互联网消费
2025年对美团而言是充满挑战的一年；在即时零售行业竞争白热化的背景下，公司为巩固市场领导地位，选择了加大用户、骑手和商家补贴的战略投入，导致短期利润大幅下滑。然而，其核心业务的订单规模与运营效率依然领先，闪购增长强劲，且海外拓展取得实质性突破。随着行业竞争趋向理性，公司凭借其稳固的运营效率壁垒和生态优势，有望在2026年实现亏损收窄甚至重回盈利，并在2027年迎来利润修复周期。
凭借“AI+场景”的生态化落地，视频号商业生态的逐步完善以及宏观消费大盘的稳健复苏，2025年，腾讯营收和利润均实现高质量的双位数增长，毛利率达到历史高位。多家投行机构的预测，腾讯2026年的营业收入预计在8,200亿元人民币至8,400亿元人民币之间；在非国际财务报告准则（Non-IFRS）口径下，经调整净利润的预测主要集中在2,900亿元人民币左右。腾讯未来的业绩及股价表现可以映射到港股整体走势，“重回700”是腾讯管理层在2025年1月13日表演节目的目标，可能要等到“马年”才能实现了。
其它消费
2025年是小米的“丰收年”与“转型年”；其业绩在手机高端化、汽车规模化盈利、大家电量价齐升的三重驱动下全面爆发。但也经历了成长期的烦恼，随着汽车业务的爆发式增长，与之相关的产品诉讼、安全事故（如车门无法打开的争议）等舆论事件接踵而至，对公司品牌和公关体系构成了新的考验。2026年，小米集团也将会面临以下三方面挑战：1.受存储芯片等关键零部件价格大幅上涨影响，手机制造成本显著上升；2.2026年汽车购置税补贴政策减半（最新政策已出台，延续减半，按比例补贴，上限为1.5万元，整体算利好）以及行业竞争白热化，汽车业务的毛利率可能出现下滑；3.面临国家补贴退坡及来自美的、格力、海尔等传统巨头的激烈竞争，大家电业务增长压力显著。应对措施不外乎就是推进产品高端化与全球化，加强经营绩效管理。目前，投行机构对小米集团2026年营收的预期范围大致在5,400亿元至6,100亿元之间，同比增长约28%-30%，经调整净利润的预期范围较宽，从约365亿元到544亿元不等。
泡泡玛特在2025年（特别是上半年）实现了爆发式的超高速增长，全球化扩张成效显著、线上与海外业务双轮驱动、IP矩阵与产品结构持续优化。公司于2025年4月启动全球组织架构升级，首次设立四大区域总部，国际化战略进入收获期；其中，海外收入2025H1同比增长440%，占总收入比重提升至40.3%。目前，市场担忧的是泡泡玛特未来业绩增速放缓，借鉴国内市场情况，公司于2020年-2024年国内业务进入稳健增长期，业绩年复合增速放缓至34.45%，所以假设海外市场也逐步趋于稳健经营，2026年整体收入业绩增速也应该会保持30%以上。笔者更为担忧的是其部分热门产品“金融属性”与投机风险（漫延至股价表现），二手市场的价格剧烈波动会透支IP的情感价值，削弱品牌与核心用户的情感连接，并将品牌价值与投机市场捆绑，带来不确定性。
金融板块
降息背景下，2025年国内银行业净息差收窄是核心挑战，整体营收增长有压力，但稳中向好，资产质量保持稳定，展现出较强的经营韧性；金融监管总局数据显示，三季度末商业银行净息差为1.42%，环比保持稳定。招行2025前三季度，营收为2514.20亿元，同比下降0.51%；扣非净利润为1136.90亿元，同比增长0.61%；其中，第三季度单季营收同比增长2.11%，是2025年首个季度实现营收同比增长。管理层之前在中报业绩交流会中判断，若无进一步降息，存量LPR挂钩贷款的重定价影响将在2026年上半年基本消化，净息差降幅有望收窄且预计2026年可能有一次10个基点左右的降息。笔者认为国内银行业经历过房地产市场债务整顿、降息周期的洗礼，2026年会更加稳健，作为零售之王的招行，受益于2026年“促消费、扩内需”的政策导向以及资本市场活跃度提升，盈利有望迎来修复。
