发言人 1 00:00:00
嗯。大家好，欢迎参加国泰海通电芯AIDC更新，格米特剑指千亿市值。目前所有参会者均处于静 音状态，下面开始播报声明。
发言人 2 00:00:13
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发言人 3 00:00:51
嗯，好的，呃，各位投资者，大家下午好，我是国泰海通电信团队的孙轩浩啊，然后我们。呃，今 天电话会呢，主要是在更新汇报一下格米特。其实跟我们团队有过对接的呃领导啊，在线下我们 其实在呃近期啊包括前段时间已经强靠啊格米特了。那这个趋势的话啊我们会觉得格米特确实 在这波行情中啊是个主升浪啊，然后啊很快能够到千亿的一个市值，而且我们的整体观点认为千亿 的米啊打底啊至少千亿啊，然后我们现在呃可以看到啊更高的或者更大的一个市值。我们也可以 看到一个2,000亿的一个格米特。
发言人 3 00:01:39
那从产业层面的啊其实大家多多少少都能够从上游啊以及说下游啊验证得到啊，米确实呃已经是 在这个网上有有下单啊，以及说下游层面的话，陆陆续续的有些出货的一个情况。包括说。大家从 那个上游这个超级电容这个环节能够看得到啊，了解到啊大概在第一批次的时候啊给两家这个上游 的供应商下单了接近有啊400个柜子的这样的，4,000个柜子的这样一个订单体量。但是这个体量呢 ，假设是对应到一个季度的话，那就预计全年有可能就会来到1.6万个柜子，那这个体量是非常夸张的。那在 NV 测今年呃那个8~10万个柜的情况下的话，它就能够 占到16%的这个份额。当然这些信息可能还会存在一些啊水分，大家还在验证它的真实性。但是我 们觉得从其他的一个事件啊就能够侧面的反映出曼米的能力啊确实啊是是是是呃是在线的，以及说 未来还有客户加单的这样的一个迹象。包括说在上周大家呃也。听到的啊，超微层面我们也向公司 包括超微啊这边了解到啊超微在上周啊神厂卖了米特了。那超微呢作为一个这个呃 Jocloud 的这个 代工商，啊，主要是在为一些 XAI Openai 这样的中小的客户啊来代供这个服务器机柜，那这些客户 呢，他们相对来说呃也是有这种定制化的这种需求的。
发言人 3 00:03:29
在整个 NV体系里边啊，这个 Jocloud 的这些客户呢大概占了40%的这样的份额，但是这些客户的 诉求实质上并没有被头部的供应商，包括说台达、光宝重视啊，所以说他们的诉求的话没有得到充 分的满足。一个信息可以反映到啊台达啊给这个超威这一侧的一个交期啊，交货周期的话大概是 12~16个周的这样一个情况，而格米特能够承诺到在6~8个。周的一个交货期。所以说，曼米在 Joe cloud 的这些客户层面的话，配合度是非常高的。所以说，超威啊也愿意去给格米特去加单 啊，因因此也抛了这个橄榄枝，在后续的啊3~4周之内，就能够明确的看到啊有一个呃下单的一个 情况。
发言人 3 00:04:20
同时的话，米在整个过去的这两年啊，其实是创新能力上啊，也是有一些这个呃提升的，包括说 在生产制造端也是有一些呃这个提升的，包括说在最近的这个 Rubin 呃产品。啊，不，呃，18.5千 瓦的这个电源的这个测试过程中，因为呃到 Rubin 的话就是呃800伏的那种架构了，那 PSU 的设计 的话就从800伏往下呃去转到54伏了。
发言人 3 00:04:50
那这个产品的话相对来说，米的这个呃开发进展还是比较快的，呃，这也体现出来了他的这个公 司的这个品。平台的优势，还有这个创新能力的这种啊体现。所以说在这个和上游客户的，跟上游 的这个呃这个这个呃 NV 啊，这这些客户的这些对接过程中的话啊。其实曼米在这呃两年啊这个成 是非常非常快的，NV也有理由去扶持这样一个呃呃这个就是第三呃供应商的这样的一个情况吧
，所以说我认为 NV 是是有动机啊，呃，要要把米啊扶上这个二供的这样一个位置的。因为看未 来的话，技术还在不断的迭代，他需要呃用这个更强的这些供应商来支撑他的这个技术的一个迭代 。那所以说这是呃近期在市场上啊反映到的一些信息，或者说从产业端啊能够验证到的一些信息。
发言人 3 00:05:53
