$国电电力(SH600795)$
先把结论放前面：
国电电力现在是“央企火电+水电+风光”的综合发电平台，正从“煤电周期股”往“高分红+新能源成长”过渡。
短期逻辑更多是：电价略压、煤价回落、分红规划锁定预期；股价已经走出一大波重估。
一、公司定位 & 股权结构
主业：电力、热力生产与销售，涵盖煤电、水电、风电、光伏等，业务分布在全国 29 个省市。 控股股东：国家能源投资集团（“国家能源集团”），持股约 50.7%，是典型的央企控股上市平台。 公司在国家能源集团内部，相当于火电+部分水风光主平台，对外承担“保供+转型”的任务，对内要给集团贡献利润和现金流。简单讲：
这是一个资产体量巨大的“电力 REIT+成长股”混合体——资产重、杠杆高，但现金流稳定、政策属性强，又在被推着做新能源。
二、装机结构：仍是煤电大盘，新能占比在加速
1）2024 年末装机
2024 年末公司控股装机 1.117 亿千瓦，较 2023 年增加 612 万千瓦；
其中：
火电新增 183.5 万千瓦；新能源（风电+光伏等）新增 428.5 万千瓦。 可以看出，新装机里新能源占比已明显高于火电，结构正在变。
2）2025 上半年装机&结构
到 2025 年 6 月底，控股装机进一步升到 1.2016 亿千瓦，结构是：
煤电：7460.9 万千瓦气电：202.4 万千瓦水电：1495.1 万千瓦风电：1016.9 万千瓦光伏：1840.3 万千瓦折算下来大概是：
火电（煤+气）约 64% 装机水电约 12%风电约 8.5%光伏约 15%发电量结构上，2025 上半年公司总发电量约 2060 亿千瓦时，其中：
火电 1615 亿度（约 78%），同比 -7.4%水电 229 亿度（约 11%）风电 114 亿度（约 5.5%，同比 +10%）光伏 103 亿度（约 5%，同比 +120%）要点：
盈利的“压舱石”仍然是煤电，但装机和发电两头，风光占比都在上升，尤其光伏发电量增速非常快。火电这块靠的是“电量×电价－燃料成本”，对煤价和电价变动最敏感；新能源这块则更靠装机扩张和利用小时数，对电价市场化的适应能力是未来考验。三、最近三年业绩 & 财务质量
1）2023–2024：业绩大幅改善，靠的是煤价回落+一次性收益
按公告披露的年报摘要：
2023 年
营收约 1809.99 亿元归母净利润 56.09 亿元（同比几乎翻倍）分红：全年合计每股 0.12 元（中期 0.05 + 年度 0.07）2024 年
营业收入 1791.82 亿元，同比略降 1%归母净利润 98.31 亿元，同比 +75%主因：
煤价中枢回落，入炉标煤单价约 922 元/吨，同比降 ~13%，毛利修复；出售国电建投内蒙古能源 50% 股权等，带来较大投资收益；2024 年平均上网电价 429.8 元/MWh，同比略降，但燃料成本降幅更大，净利率提升。分红：2024 上半年每股 0.09 元，年度再分 0.11 元，全年合计 0.20 元/股。可以理解为：
2024 年是一年“煤价福利+卖资产”的高利润年份，盈利高点，但质量里有不少一次性成分。
2）2025 上半年：营收承压，但扣非利润、现金流都在改善
2025H1（未经审计）核心数据：
营业收入 776.55 亿元，同比 -9.5%归母净利润 36.87 亿元，同比 -45%扣非归母净利润 34.10 亿元，同比增长 56%平均上网电价 409.7 元/MWh，同比再降 ~6.7%入炉标煤单价约 831 元/吨，再降 ~9.5%毛利率 16.3%，同比上升 1.6 个点经营性净现金流 259.8 亿元，同比增长 ~19%板块拆分（2025H1 归母净利）：
煤电：19.7 亿元（略降）水电：8.8 亿元（扭亏为盈）风电：5.3 亿元（同比 -31%，主要受电价、利用小时影响）光伏：6.0 亿元（同比 +39%）怎么解读？
营收下滑：主要是各类电价市场化后，上网电价下来了。净利润表面“大幅下滑”：是因为 2024H1 有大量出售子公司等一次性收益，拉高了基数。扣非利润和现金流反而在往上走：说明剥离掉一次性项目后，核心经营盈利能力是在增强的——煤价持续回落+新能源发电放量+费用率下降，一起贡献了这一点。3）2025 前三季度：单三季表现不错，累计数据被去年基数“拖累”
2025Q3 报告显示：
单三季（Q3）
营收 475.5 亿元，同比 -1%归母净利润 30.9 亿元，同比 +25%扣非归母净利润 30.1 亿元，同比 +22%2025 年前 3 季度累计
营收 1252.1 亿元，同比 -6.5%归母净利润 67.8 亿元，同比 -26%扣非归母净利润 64.2 亿元，同比 +38%经营性净现金流 427.8 亿元，同比 +15%一眼看上去：
“营收略降、报表净利下滑，但扣非净利和现金流都比较亮眼”。
这也解释了为什么 2025 年股价还能涨：市场看的不是去年那种一次性高点，而是“去除卖资产以后，常规业务赚钱能力是不是变强了”——目前来看答案是“在改善”。
四、现金分红：未来三年锁了“60%派息+0.22 元底线”
1）历史分红
近三年公司分红在逐步抬高：
