吨煤成本降至 292 元 / 吨，同比下降 19.15%，较行业平均水平低 15%-20%。客户结构稳定：公司选末煤销量占比 70% 以上，主要供给河北、山东地区的五大集团电厂，电煤长协用户占比 90% 以上；洗末煤主要供给鞍钢、本钢等大型钢厂；洗块煤主要供给山东、河北地区化工企业。产业链协同：公司不仅拥有上游煤炭资源，还向下游延伸至电力、热力等领域，形成了 "煤 - 电 - 热" 一体化产业链，提高了抗风险能力。2.4 价格走势与盈利分析2025 年以来，受煤炭行业 "供强需弱" 影响，无烟煤价格持续承压。2025 年上半年，公司煤炭综合售价 461 元 / 吨，同比下降 19.50%；第三季度售价 431 元 / 吨，虽环比略有回升，但同比仍下降 21.5%。从盈利情况看，价格下跌对公司业绩造成较大影响：2025 年上半年吨煤毛利 172 元 / 吨，同比下降 21.36%第三季度吨煤毛利 146 元 / 吨，同比下降 36.5%，环比增长 10.6%煤炭业务毛利率从 2024 年的 37.28% 下降至 2025 年上半年的 36.66%然而，随着 7-8 月煤价企稳回升，公司业绩已出现改善迹象。2025 年 11 月动力煤价格突破 800 元 / 吨，创年内新高，无烟煤成为三大煤种中唯一保持稳健上涨的品种。公司总经理王玉明在 2025 年半年度业绩说明会上表示，考虑到超产管控下产地供应受限，煤价下跌幅度将较为有限，后续煤价在长协价附近支撑性较强，煤炭价格易涨难跌。