那么我们呃再讲一下，那呃曼米未来这个订单啊这个兑现的背后的。这个驱动啊因素啊主要是呃有 呃两个方面啊，我们认为啊一个方面的话就是呃 GB300确实是到了一个啊高峰的一个出货的一个时 呃时时间。那在去年的时候整体GB200的出货可能也就有三五万柜啊，这个时候的话台达一家其实 就能够完全cover得住，它有这个足够的一个生产制造能力去匹配客户的需求。但是到现在的话 ，GB300的出货量相对来说还是呃呃比较多的。那在一个高峰期的话，会存在一个产能不足以及说 下游客户呃每个客户的需求呃都非常的旺盛的话，那一家供应商显然是不足的。
发言人 3 00:06:46
那。但呃，看整体今年的话，可能电源侧的需求可能会来到四十到五十个G吧。啊，其中单哎英伟 达侧就占了一半，可能二十个G吧还要多一点。那其实二五年。这连连一半都不到啊，这个数据。 所以说看今年的这个需求确实是紧喷式的在增，这样就会导致呃这些有些客户愿意去选择卖你啊 ，呃，去去去供应这个产品。
发言人 3 00:07:13
另外一个层面的话，我们觉得也是非常重要的，就是呃在头部的这些呃玩家中的竞争是在加剧的 ，就是头部的呃像台达跟维帝跟施耐德的竞争是加剧的。是因为在未来的技术迭代中，这个 HVTC 这个产品的这个落地，包括说未来 SST 这些产品的一个落地，让整个呃服务器柜内柜外的这个供应 商的这个产品界限啊，在变得模糊。也就是说做柜内这个电源的这个台达，他未来要往柜外啊去做 这个 sidecar 形式的 HVDC产品，啊，那直接就是抢的是这个维蒂、施耐德、UPS 的生意。所以说 作为柜外的电器设备商来讲，他们有动机啊，有诉求，也要去往柜内的 PSU 这一侧去做。所以说啊 我们可以看到在去年的时候啊，这个维迪啊，他们也也在开发这个呃1519千瓦的这个 PSU 所以说 对于这些客户来讲的话啊，他们呃对于这个这些头部的这些玩家。柜内柜外的玩家来讲的话，他们 的竞争啊是更加的正面的，更加的正向的以及更加的激烈的。
发言人 3 00:08:35
因为要互相的抢生意，在这个时候的话，曼米啊作为柜内的供应商，他呃以呃以及说在未来啊要要 要要上这个，尤其是再到26年下半年的，比如说 Rubin 这点产品的话。要上这个现在 car 形式的 HVBC以及说未来可能会要上这个啊 power rack 整个机，呃，整个这个电源柜里边。包含了 HVAC 和包含了 PSU 这些产品。所以说，格米特跟维帝跟施耐德这些这个玩家的话，他们有相互配合 ，相互这个合作的这种诉求。嗯，米去提供他的 PSU产品，维蒂和施耐德这样的玩家的话，去提 供他们的呃赛德卡什的 HVDC产品。这些产品的话啊未来都会放在啊柜外啊柜外去做这个电源侧的 支撑。所以说在这种情况下的话，维迪、施耐德、伊顿这些玩家的话就愿意啊带着迈米一起去呃抢 渠道啊，去开拓客户。
发言人 3 00:09:41
所以说现在大家也也也有了解到啊，去给维迪，去给施耐德说是代工啊，市场很火，但是本质上我 们觉得这是两个企业之间的一个合作，啊，共同去抢的是呃台达，或者说抢的是未来 HVDC 的这个 技术上的这个卡位。啊，所以说我们认为的话，呃，这些公司啊之间，迈米跟这个维蒂跟施耐德之 间，他们是有共同的这种诉求的。啊，所以说能合作到一起啊，形成这种战略联盟啊。
发言人 3 00:10:13
在这种情况下的话啊，我们认为对米是非常非常有利的。他呃因为米之前呃并没有做过太多的 海外测，尤其是 AI 数据中心这块业务，对于客户端啊接触并没有很多，啊，这也就是说童博之前提 到，啊，他们在海外测啊，啊，有五六十家的这些客户需要应对。啊，包括说呃 NV 测的，CSP 测 的，ODM 测的。但是呢，在这这次战略合作中的话，啊，那维帝和施耐德他们就会带着米啊一起 去呃做这块生意，所以说我认为在这样的技术变化之下，啊，啊，卖米啊是呃有机会接触到头部客 户，更多的拓展这个渠道。啊，未来能够把自己的这个P S U产品卖到更多的这个下游客户中心，包 括一些呃这个大的大云厂啊，C S P中。对，所以说我们认为这是未来啊这个卖米订单兑现以及说啊 上修的一个主要的背后的一个驱动因素。
发言人 3 00:11:19
那在未来去看的话，曼米还有哪些看点?啊，我们认为呃主要会有呃四个方面。第一个的话是说在 NV 的整机柜呃这这一侧，因为 NV 的话它也有自己的 DJX 这些机型。大概在整体的这个占比里边可
