$金钼股份(SH601958)$  

1、钼作为钨平替的价值分析

·钼钨替代的概念与属性差异：提出钼是钨的平替这一新提法，钼最早开发后主要用作铁合金。一战时期钨价贵过黄金，当时枪管子多使用钨。从性能属性来看，钼的熔点、强度及耐高温属性均弱于钨，因此仅在中低端场景具备替代可行性，离高端一线场景越远，替代效应越直接。

·多领域替代效应分析：军事领域中，除高穿甲性能的炮弹外，中低威力炮弹、中低温发动机叶片等场景下，钼对钨的替代效应较强。在刀具刀片及高速钢等非军事领域，当前钨基硬质合金的成本传导虽较为通畅，但中低端下游仍存在替代空间：a.高速钢中钼的添加量高于一般硬质合金；b.刀片领域采用“两钼带一钨”的替代方案，虽性能略有折扣，但可基本满足中低端场景的使用需求。

·替代视角下的钼价测算：基于“两钼带一钨”的替代比例，结合当前市场价格来看，钨粉价格近200万元/吨，钼粉价格为50万元/吨，若钼粉价格涨至100万元/吨，其相对于钨的经济性优势才会有所减弱，这意味着钼粉价格存在翻倍上涨的空间。对应当前钼精矿价格4500元/吨度，潜在价格有望上涨至9000-10000元/吨度，仅从刀片领域的替代需求角度来看，钼价具备明显的边际上涨动力。

2、钼的供需基本面深度拆解

·钼的供给格局分析：市场对钼的基本面存在较大预期差，当前对其研究力度相对较低。从供给格局来看，钼的供给呈现海外占比超一半、国内占40%多的结构，海外供给在全球供给中占据主导地位。

·钼的需求结构拆解：钼的需求中85%~90%集中在钢铁领域，但与螺纹钢无关联，因钼主要用于提升钢材耐高温、耐腐蚀性及耐摩擦性，而螺纹钢无需这些特性。钢铁领域内的钼需求可分为两部分，一半集中在高端不锈钢，另一半则在品种钢及特钢领域。全球消耗钼的高端不锈钢年需求量仅约两三百万吨，远低于整体不锈钢大几千万吨甚至上亿吨的量级，因此整体不锈钢的产量、库存数据对钼需求的表征能力较弱，需针对特定场景分析。

·各需求场景的具体情况：a. 高端不锈钢下游场景：主要应用于能源化工板块，覆盖火电、油气、化工领域的管线、反应容器、蒸发管等。此前因油价偏弱，相关领域资本开支不足，需求表现一般，但后续需求预期有望提升，预计这部分需求能回到2022-2023年的景气阶段，仅该领域就能拉动钼总需求大个位数增长（至少5个点以上）；b. 品种钢及特钢领域：受益于国内制造业升级，同时部分受益新能源、旧能源产业发展，主要应用于中板、厚板，覆盖风电、造船、工程机械、钢结构等场景。尽管钼在中板中的单体添加量较低，但中板年体量达大几千万吨甚至上亿吨，整体需求量较大；c. 军工领域：正常年份钼在军工领域的需求占总需求的5~10%，年消费量约2万吨；若地缘局势紧张或爆发战争，该领域的钼需求弹性较大，当年需求量翻倍甚至增长两倍的可能性较高。

3、钼价上涨逻辑及标的价值分析

·钼价上涨的核心驱动：过往海外扩军费阶段，钼价曾走出强势行情，从1500一吨度涨至5500一吨度，涨幅达3倍。当前钼价约为4500一吨度，高于此前行情起点，市场补库动力仍较强。具体驱动因素包括：a.钼被纳入出口管制清单，海外战略背景下催生较强抢出口逻辑；b.替代需求拉动下，预计2026年钼需求量增速有望重回10%以上，近年全球钼供给增速年均仅3-4%，供需缺口将持续扩大；c.库存处于低位，当前钼库存天数为22-23天，仅比2022年高4-5天，低库存进一步强化钼价上涨支撑，整体供需缺口扩大逻辑通顺。

·钼价预期及上市公司估值：在商品牛市情绪向好的背景下，钼价上涨上限或因部分需求占比低但边际变化大的特定场景得到极致体现。预计2026年钼价有望接近10000一吨度，且在8-9月需求旺季，钼价或突破8000-10000一吨度。相关上市公司业绩与估值空间值得关注：金钼股份受益于钼价上涨，业绩有望冲击百亿，给予12-13倍估值，股价具备40-50%的上涨空间；国城矿业凭借钼和锂双轮驱动，利润有望达60-70亿，市值增长潜力较大；此外，准备上市的盛隆股份也值得关注。