2022 年：年终每股 0.10 元2023 年：中期 0.05 + 年度 0.07，合计 0.12 元/股2024 年：中期 0.09 + 年度 0.11，合计 0.20 元/股2025 年：已实施中期分红 0.10 元/股（10 派 1 元），对应 2025H1 约 48% 的派息率。对一个高杠杆的电力央企来说，这个分红节奏已经不算吝啬。
2）2025–2027 三年分红规划
公司在 2025 年 8 月发布了《未来三年现金分红规划》，关键条款：
满足盈利和资金条件时，每年“中期 + 年度”各分一次；现金分红总额 原则上不低于当年归母净利润的 60%；每股派现不低于 0.22 元（含税）；如果当年可分配利润不够，公司可以从累计未分配利润里补足；2025H1 累计未分配利润已超 540 亿元，货币资金+金融资产约 687 亿元，财务“安全垫”比较厚。简单算一笔账（只是示意，不是预测）：
券商对 2025–27 年净利大致测算是 70–87 亿元区间，EPS 约 0.40/0.44/0.49 元。 若按 60% 分红，则每股分红约 0.24–0.29 元，在当前 5.9 元股价附近，对应股息率约 4%–5%，比保底的 0.22 元/股（约 3.7%）更高一些。这个规划的意义：
对二级市场来说，相当于给了一个“未来三年类债券收益率下限”；对公司而言，也是在向市场释放信号：
主业现金流比较稳；管理层愿意用稳定分红来换估值重估。五、中长期逻辑：高股息+新能源扩张，对比风险点
1）正面逻辑
高股息+央企信用
未来三年明确 60% 分红 + 0.22 元保底，估值不高（券商测算 2025E PE ~11x、PB ~1.4x），有点“中字头高股息公用事业”的味道。 煤价中枢下移，火电盈利弹性释放
2024–2025H1 煤价持续回落，入炉标煤单价连续下降，毛利率在抬升。只要未来不出现极端煤价暴涨，火电板块的盈利弹性还在。 新能源装机加速、光伏弹性很大
2025H1 新增装机 846 万千瓦，其中国内光伏就占 612 万千瓦，在建风电、光伏项目合计 555 万千瓦级别，水电还有大渡河流域等项目分批投产。 光伏发电量 2025H1 同比 +120%，说明项目集中投运后，利润贡献会越来越可见。政策友好：电改+保供双线推进
国家层面持续强调“能源安全”“建设新型电力系统”，煤电在“保安全+调峰”的定位下，更像是“容量型基础资产”，叠加容量电价、辅助服务补偿，长期盈利中枢不一定很差。 2）主要风险&需要盯的点
电价持续下行风险
2025H1 平均上网电价已经明显下来了，说明市场化电价压力不小；如果后续竞价更激烈，火电和部分新能源项目的单度电利润可能被压缩。 新能源项目的收益率不确定
风光电价全面市场化后，新项目的 IRR 很看申报价、利用小时和消纳情况；如果“抢装+低电价”的局面加剧，部分项目可能只能贡献电量、不怎么贡献利润。资产负债率偏高
截至 2025Q3，总资产约 5,178 亿元，归母权益约 612 亿元，资产负债率在 88% 左右，是典型的“高杠杆公用事业”结构，一旦出现电价、煤价错配或大规模减值，权益回撤会被放大。 水电来水、极端天气等不可控因素
水电发电量 2025H1 仍是负增长，来水波动直接影响机组利用小时和利润。 政策方向变化
未来如果对煤电的环保成本、碳成本再叠加一些更严格的约束，或者容量补偿机制不及预期，都可能压缩煤电板块的长期估值。整体看：
国电电力更像是一只 “偏防守的高股息+一定成长”的票，上行空间取决于新能源利润释放和分红兑现，下行风险主要在于电价、煤价和政策组合的意外。
六、技术面
按图形大致判断：
月 K：长周期趋势向上，处在历史高位区间
从 2020–2022 年的底部（1 元多）一路爬升，现在在 6 元附近，已经是多年来高位。这波上升和 2023–2025 的业绩修复+分红预期重估比较匹配。周 K：中期是一个陡峭上升通道
2023 底部大概 1.X 一路震荡上行，现在是通道上沿附近，量能阶段性放大。这位置更像是“重估后的高位盘整/冲顶阶段”，不是那种超便宜大坑。日 K：近几个月从 3.8 一口气干到 5.9
最近这段拉升和三年分红规划、半年报、三季报等利好是同步的；均线系统多头排列，但离中长期均线有一定乖离，短线容易出现回踩 5.3–5.5 这种前高/平台位的震荡。如果只从技术+基本面综合的感觉：
现在这个价位，更像是**“估值重定价之后的合理偏贵区”**，适合把它当成 “高息公用事业+适度成长” 看的长期仓，而不是指望再来一倍的暴利行情。七、小结
是什么： 国家能源集团旗下的综合发电央企，煤电是现金牛，新能、水电是成长方向。现在怎样： 电价压、煤价降，2025 年报表净利因去年高基数看着难看，但扣非利润与现金流都在走强；新能源装机、尤其光伏在快速放量。股息： 已经给出 2025–2027 年“至少 60% 分红+每股不少于 0.22 元”的刚性承诺。估值/股价： 在近年高位，估值不算便宜、也谈不上泡沫，中枢更多由分红和稳健盈利撑着。关键要盯： 电价走势、煤价周期、新能源项目回报率，以及公司能不能持续兑现高分红。所有这些都是公开信息基础上的分析，不构成买卖建议。
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