能会有10~15的这样的一个呃呃份额。啊，曼米呢已经进入到英伟达的供应商啊，所以说我们认为 呃他直接去供英伟达这一侧去做 DJX 的这种机型的话，Blackwell 的这种整机柜的这种形式的话 ，啊，是有机会的。能能够拿到这一次的单，另外就是刚才讲的，去接触头部的 CSP 啊，谷歌、 meta亚逊、微软这些。这些客户，我们认为格米特依靠这些柜外的电器设备商啊，维蒂施耐德 啊，有有机会进入到这些呃头部 CSP 的这个供应链里边啊，然后有进一步的提升这个份额。
发言人 3 00:12:15
啊，然后第三个的能够接触到的客户的话，就是刚才提提到的常委客户，这些中小的 CSP 包括是 OXAI Openai 这些客户，这些客户的体量虽然不大，但是他们的需求基本上都是定制化的。尤其是 XAI 它的整个机柜的话啊都是服务器机柜的话都是定制化的，在电源侧啊也是这个定制化的，所以 说这些客户的话啊优先就会去选择阿格米特啊去做这种呃电源侧的一个支撑。而这些客户的话啊 他们在 NV 测整体的占比刚才提到啊可能会接近40%那曼米的话啊在啊拿到一个比较不错的一个订 单，我们觉得在整体的。NV份额里边，那你能够至少拿到20%的份额了啊。
发言人 3 00:13:04
这是呃在英伟达链条里边的一个情况，我们觉得 NV 整机柜这一侧有机会，尾客户啊更睐，啊 ，交货周期短。然后米的配合度高啊，头部客户端啊因为这个头部玩家，柜内柜外的玩家的一个 互相竞争，啊，这个米的话坐收渔翁之利，啊，所以说他能够借助到头部的电机设备厂家啊，进 入到这个更多的头部玩家中去。所以说这是 NV 链的主要逻辑，那 IFX 测的话，我们认为能够呃 米能够得到一个呃很大的一个份额。这一侧的话其实就可以类比液冷啊，类比英威克，呃，这个液 冷这这边，在液冷这一侧的话，台湾的这几个厂家啊，他们都是优先保供 NV 的，优先保供 NV 是那 那谷歌的这个 TPU effect 这这些的话，它也是啊需要找到自己靠谱的这个供应商的。所以说呃谷歌 选择呃这个英伟克啊作为一个一供这个位置，所以说我们认为在电源侧也是一样的一个局面。
发言人 3 00:14:18
我们了解到谷歌这这这一层面，它的电源的这个呃供应商的话，大概啊这个台达只有25%的份额 ，然后还有光宝伟创立啊，然后群光，包括说还有欧美的一些企业，相对来说份额没有集中啊。不 是非常的集中。同时的话，在谷歌这一侧，未来都是呃这个大大型的这个呃训练机柜啊，可能是浪 卡集群的这种机柜，所以说他对电源侧的这个技术的要求相对来说也会更高啊，他可呃有有提到啊
。在今年的话，他的 HVDC 啊可能就会渗透率来到30%的这样水平，然后 PSU 这一侧的话。我们认 为未来的这个功率提升的这个逻辑依然依然在啊，然后他对技术的创新以及说客户端的一个供应商 的这个配套的这些能力的话啊要求也是比较高的。所以说我们认为格米特非常大的概率啊包括说 欧陆通这些中国的职业企业进入到谷歌链，进入到 ISAC 链啊，那整个市场来看的话，我们看呃这个 往27年28年去看的话。英伟达测是一个1,000亿的市场，啊，未来去看 ISAC 测的话，啊，可能这呃 包括说加上国内的这些呃呃 CSP 的话，可能也是一个1,000亿的市场。那 NV侧1,000亿的市场， 格米特能有一个20%的份额的话，就会有一个1,000亿的格米特。
发言人 3 00:15:50
百分之呃20的份额的话，就会对应到啊200亿的一个营收增量，40亿的利润，就能够给到1,000亿的 市值。那未来在 ISAC. 这个这一侧的话，这个市场空间啊跟这个呃英伟达这一侧啊是一样大的。啊 ，那我们认为像啊这些呃参考液冷那边来看的话，国内这些供应商有非常大的机会才能够进去，那 到时候的话，我认为他们也能够拿到一个比较不错的一个大的份额啊，所以说这个时候我们认为就 可以展望2,000亿的格米特了啊。对，这是，所以说我们觉得在现在来看的话啊，确实格米特非 常值得大家的重视。我们认为1,000只是一个打底啊，未来有可能往2,000亿去展望。然后从估值层 面来看的话啊，我们可以对比一下这个呃液冷这这一侧，液冷的话啊，这是个1,000亿的一个呃市场 空间，然后国内供应商和英维克有一个1,000亿的这样的一个市值。
发言人 3 00:16:54