得益于预定利率下调以及居民存款搬家，2025年保险公司兼具保障与投资属性的分红险成为市场主力，驱动新业务迎来较好增长趋势。其次，新能源车险也异军突起，并且盈利持续改善。再而，资产端方面，受益于政策利好及资本市场活跃，险资加大权益市场配置。中国平安2025前三季度，保险资金投资组合实现非年化综合投资收益率5.4%（年化投资收益率平均水平是5%），同比上升1.0个百分点，投资业绩大幅提升。当前平安股息率为3.77%，假设按照其2025前三季度营业利润同比7.2%的增速，对应股息率还可以提升至3.77%*（1+7.2%）=4.04%。尽管当前中国平安的市盈率和市净率已经从底部反弹且呈向上攀爬趋势，但也还没到上市以来的估值中枢水平。
2026年的投资计划
正所谓“买股票就是买公司”，笔者持有的这些好公司基本面均稳健持续，基本上2026年的投资组合仓位不会有太大调整，尽管2025年投资组合年内收益率一度突破35%，后回调至20%，对于错失的15%，这本不应该在2025年要去赚的，只有的“事后诸葛亮”才会跟你说，应该要去做“波段交易”。而对于价值投资者来说，这错失15%的收益迟早会让我们赚到，首先这种眼前暴涨的浮盈其实是市场先生的馈赠，也应该是市场先生过于乐观疯狂的卖价表现；作为真正的价值投资者不应该为这种眼前意外惊喜而觉得是自身能力体现。其次，“时间是好公司的好朋友”，2019年-2025年，腾讯、小米、泡泡玛特业绩分别增长97%、1.2倍、10倍，对应同期股价上涨80%、2.62倍、1.49倍，即相当于以2019年收盘价买入，持有至业绩增长兑现后，同样可以获得公司内在价值增长所驱动的绝对收益。笔者实际在腾讯赚到的人民币收益率为78.38%，算上现金分红以及实物股息，还有汇率、税费、管理费、除息除权等影响，其实也差不多，笔者持有腾讯的整体平均建仓成本为335.8港元（建仓周期为2020年-2023年），比2019年的收盘价331.8港元略高一些。小米的建仓成本大概为14.67港元（买得比2019年收盘价10.78港元贵，建仓周期为2020年-2023年），期间也卖出去了一小部分仓位，若按照2025收盘价39.3港元计算，实际浮盈收益率也有1.67倍。而泡泡玛特建仓成本是20.33港元（买得比2020年开盘价75.44港元便宜，建仓周期为2021年-2023年），期间同样也卖出了一小部分仓位，收回了初始投资本金，现在9.88%的持仓是纯收益，若按照2025年的收盘价187.7港元计算，浮盈收益率为8.23倍。所以从投资实践经验及业绩数据可以表明，以合理的价格买入好公司，在股市赚钱的确定性也会非常高。同样，时间对于真正的价值投资者来说，也是好朋友，因为每天进步一点点，越沉淀越老练，财富的雪球也会越滚越大。2026年的投研工作会继续关注这些优秀企业，并且也持续拓展能力圈，挖掘一些新的商业物种。对于未来一年的市场行情波动，也不需要在意太多，因为像腾讯、小米、泡泡玛特等这些优秀公司业绩萎缩到6年前水平，对应股价也回到6年前水平甚至是近6年历史创新低，这种危机事件未来一年内甚至3-5年内发生的概率也非常小。所以不用计较大盘指数会怎么涨怎么跌，相较于6年前的初始投资本金，咱们的投资组合净值最多的可能性损失就是这些年的浮盈收益，这就是咱们做投资的“安全边际”——实打实的优秀企业基本面在支撑。
$小米集团-W(HK|01810)$$泡泡玛特(HK|09992)$$中国平安(SH601318)$
End
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