在电源层面的话啊，我们认为更是这样啊，呃。第一啊格局比液冷更好啊，头部的这个玩家，台达 、光宝、格米特，格局稳定，进去之后壁垒高啊，能够持续稳定的供货。这是一个层面，啊，同 时的话还存在一个技术迭代，客户的粘性高啊，进去之后就就容易产生粘性，然后未来能够供应的 产品 PSU HVDC以及说未来的 SST产品，甚至说未来还有可能去做的这个三级板载电源都是有可能 的。对。
发言人 3 00:17:33
以及说未来还要做的这个 power rack 的能能量柜，未来把整个的这个呃电源侧都做在柜子里，这 个价值量的话，由远现在的这个两块钱每瓦，飙升到这个七八块啊，所以说我们认为未来可以做的 东西更多。而且格局更好，壁垒更高。那这次的话应该值得更高的估值，所以说单从对比液冷的话
啊，我们认为格米特就有一个千亿市。市值。那业绩拐点层面啊，我们认为在 Q4确实还没有看到 这个呃订单的兑现和业绩的兑现，但是我们认为拐点应该是在 Q1这个时间点。呃，大家可以去关注 一下2324年格米特的这个呃 Q1的利润啊，大概都在1.
发言人 3 00:18:19
5亿左右啊，然后25年是个呃特例，下滑了会比较多啊，因为这个有有这个一级市场这些因素。 25年是1.15个亿的利润。然后呃那如果说我们假设啊在在26年啊回到这个2324年水平的话，就是1.
发言人 3 00:18:39
5个亿。然后呢，目前市场上啊大家就是了解到的一个信息，包括说正在出货，已经出货的这些订单 啊加起来，包括 XAI 那侧的，Ruby 那一侧的，包括说还有配合施耐德出货的那一部分，加起来整体 可能会有5个亿的订单，所以说在 AI电源这一侧啊。5个亿订单就可能贡献一个亿的一个利润出来。
发言人 3 00:19:03
啊，所以说我们去看26年Q1的话一定会非常的好啊。对，所以说我们觉得业绩的拐点啊，可能就是 在26Q1这样的一个时间点。对，啊，所以说呃目前来看的话，啊，这个从订单的落地节奏啊 ，Q1拐点，然后逐季的都有这样一个提升的这样的逻辑，所以说我们认为现在卖米还是值得非常值 得大家啊重仓配置的。对，总结一下的话啊，就是呃在整个呃现在大家订单驱动的这种情况之下啊 ，从上游呃拉米特呃给更多的客户去下单，然后未来还会有这个不断加单的这样的一个机会。包 括说在这个 NVA 测，啊，包括说通过这个呃渠道商也好，自己去对接的这个 CSP也好，以及说常委 客户啊主动找上来的这些订单也好，所以说在 NVA 测的话，我们可以。以啊明显看到一个至少 20%的份额，未来有希望啊上升到上修到呃30%的份额，坐稳这个二控的这个位置，我们是认为是 有机会的啊。啊，另外呃一块的话，我觉得就是呃从催化上来看的话啊，包括说啊这个28号啊，包 括说还有下周，呃，北美的 CSP 可能会出业绩，上调这个呃 Capex以及说在3月份的时候。这个期 大会啊，各家的话都会秀肌肉啊，我们认为 AI 硬件的这个行情还还会持续。
发言人 3 00:20:37
同时的话，在阿尔法层面的话，还有很多这个，包括说头部的大厂啊，去审场格米特，我们认为
在未来的一段时间，催化啊还是相对来说还是比较多的啊。对，然后呃这个时间点的话，我们依然 啊那个强靠格米特，我们认为呃千亿的格米特只是打底，只是一个开始。是，未来有望通过 ISAX 这些客户的一个对接啊冲击2亿的这个市值。对，两两两千亿的这样的一个市值。
发言人 3 00:21:09
啊，以上啊，欢迎那个大家与我们团队保持交流啊，我们在产业层面的一些信息可能呃私下聊的会
比较多一点，欢迎与我们那个保持联系。呃，有任何问题与我们团队保持联系就可以。啊，好。
发言人 2 00:21:28
本次电话会议仅服务于国泰海通证券正式签约客户。会议音频及文字记录的内容仅供国泰海通证券
客户内部学习使用，不得外发，并且必须经国泰海通证券研究所审核后方可留存。国泰海通证券未
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发言人 1 00:22:18
感谢大家参加本次会议，会议到此结束，祝大家生活愉快，谢谢。$中际旭创(SZ300308)$
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